X5 Retail Group акции

Мы считаем опубликованные результаты нейтральными, хотя мы ожидали более высокие темпы роста продаж за апрель (по данным компании, они составили 19%). Акции по-прежнему дешевые, и мы сохраняем по ним рекомендацию «покупать». В то же время мы не предвидим в ближайшее время катализаторов роста котировок

Телеконференция подтвердила наше представление о перспективах развития группы и динамике выручки. Ожидания руководства в отношении рентабельности EBITDA на уровне 7% несут в себе негативный риск с точки зрения нашего прогноза, однако конечный результат, на наш взгляд, в значительной степени зависит от операционных показателей компании в краткосрочной перспективе. По состоянию на 15:30 по лондонскому времени ГДР X5 Retail Group вчера снизились в цене на 4,4% и на данный момент, по нашим оценкам, торгуются с прогнозным коэффициентом EV/EBITDA за 2018 г. в 6,0x (дисконт в 8% относительно акций «Ленты» и 50% к бумагам аналогичных компаний других развивающихся стран). Текущую оценку акций группы мы считаем привлекательной для увеличения позиций в них. Отметим, что 14 мая будут объявлены результаты пересмотра индексов MSCI, по итогам которого, как мы ожидаем, ГДР X5 будут включены в индекс MSCI Russia. Мы считаем, что это событие может придать импульс росту котировок.

Результаты Х5 оказались хуже ожиданий рынка. Основным негативным моментом является снижение EBITDA при росте выручке и, как следствие, падение маржи. Х5 ставит цель удержания маржинальности бизнеса на уровне 7%, делая ставку на эффективность. Это логичный шаг на фоне того, что органический рост из-за масштабности бизнеса компании становится проблематичным.

Низкая инфляция, высокая доля промо-акций и осторожные покупатели, ориентированные на скидки, являются ключевыми причинами ослабления динамики роста выручки, что предполагает потерю способности ритейлеров, в том числе и Х5, влиять на цены. Порочный круг скидок и роста промо-акций в конечном счете оказывается невыгодным для всех игроков, а инвестиционные профили ритейлеров все больше зависят от того, насколько быстро розничные продуктовые сети ослабят промо-активность и вернутся к более рациональной конкуренции. После вчерашнего релиза мы видим риск того, что EBITDA за 2018 окажется на 3-5% ниже консенсус-прогноза, а EPS — на 5-8%.

Скорректированная EBITDA сократилась на 2% год к году.

Вчера X5 Retail Group (FIVE LI – ПОКУПАТЬ) опубликовала финансовые результаты за 1 кв. 2018 г. по МСФО, показавшие, как мы и ожидали, заметное снижение рентабельности. Так, выручка увеличилась на 20% (здесь и далее – год к году) до 352 млрд руб. (6,2 млрд долл.), что соответствует ожиданиям и ранее опубликованным операционным результатам. Скорректированная EBITDA уменьшилась на 2% до 22,2 млрд руб. (347 млн долл.), на уровне нашего прогноза и на 2% ниже консенсусного. Скорректированная рентабельность по EBITDA при этом снизилась на 1,3 п.п. до 6,3% против 6,4%, которые прогнозировали мы, и 6,5%, ожидавшихся рынком. EBITDA без учета корректировки на расходы по программе мотивации и разовые статьи сократилась на 4% до 2,3 млрд руб. (391 млн долл.), что предполагает рентабельность на уровне 6,1%. Чистая прибыль упала на 33% до 5,6 млрд руб. (99 млн долл.), также оказавшись хуже оценок.

Валовая маржа снизилась на 0,3 п.п. до 23,8%.
Валовая прибыль X5 Retail Group в отчетном периоде выросла на 19% до 83,7 млрд руб. (1,5 млрд долл.) при валовой рентабельности в размере 23,8%, что на 0,3 п.п. ниже уровня аналогичного периода прошлого года. Общие и административные расходы (без учета амортизации и расходов по долгосрочной программе мотивации) росли быстрее выручки, а именно на 28,3% до 63,9 млрд руб. (1,1 млрд долл.), что частично отражает увеличение расходов на персонал. Финансовое положение компании остается устойчивым – чистый долг на конец квартала составил 179 млрд руб. (3,1 млрд долл.), что предполагает мультипликатор Чистыйдолг/EBITDA за последние 12 мес., равный 1,9 (против 1,7 в конце 2017 г.).

В ближайшее время в акциях сохранится повышенная волатильность. Падение рентабельности X5 Retail Group в
1 кв. 2018 г. является настораживающим фактором для динамики котировок акций компании, хотя и было
предсказуемым. При этом неопределенность относительно изменений в руководстве после ухода главы ключевого
подразделения компании – сети «Пятерочка» Ольги Наумовой, которая разошлась с советом директоров во взглядах на
стратегию развития X5, будет способствовать повышенной волатильности акций ритейлера в ближайшее время.

