IIPR -марихуанный бизнес, который купить совесть позволяет

IIPR (NYSE, есть на бирже Спб)- это специализированный REIT (Real Estate Investment Trust, фонд коллективных инвестиций в недвижимость), который инвестирует в помещения для выращивания легального каннабиса. Производителям каннабиса государство предъявляет много требований по условиям выращивания легального наркотика, и IIPR строит помещения, которые полностью соответствуют таким требованиям и лицензированы для такого вида деятельности. Для справки: по состоянию на январь 2023 г. 39 штатов и округ Колумбия легализовал каннабис для медицинского использования и 21 штат и округ Колумбия, легализовал каннабис для употребления взрослыми. Прогнозируется, что легальные продажи каннабиса в США вырастут до 45 миллиардов долларов к 2027 году, и почти удвоят уровень продаж 2022 г., который составил порядка 26 миллиардов долларов. 
И если вашим религиозным и иным убеждениям не противоречит вышеописанная информация, тогда продолжим.

На 1.01.2023 количество специализированных построенных помещений уже достигло 110, при этом рост бизнеса просто ошеломляет- в 2016 такое помещение было всего 1, общие инвестиции составили 2,3 млрд долл, количество клиентов (арендаторов) — 29, а регионов- 19. 


Особенности аренды: 

• Как правило, первоначальный срок аренды составляет 15-20 лет (против ~5 лет лет у аналогичных REITs предлагающих промышленные помещения).Ставки выше, чем в среднем по отрасли, индексируются с определенной в договоре периодичностью. 
• Аренда, дополнительно страхуется гарантийными обязательствами (депозитами) со стороны арендатора.  
• Аренда предлагается на условиях triple net, что предполагает отсутствие каких-либо дополнительных затрат, таких как налоги на землю или имущество и эксплуатационных расходов, в виде оплаты на обслуживание здания и коммунальных услуг в течение всего срока аренды. 

Это не просто здания, это реально очень высокотехнологичные сложные системы сданные под ключ арендаторам.  




В итоге в сравнении с другими REITs:  срок аренды дольше, ставка аренды выше, никаких затрат в собственность в ближайшие 15-20 лет и еще есть индексация ставок. Мечта! 

Среднегодовой темп роста выручки за 6 лет составил 111%, а свободного денежного потока — 232%!!!  

Может у них проблемы с собираемостью аренды? 

Не многие REITs могут похвастаться такими результатами, особенно в сложный 2020г. 

И сколько это стоит? 


Валовая рентабельность - 96.19%
Рентабельность чистой прибыли - 55.86% IIPR завершила квартал с долгом всего в $295 млн, что представляет собой соотношение долга к EBITDA чуть более 1x, что в разы ниже, чем обычные 5,5x к 6,0x у NNN (triple net) REIT. За весь 2022 год IIPR инвестировал 394 миллиона долларов в 9 объектов недвижимости.

IIPR объявила ежеквартальные денежные дивиденды в размере $1,80 на акцию, что дает форвардную доходность 9,99%. Выплаты росли с тех пор, как IIPR стал публичным в 2016 году. Трехлетний совокупный годовой темп роста дивидендов REIT составляет 35,6%, при этом выплаты выросли на ошеломляющие 55% CAGR за последние пять лет.

Т.е. сегодня IIPR оценен в 2р дешевле аналогов по показателю P/E, продается за балансовую стоимость, дает 2х значную дивидендную доходность, которая в 2р выше среднеотраслевой и имеет очень низкий уровень долга. 

Может дорого стоит? 


Акция упала на 75% от своих пиковых значений, т.е. упала как какой-то вечно убыточный стартап, хотя с первого года приносила прибыль и дивиденды. 

Так не бывает! В чем подвох? 

Бочка дегтя

1. Собираемость аренды на высоком уровне держится благодаря страховым депозитам, которые начали использоваться.  
Основным риском для IIPR является финансовое благополучие арендаторов в период высоких ставок. Наступает длительный период, когда (ре)финансирование становится затруднительным, это может привести к банкротству некоторых арендаторов.

Первые звоночки: 
Например, в 4 кв. уплачено в счет аренды  324 000 долларов США из гарантийного депозита, забронированного для оплаты арендной платы Holistic Industries Inc. (Holistic);
541 000 долларов США из гарантийного депозита, забронированного для оплаты арендной платы за Sozo;
2,7 млн долларов из депозита, забронированного для оплаты арендной платы за договоры аренды с Kings Garden Inc. (Kings Garden).

