👉 Unity Software Inc (U). На пользу ли объединение?

📍 Unity Software – компания, разрабатывающая программное обеспечение для работы с интерактивным 3D-контентом. Эмитент наиболее известен разработкой одноименного игрового движка «Unity», используемого для создания видеоигр и других приложений. Продукты компании используются в сферах видеоигр, в том числе и мобильных, кинематографии, автоиндустрии, авиакосмической отрасли, проектирования и строительства. Компания основана в 2004 г., на IPO вышла в 2020 г.

📍 Вчера акции эмитента упали более чем на 17 % по 2 причинам. Во-первых, компания объявила о снижении прогноза по выручке на 2022 г. с диапазона 1,35 – 1,425 млрд $ до 1,3 – 1,35 млрд $. Во-вторых, падение произошло на фоне соглашения о слиянии с ironSource. Потенциально данная сделка должна поспособствовать более эффективной монетизации и росту пользователей Unity Software, так как решения и продукты ironSource направлены в первую очередь на улучшение экономики приложений. Несмотря на это, многие инвесторы остались недовольны данным слиянием, так в чем же причина? В первую очередь инвесторам могла не понравится премия, «переплачиваемая» за приобретение ironSource. 12.07.2022, еще до появления информации о слиянии, капитализация ironSource составляла около 2,62 млрд $, при этом Unity Software выделяет на «приобретение» 4,4 млрд $, таким образом премия составляет более 90 % к капитализации уровня 12.07.2022 года или 74 % к значению 30-дневной скользящей! По условиям сделки акционерам Unity будет принадлежать 73,5 % объединенной компании, а акционерам ironSource — оставшиеся 26,5 % бизнеса. Насколько оправдана такая «переплата» и что может принести данная сделка в будущем? Разбираемся как с показателями эмитента, так и с приобретаемой им компанией.

📍 Unity Software убыточна, в 2021 г. чистый убыток составил 532,6 млн $, рост относительно 2020 г. 88 %, при этом выручка увеличилась на 43,7 %. Маржинальность по валовой прибыли у эмитента находится уже несколько лет на уровне 77-78 %, однако рентабельность по операционной прибыли не так стабильна и стремительно ухудшается, в 2021 г. она составила -47,8 %, в 2020 г. -35,5 %, а в 2019 г. -27,8 %. С чем это связано? У компании активно увеличиваются операционные затраты, самый сильный рост показывают расходы на исследования и разработки, увеличившиеся в 2021 г. на 72 % до 695,7 млн $, что составляет половину всех операционных затрат. Хочется верить, что такие деньги расходуются на действительно перспективные разработки, способные в будущем принести Unity Software соответствующую прибыль. Вдобавок к растущему убытку, ухудшается и свободный денежный поток эмитента, в 2021 г. он составил -153,38 млн $, против -20,99 млн $ в 2020 г. и -94,97 млн $ в 2019 г. Насколько это критично? В первую очередь зависит от объема денежных средств на балансе, на 1 квартал 2022 г. компания обладала наличностью на 1,15 млрд $ — вполне достаточное значение. Однако ситуацию все равно необходимо исправлять, денежный поток выглядит действительно плохо. Unity Software обладает большой долговой нагрузкой, так чистый долг составляет 552 млн $, несмотря на это процентные платежи небольшие, так что проблем с обслуживанием долга возникнуть не должно.

📍 А что с ironSource? После объявлении о слиянии, котировки акции напротив выросли более чем на 47 %! В отличии от Unity Software Inc компания прибыльна, так в 2021 г. чистая прибыль составила 59,8 млн $, хотя в 2020 г. значение было выше и равнялось 95,2 млн $. В 1 квартале 2022 г. отмечается рост чистой прибыли на 34 % относительно 1 квартала 2021 г. до 13,7 млн $. Важно отметить, что ironSource генерит положительный свободный денежный поток, хотя по нему и отмечается снижение. В 2021 г. его значение составило 135,35 млн $, а в 2020 г. 143,37 млн $. Тем не менее в 2022 г. можно ожидать превышение данного показателя как относительно 2021 г., так и 2020 г. А что у компании с балансом? По итогам 1 квартала 2022 г. объем денежных средств на счетах 778,2 млн $, а общий долг составляет лишь 37,6 млн $. До вчерашнего роста котировок ironSource, оценку можно было назвать интересной, учитывая положительный денежный поток, наличие чистой прибыли, у которой есть все шансы показать неплохой рост по сравнению с 2021 г., большой запас денежных средств и низкий уровень долга. Сейчас уже выглядит дороговато.

📍 Зачем все это Unity Software? Кажется, что в моменте для Unity Software слияние обходится слишком дорого, однако в первую очередь эмитент объединяется с действительно качественным и прибыльным бизнесом. Также необходимо помнить, что компания от слияния ожидает синергетического эффекта в долгосрочной перспективе. И действительно продукция ironSource способна повысить маржинальность и рентабельность бизнеса самого Unity. Маловероятно, что в ближайшее время свободный денежный поток от объединенной компании станет положительным, но как минимум можно рассчитывать на планомерный переход к позитивной динамике.

📍 Как уже было сказано ранее, 73,5 % новой объединенной компании будет относиться к акционерам Unity Software. При этом, если мы сравним выручку эмитента и сумму выручек обеих компаний за последние 12 месяцев, включая 1 квартал 2022 г., мы увидим, что на Unity Software приходится лишь 66 % от общего значения. Так может реакция инвесторов была излишне негативной? На самом деле сделка выглядит все равно дорого, акционерам Unity Software определенно хотелось бы видеть цену ниже, но в долгосрочной перспективе объединение может дать серьезный толчок к развитию основного бизнеса эмитента. В данный момент P/S Unity Software составляет 8,14, по итогам 2022 года, при сохранении того же уровня капитализации, значение данного показателя составит 7,2 — 7,5. В результате после падения компанию сложно назвать дешевой, оценка скорее выглядит справедливо, но для принятия решения о добавлении эмитента в долгосрочной портфель требуется проведение DCF-анализа. Теперь обратим внимание на «технику».

📈 Котировки эмитента находились в нисходящем движении с ноября 2021 года, но с мая текущего года цена нашла поддержку на уровне 30 $ и с того момента нисходящий тренд сменился на флэт. Стоит отметить, на протяжении всего боковика присутствует повышенный объём, таким образом, можно предположить, что на уровне исторических минимумов появился интерес к акциям эмитента. В целом мы видим перспективы для будущего разворота, но комфортных точек входа пока нет из-за отсутствия возможности безопасно разместить стоп ордера. Будем продолжать следить за котировками.

ВЫВОДЫ:

1️⃣ Обосновано ли упала? — Да

2️⃣ Интересна ли фундаментально? – Требуется проведение DCF анализа

3️⃣ Спекулятивные идеи: Нет

--------------------------------------

📍 Друзья, активно ведем каналы в тг, а также в Пульс. Будем рады вашим подпискам!