Синтетики отаке! Пришиваем Финексу хвост. :)

Прежде, чем пойдем дальше (а уже подходим к концу, середину точно прошили), нужно сказать пару слов о синтетических инструментах. Синтетический инструмент — это такое сочетание финансовых инструментов, которое имитирует другой инструмент. Можно было бы эту тему и не рассматривать, но для полноты картины не повредит.

Синтетическая облигация.

Подробно останавливаться не будем, потому что смысла нет (объясню ниже). Если коротко:

1. Покупаем акцию (или другой базовый актив).
2. Продаем фьючерс на нее (фьючерс должен быть в контанго).
3. Получаем бескупонную синтетическую облигацию — за счет арбитражной прибыли.
4. Если во время удержания позиции по акции выплачивается дивиденд, то обзываем его «купоном» и получаем синтетическую купонную облигацию. :)

Откуда тут берется доход? Фьючерс в нормальной ситуации торгуется дороже базового актива, а в момент экспирации — сравнивается в цене. Вот и доход. Такие инструменты делать не надо (по крайней мере вручную), потому что по смыслу синтетическая облигация — это арбитраж. А арбитражная поляна обсижена со всех сторон, и больших доходностей там нет. «Большая доходность» при арбитраже считается от безрисковой ставки, или от государственных облигаций, в России — от ОФЗ. Например, доходность арбитража доллар — фьючес на доллар в районе 9% годовых, при том, что ближайшая ОФЗ торгуется по 9.6% годовых.

Для порядка (и для убедительности) покажу расчет.

19 мая 2016 года был объявлен размер дивиденда по акциям Газпрома. Отсечка под дивиденд — 19 июля 2016-го. По закрытию дня (19 мая) акция стоила 14833, фьючерс (сентябрьский) — 14722, дивиденд 789 (тут все приведено к объему фьючерса). Если мы купим акцию, продадим фьючерс, пройдем через дивиденд, уплатим на него НДФЛ и 15-го сентября поставим акции покупателю фьючерса, то наша прибыль составит:

1. Покупка акций: -14833
2. Продажа фьючерса: +14722
3. Дивиденд (после налога): +686,43
4. Итого прибыль: -14833 + 14722 + 686,43 = 575,43
5. Вложили в синтетическую облигацию (без учета ГО и возможной отрицательной вариационной маржи!): 14833
6. Относительная прибыль: 575,43 / 14833 = 3.88%
7. Сколько дней держим позицию: 119
8. Годовая доходность: 12.38%.

Если посчитать ГО по фьючерсу, комиссии на сделки, и пр., то получится, что покупка ОФЗ даст такую же доходность, и никакого риска (не забывайте, что если фьючерс будет расти в цене, нам придется платить вариационную маржу).

Собственно, все уже должно быть ясно. Я также посчитал доходность от дивидендов Сбербанка и Сургунтефтегаза-пр., там получилось еще меньше.

Гоняться на перегонки с арбитражерами — занятие бессмысленное, пусть они друг с другом соревнуются. Идея получить дивиденд по захеджированной акции сама по себе рабочая, только не реализуемая руками — мы не одни такие умные на рынке. :) С другими арбитражами все обстоит так же — что можно было арбитражить, уже переарбитражено, а что не переарбитражено, то бесполезно. Поэтому с синтетическими облигациями заканчиваем и больше к ним не возвращаемся.

Синтетические фьючерсы и опционы.

Об синтетический фьючерес долго говорить не будем. В реальной практике он нам не понадобится. Если коротко, то покупаем опцион колл + продаем опцион пут (с тем же страйком и датой экспирации) — получили купленный синтетический фьючерс. А если покупаем опцион пут + продаем опцион колл (с тем же страйком и датой экспирации) — то имеем синтетический фьючерс в шорт. Синтетические фьючерсы нам не понадобятся, есть настоящие на все активы, которые могут пригодиться частному инвестору.

Поэтому приступим к интересному — пришиванию хвоста к Финексу. :)

FXRU — это облигационный индекс, оцениваемый в долларах, но торгуемый в рублях. Отсюда и валютный риск, который мы пытались хеджировать ранее. Но Финекс о нас уже позаботился и создал FXRB — фактически структурный продукт — это FXRU, захеджированный свопом на рубль/доллар. Как видно на картинке, захеджированно реально хорошо:



Кроме одного пика, помеченного кружочком. Но это валютная паника декабря 2014-го, там бы никто не справился с хеджем. А снижение стоимости (с октября 2014) — это слив российских еврооблигаций, то есть снижение долларовой стоимости самого FXRU. То есть Финекс постарался и сделал для нас хороший продукт. Щас мы его сломаем!!! :) (Адский хохот!)