Настоящий бюллетень предназначен исключительно для информационных целей. Ни при каких обстоятельствах он не должен использоваться или рассматриваться как оферта или предложение делать оферты. Несмотря на то что данный материал был подготовлен с максимальной тщательностью, УРАЛСИБ не дает никаких прямых или косвенных заверений или гарантий в отношении достоверности и полноты включенной в бюллетень информации. Ни УРАЛСИБ, ни агенты компании или аффилированные лица не несут никакой ответственности за любые прямые или косвенные убытки от использования настоящего бюллетеня или содержащейся в нем информации. Бюллетень не предназначен для распространения на территории Великобритании и ЕС. Все права на бюллетень принадлежат ООО «УРАЛСИБ Кэпитал – Финансовые услуги», и содержащаяся в нем информация не может воспроизводиться или распространяться без предварительного письменного разрешения.
© УРАЛСИБ Кэпитал – Финансовые услуги 2018

Кризис в рознице докатился и до лидера отрасли, компании X5. Темпы роста выручки X5 в 1-м квартале замедлились до 19.9% гг – минимум за последние 15 кварталов. EBITDA упала на 4% гг — такое снижение наблюдается вообще впервые за многие годы. Чистая прибыль X5 обвалилась в 1-м кв. на 32.6% гг – наиболее серьёзное сокращение с конца 2014 г. 

Для акций, у которых двузначные мультипликаторы P/E, динамика роста критически важна. На примере Магнита мы уже видели, что может происходить с такими акциями, когда рост замедляется, а ожидания по росту меняются. Отчётность X5, конечно, не столь драматичная, как была у Магнита осенью, но хорошего тоже мало.

Х5 торгуется с 19% премией к Магниту по P/E. Скорее всего, эта премия сократится. На мой взгляд, акции обеих сетей не представляют сейчас большого интереса для инвесторов, которым лучше сфокусироваться на экспортёрах.

Более подробно об отчётностях и макроэкономике в канале MMI — Macro Markets Inside: https://t.me/russianmacro

«Сейчас мы работаем над стратегией, мы будем обсуждать план по открытиям на 2019-2020 годы. Я не удивлюсь, если мы увидим замедление открытий в ближайшие несколько лет. Это также позволит нам сфокусироваться на эффективности, на улучшении операционной деятельности магазинов и так далее»

«Мы считаем результаты апреля сильными. Рост чистой розничной выручки по состоянию на 25 апреля составляет порядка 19% в годовом выражении»

«Мы по-прежнему сохраняем цель на уровне более 7% за год. Как мы говорили ранее, первый квартал для нас — всегда более тяжелый с точки зрения поддержания рентабельности»

Рентабельность по EBITDA в первом и втором квартале 2017 года была необычно высокой — в том числе, из-за влияния поправок в закон о торговле и сокращению расходов. "Если смотреть на динамику, которая была в 2015 году и в 2016 году, я бы сказала, что это более нормальная динамика рентабельности с точки зрения сезонности".

В первом квартале 2018 года в России наблюдалась минимальная за всю историю продовольственная инфляция — на уровне 1%. «Это новая реальность для всех ритейлеров, и это влияет на все торговые сети», — подчеркнула она. При этом во втором-четвертом квартале, по ее словам, инфляция может ускориться. Финдиректор также рассказала, что у компании есть несколько сценариев в зависимости от величины продуктовой инфляции.

«Даже в условиях низкой инфляции наша целевая рентабельность по EBITDA — около 7%. Мы работаем над тем, чтобы достичь этого показателя, у нас есть схемы мотивации, основанные на наших годовых целях, у нас сильная команда. И у нас также различная динамика в различных форматах, например, в сегменте супермаркетов мы видим очень хорошие тенденции, и с точки зрения роста сопоставимых продаж, и с точки зрения роста продаж»

Негативная реакция инвесторов на отчетность понятна. Падение рентабельности прибыли за год почти вдвое, до 1,6%, заставляет их вспомнить истории «ДИКСИ» и «Магнита». Но, я полагаю, что паники не будет: финансовое положение Х5 устойчиво. Однако охлаждение инвесторов к бумагам сегмента продуктового ритейла на два-три месяца возможно. Для роста бумаг необходимы прежде всего такие драйверы, как хорошие финансовые результаты, а они могут появиться во 2-м полугодии.

Вполне нормальный отчёт, выручка растёт по всем сегментам. Ну упала чуток прибыль из-за холодной зимы и расходов на персонал. На чём так падаем?