Оценка рынка РФ (январь 2022) - время покупать?

Всем привет,

Решил запустить ежемесячную рубрику в которой буду делиться своими соображениями по российскому рынку. Не вижу в интернете хорошего контента на этот счет, поэтому буду делать это сам :)

В данном и следующих обзорах приводить много графиков + интерпретировать их. Наша цель — разобраться насколько сейчас хорошее время для покупок или же пора все продавать.

Первое над чем я задумался — это как правильно измерять российский рынок. По какому индексу

Самый популярный индекс у нас — это индекс Мосбиржи


В этот индекс входит 40+ компаний, веса которых постоянно меняются

https://www.moex.com/ru/index/IMOEX/constituents/

Но более опытные инвесторы знают, что исторически почти 50% индекса всегда были Сбербанк, Газпром и Лукойл. Сейчас их доля около 40%

Довольно значимые доли еще у Норникеля, Яндекса, Тинькофф, Новатэка 

Я пришел к выводу, что индекс МОЕХ в целом не очень хорошо отражает положение дел в стране. Яндекс и Тинькофф это отличные компании, но какой их вклад в ВВП? Кажется, что небольшой, но они занимают в индексе на двоих почти 10%

Я пришел к выводу, что для России лучшим индексом это было всего несколько крупнейших компаний (аля Dow Jones Industrial в США, в который входят 30 компаний)

Моя логика:

1. Россия очень «статична». За последние 20 лет кажется ничего фундаментально не поменялось. Экспорт нефти, газа, металлов.
2. Госсектор у нас стабилен и велик, конкуренция для крупнейших компаний не появилась и не появится.
3. Большинство иностранных инвесторов смотрят на фондовый рынок РФ под призмой «Сбер, Газпром, Лукойл и вроде там еще какие-то компании были»

Поэтому, я решил взять 7 крупнейших компаний с 2010 г. и сделать на их основе обычный средневзвешенный индекс

Вот эти компании

Я думаю, что такой индекс для оценки рынка будет лучше:

1. Влияние новых компаний с высокими оценками, которые добавились совсем недавно (Яндекс, Тинькофф) будет исключено
2. Такой индекс проще рассчитывать и отслеживать
3. Лучше отражает экономику РФ

Вот динамика такого индекса

Заодно я придумал как элементарно обгонять индекс МОЕХ. Не благодарите :)

Эти индексы без учета дивидендов, а дивиденды топ фишки платят больше. Поэтому я думаю Investorville TOP-7 Total Return (то есть с учетом реинвестирования дивидендов) покажет динамику еще лучше.

В этом посте далее я буду приводить графики именно к Investorville TOP-7, потому что думаю, что он лучше отражает оценку нашего рынка

Начнем с простых вещей (все графики ниже рассчитаны на базе форвардных показателей)

График P/E


График EV/EBITDA

Оба показывают очень схожую динамику

Прямо сейчас они показывают многолетние минимумы по оценке

Так как графики очень схожи, то давайте проиллюстрируем минимумы на графике EV/EBITDA и вспомним что тогда происходило

Что имеем по минимумам:

1. Начало 2012 — неплохое время для покупки, коммодити пик закончился, тогда были отдельные идеи. МОЕХ потом был в боковике, но ТОП-7 хорошо перформили
2. Начало 2015  — разгар кризиса и высоких ставок в РФ, не очень хорошее время для ТОП-7 индекса, но отличное время для поиска идей в РФ. В следующие года индекс был в боковике потому что было не очень хорошее время у Магнита, МТС и Газпрома 
3. Начало 2016 — сбитые истребители в Турции, хорошее время для поиска идей по всему рынку, тогда была нефиговая коррекция (-20%)
4. Весна 2020 — ковид, супер время для покупок акций во всем мире
5. Сейчас — геополитическая напряженность и Украина

Выводы: точки подобные сейчас с 2010 г. — хорошие моменты для покупок акций / поиска идей. Но помните, что не всегда покупка голубых фишек была оптимальной стратегией (2015-2016 гг.). В 2015-2016 гг. отлично работали другие идеи — металлурги, энергетика, финансы.