Вторые звоночки.
По состоянию на январь 2023 г.:
Компания SH Parent, Inc. (Parallel) не выполнила свои обязательства по уплате арендной платы за один из объектов недвижимости IIPR в Пенсильвании (примерно 2,9% инвестированного капитала).
Green Peak Industries, Inc. (Skymint) не выполнила свои обязательства по выплате арендной платы за один из строящихся объектов IIPR в Мичигане (примерно 2,7% инвестированного капитала).
Филиалы Medical Investor Holdings, LLC (Vertical) не выполнили свои обязательства по выплате арендной платы за недвижимость IIPR в Калифорнии (примерно 0,7% инвестированного капитала).

О причинах ниже: 

2. На федеральном уровне употребление марихуаны все еще запрещено, поэтому легализация идет на уровне штатов, у уже больше половины штатов одобрили использование марихуаны в медицинских или рекреационных целях.


 

Но у республиканцев мнение в отношении легализации марихуаны сильно отличается, в 22г было  было избрано несколько губернаторов-республиканцев, которые по другому стали смотреть на этот рынок. На носу выборы Президента США в 2024г, и сегодня лидирует Трамп с большим отрывом. Т.е.  риском является и потенциальное ужесточение федерального законодательства, и  законодательства штатов или действия властей/законодателей в отношении каннабиса, которые отрицательно влияют на деятельность IIPR или ее арендаторов.
Так в Вирджинии губернатор недавно потерпел неудачу с проектом закона о переводе продаж каннабиса онлайн к 2024 году. Законодатели от Республиканской партии отклонили законопроект.
 

3. Наиболее опасным риском является долгосрочная жизнеспособность американской бизнес-модели каннабиса. Легализация (более широкое признание каннабиса) занимает больше времени, чем ожидалось. Это означает, что легальным производителям приходится конкурировать с нелегальными на искусственно ограниченном рынке. Нелегальный рынок продолжает процветать, даже легализуется в некоторых штатах и отнимает долю у легального рынка.
В 2021г в Нью Йорке  сенатский законопроект №2523 декриминализовал хранение или продажу шприцев для подкожных инъекций, которые обычно используются наркоманами для введения наркотиков, таких как героин, в т.ч. если в них содержится наркотик.
Так, в 2022 власти Портленда в штате Орегон легализовали употребления тяжелых наркотиков – героина, кокаина и синтетических наркотиков. В результате каждый пятый житель Орегона принимает наркотики, но чья это целевая аудитория? 

4.Целевая аудитория с одной стороны растет, с другой, стремительно умирает. Всего в 2021г в США от передозировки умерло 108 тысяч человек, что на 15% больше, чем год назад. 
 
Все это наносит ущерб финансовому благополучию арендаторов IIPR, что приводит к неплатежеспособности или неспособности арендаторов выдержать повышение арендной платы.

ВЫВОДЫ: 

1) IIPR с дисконтом в 75% к историческому хаю сегодня стоит так, будто компания уже потеряла больше половины собираемой аренды. На текущий момент потенциально проблемными являются порядка 10% сданных в аренду площадей. Низкий уровень долга и высокая рентабельность чистой прибыли (более 50%) делают бизнес устойчивым даже для снижения собираемости аренды на 20%.  Даже если часть арендаторов обанкротится/съедет, эти помещения могут быть перепрофилированы для других типов бизнесов. 

2) Долг имеет средневзвешенную процентную ставку 5,46% и средневзвешенный срок до погашения 3,4 года. Ничего не подлежит погашению до 2024 года, а срок погашения большей части их долга приходится на 2026 год. 
IIPR имеет ROE 8,64%, а занимала под 5,46%, что ниже текущего уровня инфляции в США. Коэффициент покрытия %% по долгу составляет 17х. Таким образом, кредитные риски на текущий момент минимальные. 

3) Компания объективно дешева по отношению к аналогам и дает превосходную дивидендную доходность выше уровня инфляции доллара США.

4) К сожалению (с человеческой точки зрения), общая тенденция по легализации каннабиса такова, что до легализации на федеральном уровне осталось не больше пары лет, т.к. еще 2 штата США (в т.ч. с губернатором-республиканцем) собираются легализовать каннабис в 24г. Таким образом, рынок растущий и расширяющийся как в самих США, так и в др.странах, например, Канаде. 
 
5) Компания не производит наркотики, но, по аналогии с золотодобычей, продает старателям кирки и лопаты. Каждый решает сам, приемлема ли эта отрасль для его убеждений.