Газпром: как заработать на дивидендах и снизить риски?

Мы открываем торговую арбитражную идею на покупку акций Газпрома и продажу фьючерса GAZR-9.23 с экспирацией в сентябре. Мы считаем, что спред между акциями и фьючерсом начнет расти после выхода отчета Газпрома за 2022 год по МСФО (в 2022-м годовой отчет был опубликован 28 апреля). В отчете инвесторы увидят чистую прибыль за прошлый год и смогут оценить, какой дивиденд компания может заплатить за второе полугодие 2022-го. Но основной рост придется на момент рекомендации дивидендов советом директоров Газпрома (в 2022 году СД рекомендовал дивиденды 26 мая).

Что такое арбитражная сделка? 

Это сделка с пониженным риском, которая предполагает покупку и одновременную продажу актива или его альтернативы при условии разницы в цене. Есть два вида таких сделок: пространственный арбитраж и временной. Наша торговая идея относится к пространственной арбитражной сделке. Далее мы рассмотрим ряд сценариев для извлечения прибыли из пространственного арбитража между акциями Газпрома и фьючерсом на Газпром.

Про пространственный арбитраж важно понять следующее. 

• Если размер дивидендов и дата их выплаты предварительно известны, то фьючерсный контракт, на который приходится дата дивидендной отсечки, заранее учитывает стоимость акций без дивидендов. Поэтому такой фьючерс стоит дешевле акций.
• Если решение о выплате дивидендов принимают внезапно, то акция в такой момент может резко вырасти в цене. А вот фьючерс либо упадет в цене, либо вырастет, но не так сильно, как акция.

Июньский фьючерс на акции Газпрома не учитывал дивиденды, которые совет директоров рекомендовал в конце мая 2022-го, потому что дивидендная отсечка должна была произойти 20 июля. Поэтому после экспирации июньского фьючерса возник такой большой спред, который был заложен в цену уже сентябрьского фьючерса. Однако 30 июня совет директоров Газпрома провел очередное заседание, на котором отменил ранее объявленную рекомендацию. После этого спред между акциями и сентябрьским фьючерсом сразу же схлопнулся. 

Подобная ситуация произошла и в сентябре. Сентябрьский фьючерс не учитывал дивиденды, которые совет директоров Газпрома рекомендовал 30 августа, потому что дата дивидендной отсечки была назначена на 11 октября. Поэтому после экспирации сентябрьского фьючерса возник большой спред, который был заложен в цену декабрьского фьючерса. После выплаты этих дивидендов спред между акциями и декабрьским фьючерсом сразу же нивелировался.

Чего ждать от отчета Газпрома за второе полугодие 2022-го?

В первом полугодии 2022-го Газпром заработал рекордную чистую прибыль в размере 2,5 трлн рублей. Однако второе полугодие 2022-го могло быть слабее из-за:

• теплой зимы в Европе и снижения цен на газ;
• сокращения объемов поставок в Европу;
• повышения НДПИ для Газпрома осенью 2022-го. 

Признаки более слабого второго полугодия видны в отчете за 2022 год по РСБУ. Так, чистая прибыль головной компании за год составила всего лишь 747 млрд рублей (-72% г/г). Конечно, это результаты только головной компании, а у Газпрома еще много дочерних предприятий. Но все же признаки слабого второго полугодия прослеживаются.

Что будет с дивидендами?

Совет директоров Газпрома может немного отойти от дивидендной политики и рекомендовать дивиденды в размере более 50% от чистой прибыли по МСФО, чтобы частично сократить дефицит госбюджета РФ. Аналогичную ситуацию мы наблюдали со Сбером. Размер рекомендованных дивидендов превысил объем чистой прибыли за 2022 год. К тому же Газпром, как и Сбер, не выплатил дивиденды за 2021 год. То есть выплата за второе полугодие 2022-го может быть произведена из нераспределенной прибыли прошлых лет.

Именно поэтому основным катализатором реализации нашей торговой идеи будет не столько публикация отчетности за 2022 год по МСФО, сколько рекомендация дивидендов советом директоров.Возможен и негативный сценарий, при котором убыток за второе полугодие 2022-го составит более 100 млрд рублей. В таком случае дивидендов, скорее всего, не будет, и мы рассмотрим варианты закрытия данной идеи.

Какие сценарии развития событий возможны?

Мы видим четыре возможных сценария.

• Позитивный сценарий

Возьмем более консервативную оценку, чем сейчас предполагает консенсус-прогноз (15 рублей на акцию). Газпром объявит дивиденды за второе полугодие 2022 года в размере 10 рублей на акцию. Дивидендная доходность такой выплаты составит 5,4%. В этом случае, по нашим оценкам, акции Газпрома могут прибавить 4%, а сентябрьский фьючерс — потерять примерно 4,5% (сейчас сентябрьский фьючерс уже торгуется немного дешевле более близких фьючерсов). Итоговая доходность сделки по покупке акций Газпрома и продаже сентябрьского фьючерса составит 8,5% без учета налогов.

Рассмотрим пример реализации позитивного сценария на акциях Сбера. Набсовет банка 17 марта рекомендовал выплатить неожиданно высокие дивиденды за 2022 год (с дивидендной доходностью 15% в момент анонса). После этого акции Сбера резко взлетели. При этом июньский фьючерс в течение нескольких часов корректировался. По итогу закрытия торгового дня 17 марта акции выросли на 12,4%, а июньский фьючерс на акции Сбера снизился на 1,4%. Итоговая доходность сделки по покупке акций Сбера и продаже июньского фьючерса составила бы 13,8%.

• Нейтральный сценарий

Газпром объявит дивиденды за второе полугодие 2022 года в размере 5 рублей на акцию. Дивидендная доходность такой выплаты составит 2,7%. В таком случае, по нашим оценкам, акции Газпрома могут подрасти на 3%, а сентябрьский фьючерс — упасть примерно на 2%. Итоговая доходность сделки составит 5% без учета налогов.

• Негативный сценарий

Дивидендов от Газпрома в ближайшее время не будет. Тогда его акции могут скорректироваться на 5%, а сентябрьский фьючерс — на более скромные 3% (может стать дороже акций и более близких фьючерсов). Итоговый убыток от сделки может составить около 2% без учета налогов.

• Сценарий внезапной коррекции на рынке

Наша торговая идея хорошо работает при таком сценарии, потому что существенно уменьшает рыночный риск. Подобный сценарий уже реализовался ранее, 21 сентября 2022 года. Тогда за день акции Газпрома потеряли 3,1%, а декабрьский фьючерс упал на 3,6%. Доходность сделки по покупке акций и продаже фьючерса в таком случае составила бы 0,5% без учета налогов.

Что нужно учесть для реализации нашей торговой идеи?

1. Необходимо открыть эквивалентную позицию в акциях Газпрома и в сентябрьском фьючерсе на них. Один фьючерс эквивалентен 100 акциям. То есть арбитражная сделка должна состоять, например, из покупки 100 акций Газпрома и продажи одного сентябрьского фьючерса.

2. Гарантийное обеспечение по сентябрьскому фьючерсу на 26.04.2023 составляет 4 136 рублей — это 24% от цены акций Газпрома.

3. Сто акций Газпрома на данный момент в сумме стоят около 17 859 рублей.

4. Оставляем небольшой запас на случай непредвиденных событий — 15% от текущей цены фьючерса (то есть около 2 641 рубля).

5. Получается, что для реализации нашей арбитражной идеи (покупка 100 акций Газпрома и продажа 1 сентябрьского фьючерса) надо вложить 24 637 рублей. Эту позицию можно масштабировать в зависимости от размера вашего депозита.