Теперь посмотрим на максимумы по оценке. Тут не все так однозначно

Что имеем по максимумам:

1. 2011 год — однозначно плохое время для покупок. Это был пик коммодити цикла. Потом кажется почти все падало
2. Начало 2014 — тут все было по разному. С одной стороны, рублевые активы сильно упали (Сбер в 2014 г. складывался в 2 раза). Но благодаря девальвации экспортеры конечно хорошо выросли (ГМК Норникель из нашего индекса в первую очередь). Нефтяные компании в целом тоже ок (кроме Газпрома). Но думаю то на то это был все же sell момент. В 2014 г. было много страхов, а долларовый кэш кажется дал больше доходность чем индекс
3. Середина 2016 — весна 2018 гг. — относительный «штиль» на рынке, который был прерван санкциями в отношении Русала — вот это был отличный момент. С другой стороны, если бы вы провели этот период в кэше, то упустили бы много идей. Тот же Сбербанк вырос в 2 раза. В общем кажется, что этот период не был периодом хорошего роста рынка в целом. А скорее хорошим временем для поиска точечных идей для тех инвесторов, кто хорошо делают домашнюю работу. Я основательно пришел на рынок РФ в 2017 г.
4. Лето-весна 2020 г. — тут скорее индикатор EV/EBITDA был сильно не прав. Это было отличное время. Была только одна проблема — это сильное снижение нефтегаза. И из-за этого оценки были чуть завышены, так как прогнозы по нефтегазовым компаниям были плохие

Теперь посмотрим на дивидендную доходность.

Видно как мой график растет вслед за дивидендной доходностью

Это подтверждает мою точку зрения, что в РФ крупные акции «прайсятся» исходя из дивидендов

Тут сложно что-то сказать, кроме:

1. Сейчас на рынке лучшие дивидендные доходности в топ-фишках, Такого никогда не было
2. Что будет, если дивидендные доходности развернутся?

В целом видится, что сейчас опасений тут меньше.

В 2011 г., на предыдущем пике коммодити цикла наш индекс стоил 6.0x EV/EBITDA, а платил 3% дивидендов. Сейчас индекс стоит 4.0х EV/EBITDA, и платит 12%+. Видится, что запас прочности сейчас достаточно большой и даже некоторое снижение коммодити не должно рушить рынок. Пока все объективно хорошо

В подтверждение моих слов про сравнение текущей конъюнктуры с 2011 г. хочу привести динамику ROIC по нашему ТОП-7 индексу (ROE для Сбера, без ГМК Норникеля)

Как вы видите, сейчас и в 2011 г. наши топовые компании зарабатывали схожий возврат на капитал (ROIC). И тогда и сейчас это коммодити бум. После 2011 г. индекс упал, но тогда был а) фиксированный рубль, б) существенное более высокая оценка и дивиденды ниже

Но этот график достаточно четко показывает, что для наших компаний скоре стоит ожидать что-то около 12-15% ROIC, что немного. Мы скорее всего вернемся в этот диапазон, когда цены на товары глобально будут не такими высокими

И наоборот — если вы видите, что наши компании стали зарабатывать очень мало. Как после ковида, когда нефтегаз сильно сполз — это скорее всего хороший момент для покупки

График с ROIC призван несколько отрезвлять аудиторию после предыдущих, где все было очень круто. 

Подведем промежуточный итог по фундаментальным оценкам:

1. Рынок действительно выглядит очень дешевым и сейчас я думаю хорошее время покупать акции
2. Дешевизна нашего рынка частично связана с очень хорошей конъюнктурой на товарных рынках. Поэтому без регулярного мониторинга цен — никуда

Все снижение последних месяцев — это результат только геополитики

Я в целом позитивно смотрю на рынок, думаю этот год вполне может стать «годом голубых фишек». Сейчас объективно Сбербанк и Газпром стоят  дешево

Ниже их дивидендные доходности (форвардные):

Обе компании дают рекордные дивидендные доходности, причем Сбербанк вообще не зависит от нефти или других коммодити.

В этом месяце Газпром и Сбербанк этот как раз мои основные покупки. Но доля кэша у меня все еще значимая

А вот график P/B Сбербанка. Ниже было только в 2008-2009 гг. (не попало на график),  2014-2015 гг. и в 2020 в ковид (все опасались больших резервов, а значит убытков)

Продолжение следует.

Подписывайтесь на телеграмм канал