Откуда берётся перекос в улыбке волатильности?

Добро пожаловать, малыш!

В эфире опционный уголок с Карлсоном.

Сегодня поговорим об улыбке волатильности.

Во истину, опционная улыбка это что-то удивительное, можно смотреть на неё бесконечно как на Стоун Хендж, настолько она завораживает своей красотой:



Откуда же она берётся?

Ответ даёт Шелдон Натенберг. Не какой-то там хрен с горы, а настоящий Опционный Гуру:

Один из самых активных участников индексных рынков — портфельный менеджер. Он выходит на рынок и пытается получить максимальную прибыль с минимальным риском. В прошлом портфельные менеджеры добивались этого на фондовых рынках, поддерживая портфель акций, способных, по их мнению, опередить рынок в целом. Обнаружив новые перспективные акции, менеджер добавлял их в портфель и одновременно избавлялся от тех акций, которые либо уже оправдали ожидания, либо оказались невыгодными.

У менеджера, имеющего портфель акций, возникает естественное желание защитить свой портфель путем хеджирования на опционном рынке. Например, он может купить путы, чтобы защитить акции, или продать коллы, чтобы повысить доходность портфеля. До введения индексных опционов ему приходилось хеджировать на рынке опционов на акции каждый вид акций. Если у него было 40 видов акций и он хотел использовать для всего портфеля одну и ту же стратегию, то ему приходилось выходить на 40 рынков опционов и хеджировать каждый вид акций в отдельности. Это не только требовало много времени, но и влекло за собой высокие транзакционные издержки.

После введения индексных опционов менеджеры с широким портфелем акций увидели, что структура их портфеля воспроизводит структуру индекса, опционы на который обращаются на рынке. А раз так, то индексные опционы предоставляют возможность защитить портфель без дорогостоящего и отнимающего много времени хеджирования каждого вида акций.

Однако влияние стратегий хеджирования портфеля на деривативы фондовых индексов было односторонним. Если профессиональные трейдеры занимают и длинные, и короткие позиции в базовом инструменте (в зависимости от рыночных условий), то подавляющее большинство портфельных менеджеров занимают только длинные позиции в этих инструментах. Даже если менеджер считает, что акции отстанут от рынка, он очень редко при реализации инвестиционной программы продает акции без покрытия (продает акции, которых у него нет). Поэтому портфельный менеджер практически всегда хеджирует длинную позицию на рынке. Это означает, что он либо покупает защитный пут, либо продает покрытые коллы, либо использует комбинацию этих стратегий. Результат — избыток предложений о продаже коллов и о покупке путов.

Такое смещение в направлении меньших цен базового инструмента характерно и для рынков фьючерсов на фондовые индексы, где портфельные менеджеры могут использовать стратегии динамического хеджирования, например, портфельное страхование, продавая фьючерсные контракты для защиты портфеля акций от неблагоприятного изменения цены. Эффект тот же самый, что и на опционных рынках: систематическое смещение в сторону меньших цен базового контракта.Учитывая всё вышесказанное, можно утверждать, что рынок фондовых индексов несимметричен. Факторов смещения цен синтетического рынка и фьючерсов вниз на нём больше, чем факторов смещения вверх. Это не означает, что цены здесь никогда не бывают завышенными, что цены коллов не могут быть завышенными по сравнению с ценами путов или что фьючерсные контракты не могут торговаться по цене выше справедливой стоимости. Но это скорее исключение. На рынках фондовых индексов всего мира наблюдается смещение цен производных инструментов в меньшую сторону.

Должно быть очевидно, что продавцы страховок ведь не дураки? Они будут продавать их по завышенным ценам. Так?

Абсолютли!

При постоянном приобретении опционов по цене выше теоретической стоимости профессиональному трейдеру вряд ли стоит рассчитывать на успех, но для хеджера это не страшно. Если рассматривать опционы как своего рода страховку, то владение дает определенные преимущества. Так, риск владельца опциона ограничен, а потенциальная прибыль нет. Независимо от теоретической стоимости за подобные преимущества хеджеры нередко готовы платить дополнительно. Чтобы понять почему, представим домовладельца, покупающего страховой полис для членов своей семьи. Поскольку цель страховой компании — извлечение прибыли, домовладелец знает, что страховые премии превышают теоретическую стоимость полиса. Тем не менее он готов платить за уверенность в том, что его семья застрахована от несчастных случаев. Точно так же портфельный менеджер, рассчитывающий на то, что выбранные им акции опередят рынок, готов платить больше, чтобы застраховать стоимость своего портфеля от неблагоприятных изменений на рынке. Если, по его мнению, прирост стоимости портфеля будет постоянно превышать затраты на покупку опционов, то он пойдёт на переплату, лишь бы опционы защищали его и в то же время позволяли в долгосрочной перспективе опередить рынок.

Если такое чтиво вам заходит — ставьте плюсеги и добавляйте в избранное.

Любите ❤️ опционы, торгуйте грамотно.

С уважением, Карлсон.

p.s. кому интересно, свои мысли по рынку кидаю в канал @KarLsoH, там же есть и опционный чат.