Доходность FXRB сейчас равна 15.5%. Она складывается из: 5.5% долларовой доходности FXRU + 10.5% рублевой ставки — 0.5% долларовой ставки (то есть 5.5% + 10% ставка своп). При колебаниях курса доллара, сам FXRB не реагирует, но наши рубли, вложенные в него, то растут относительно доллара, то падают. Когда рубль растет — нам это хорошо. А чтобы застраховаться от падения — мы можем купить опцион колл на фьючерс на доллар. Тогда при росте рубля мы потеряем премию по опциону, но получим рост покупательной способности наших рублей. А при падении рубля — получим дополнительный рублевый доход, который скомпенсирует колебания курса.

1. Чтобы захеджироваться точно, сначала переведем стоимость FXRB в доллары. Сейчас это 1194 / 66,9475 = $17.83. Нам нужно купить FXRB на 1000 долларов, это 56 штук, на сумму 66864 рублей.
2. Через год, при неизменных параметрах, эта сумма даст 15.5%, что равно 10363.92 рублей.
3. Если мы вложим эту же сумму в годовые ОФЗ (26206), мы получим 9,62%, что равно 6432.32 рубля.
4. Итого, у нас есть «лишние» 10363.92 — 6432.32 = 3931.60 рублей.
5. На эту сумму мы можем купить годовой опцион колл на доллар! И все равно получим не меньше, чем по ОФЗ! (Ну, если наши еврооблигации опять вниз не пойдут и сам FXRB не подешевеет).

Осталось понять, опцион с каким страйком покупать? Увы, хорошего варианта тут нет! Я уже говорил, что бесплатных хеджей не бывает, и повторю еще раз.

Доллар стоит (округляя до ближайшего страйка) 67000, фьючерс (15.06.2017) — 71770.

Если мы купим опцион колл со страйком 67000, то будет так:



Потенциальный убыток по этому опциону равен 7295. То есть, если через год курс доллара будет 67 или меньше, мы получим по FXRB 10363.92 — 7295 = 3068.92, что равно ~ 4.6% годовых. Прибыль опцион даст при курсе выше 74.28. При этом, при курсе 70.37 и выше мы потеряем меньше, чем наша «лишняя сумма» в 3931.60 р, т.е. при долларе 70.37 и выше мы уже обгоним ОФЗ. 

Если же мы купим опцион, премия которого ближе всего к 3931.60 рублей, то это опцион со страйком 74250 (за 3968 р.):



То есть, он начнет приносить доход, если через год курс доллара будет выше 74.25. А прибыль даст при цене доллара 78.23 — то есть при росте на ~16.5%, что все-таки многовато.

Если бы реально нужно было сделать такой хедж FXRB, я бы склонялся к варианту 1 (опцион со страйком 67000). Потому что мы делаем именно хедж на долгосрок, а не пытаемся спекулировать опционами или FXRB. И снижение доходности стоит рассматривать как плату за хеджирование, при том, что мы получаем шанс на «сверхдоходность» при росте доллара.

Заканчиваем этот пост. Вы уже должны были догадаться, что предыдущий СП связан с этим именно через «синтетику». В прошлый раз мы купили FXRU + опцион пут, что дало нам синтетический опцион колл. А сегодня — купили реальный опцион колл. Итог получился почти одинаковый, и там и там у нас был шанс на «сверхдоход», но был и риск получить доходность меньше, чем по ОФЗ (при этом покупка колла менее выгодна). То есть, рассматривая варианты структурных продуктов, можно попробовать их части «перевернуть», и сравнить, что получится. Иногда может получиться чуть по-разному.

Также, не стоит торопиться. При торговле опционами нужно обязательно смотреть на временную стоимость опциона. Для опционов с длительным временем до экспирации она больше зависит от подразумеваемой волатильности. На рынке бывают моменты, когда волатильность мала, и это хорошее время для покупки опционов и создания СП. И бывают моменты, когда волатильность велика — и тогда лучше подождать и дать рынку успокоиться, чтобы цены на опционы снизились. Я тут, конечно, говорю скорее про инвесторов, а не про спекулянтов — т.е. про тех, кто спокойно может подождать удобного момента. Кстати, у нас как частников тут есть преимущество над доверительными управляющими, продающими СП. Они, когда им приносят деньги, вынуждены покупать по любым ценам, а мы можем подождать цен, которые устраивают нас.

В следующий раз поговорим про то, как все-таки увеличить доходность на изменении рыночных цен. Терпение, и все будет!