Тактический взгляд: среднесрочный портфель облигаций в рублях. 16 сентября 2024

Сохраняем позитивный взгляд на долговой рынок в рублях. Среднесрочный портфель облигаций в рублях оставляем без изменений.

Главное

• ЦБ повысил ставку до 19% и не исключает ее дальнейшего увеличения.

• В итоге инфляция за август составила 0,2% — умеренно негативно.

• Инфляция за неделю — 0,09%, выше сентябрьской нулевой нормы, умеренно негативно.

• Ближайший триггер для рынка — бюджет на 2025 г.

• Доллар к рублю около 90 — позитивно.

• Нефть Urals около $70 за барр. — нейтрально.

• Среднесрочный портфель в рублях — ПКБ бенефициар низкой безработицы.

Экономика, кредитование и инфляция замедляются — ЦБ согласен, позитивно. ЦБ не стал ждать параметров бюджета на 2025 г., а в условиях сохраняющегося роста кредитования и высокого уровня инфляции повысил ставку до 19%. Параметры бюджета по дефициту и расходам должны быть опубликованы до 1 октября 2024 г. Ожидаем, что они снизятся в 2025 г. с уровней 2024 г. Иначе ставка может быть повышена до 20% и более.

Данные по инфляции несколько омрачили общую картину: за август она составила 0,2% вместо недельного уровня 0,1%, а в сентябре — 0,09% при нулевой норме в 2016–2019 гг.

Сохраняем умеренно позитивный взгляд на рынок в долгосрочной перспективе, так как к 2025–2026 гг. ожидаем постепенное снижение доходностей длинных ОФЗ до 9–11% с более чем 15%.

ПКБ выигрывает от роста зарплат, инфляции и снижения безработицы. Низкая безработица и рост зарплат позитивно сказываются на должниках коллектора ПКБ, которые в ускоренном порядке начинают погашать свои долги, поэтому кредитоспособность ПКБ и прибыль только растут. Ожидаемый доход по выпуску ПКБ 001Р-04 за полгода достигает 12%, привлекательно.

Эмитенты и выпуски

Первое клиентское бюро (ПКБ)
Серия БО 001P-04

Первое клиентское бюро (ПКБ) — крупный, цифровой (технологичный) коллектор на российском рынке с долей 20%. Основа кредитоспособности — очень низкие финансовые риски и крепкий бизнес-профиль. ПКБ БО 001P-04 торгуется с доходностью на 1% выше облигаций с похожим рейтингом. Ожидаем доход по выпуску (переоценка тела + купон + реинвестирование) в размере 12% за полгода.

Сегежа
Серия 002P-05R

Сегежа занимается лесозаготовкой и деревообработкой. Кейс основан на слабом рубле и поддержке от 62%-го акционера АФК Система. Компания сильно пострадала из-за санкций — пришлось перенаправить часть продукции из Европы в Китай, что сильно увеличило издержки.

Ожидаем снижения долговой нагрузки на фоне слабого рубля — эффект уже был во II квартале 2023 г., когда EBITDA увеличилась втрое. Ожидаем снижения доходности до более приемлемых 22–25%, или +2–7% к выпускам АФК Система, потенциальный доход — 23% за полгода и 38% за год.

Европлан
Серия 001Р-07

Европлан — крупная российская автолизинговая компания в достаточно устойчивом к кризисам секторе, эффективным бизнесом и низкими финансовыми рисками. Стабильный бизнес: цена на авто (залоги) растет в кризис из-за курса доллара — низкие убытки по лизингу. Прибыль 6% от активов — лучший показатель в лизинговой и банковской отраслях.

Долговая нагрузка низкая. Условная YTM 19,9% — максимум для 1-го эшелона для неквалифицированных инвесторов. Ожидаем снижения до уровня аналога РЕСО-Лизинга 19,2%. Потенциальный доход за полгода 10% — привлекательно.

Ритейл Бел Финанс
Серия 001Р-02

Ритейл Бел Финанс — это специальная компания для привлечения долга белорусского продуктового ритейлера Евроторг, аналога российских X5 и Магнит. Доля рынка в Беларуси составляет 20%, долговая нагрузка низкая, рентабельность по EBITDA 12% — не хуже, чем в среднем по рынку.

Ожидаем снижения доходности на 1–2% в течение полугода по выпуску 001Р-02, что позволит получить доход 9–10% за полгода.

ОФЗ
Серия 26244
Серия 26243
Серия 26240
Серия 26239
Серия 26247

У России отрицательный чистый долг и растущая экономика. По бумагам ожидаем снижения доходности на 1–1,5% за полгода и 3% — за год, так как опережающие индикаторы — размещение ОФЗ с переменным купоном (флоатеров), повышение налогов, более низкий дефицит бюджета в 2025 г., чем в 2024 г., досрочная отмена льготной ипотеки банками и крепкий рубль — указывают на снижение напряженности на рынке облигаций с фиксированным купоном.

Газпром
Серия БО-003Р-02

Газпром (поручитель/оферент по облигациям) добывает газ и нефть, владеет газотранспортной системой в России и обладает монополией на экспорт по трубе. В 2022 г. выручка от газа, нефти и прочего составила 66%, 29% и 5% соответственно, EBITDA — 62%, 33% и 5%. Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире.

Газпром капитал БО-003Р-02 с условной YTM 21,2% — очень высокая в 1-м эшелоне (самые надежные компании), купон переменный (ключевая ставка + 1,25%), выплата ежемесячная с 7-дневной переоценкой. Потенциальный доход за полгода 11% — привлекательно.

Гибко реагировать на изменения на рынке позволяет портфель, включающий облигаций с переменным купоном — флоатеры. В стратегии ДУ «Облигации +» на такие бумаги приходится 30% активов. Кроме того, в составе портфеля — российские корпоративные и государственные долговые бумаги.

Подробнее о ДУ

*Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией