В 2024 г. проблема повышенной инфляции не была решена — она осталась на уровне, значительно превышающем таргет Банка России в 4%.

Но стоит отметить, что по итогам 2024 г. удалось добиться выравнивания ценовой динамики по всем основным секторам экономики, чего не было до этого. Например, в 2022 г. подскочили цены на грузоперевозки и инвестиционные товары, а в 2023 г. — на товары промышленности и сельского хозяйства.

Нужно понимать, что инфляция – это более широкий процесс, чем изменение цен на потребительские товары и услуги. И без нормализации во всех секторах экономики её устойчивое снижение невозможно. Поэтому, учитывая выравнивание инфляции по секторам экономики, её стабилизация в районе 10% — это скорее успех, чем слабый результат.

Если экономика будет развиваться в соответствии с базовым прогнозом, то в этом году стабилизация инфляции продолжится. Но возврат потребительской инфляции к таргету в 4% ждём только в 2026 г.

Мы уже писали о том, что в январе происходит настоящая вакханалия с бюджетными расходами. Однако итоговые цифры оказались ещё более шокирующими!

• Рост расходов на 74% гг (!) при росте ненефтегазовых доходов всего лишь на 9.3% гг. Доходы растут ниже инфляции!!!

• Дефицит: -1.7 трлн при запланированных на год -1.173 трлн



Именно из-за всплеска бюджетных расходов в последние месяцы мы и не видим замедления роста денежной массы (https://t.me/russianmacro/20520) при наблюдаемом охлаждении кредитной активности. Другими словами, дезинфляционного эффекта от замедления кредита ждать не стоит, бюджет полностью компенсировал ослабление кредитного импульса. Если ещё и кредит начнет оживать (а мы уверены, что с марта-апреля так и будет), то новая инфляционная волна обеспечена.

Аналитики считают, что ЦБ отметит ограниченный потенциал снижения ставки в этом году по базовому сценарию. А в рисковом, напротив, — возможное повышение в ближайшие месяцы. Всё потому, что экономика в последнее время посылает смешанные сигналы:

С одной стороны, последние три месяца динамика кредитования остаётся умеренной. При этом рубль продолжает укрепляться — это сдерживает будущие инфляционные риски.

С другой стороны, инфляция по-прежнему значительно выше целевых уровней ЦБ. Кроме того, есть вероятность сохранения «перегрева» экономики из-за отложенного эффекта стимулирующей бюджетной политики.

Если итоги заседания ЦБ совпадут с прогнозом SberCIB, то колебания курса рубля и облигационного рынка маловероятны — рынок уже заложил в котировки похожее развитие событий.

По оценкам Минэкономики, рост реального ВВП в декабре составил 4,5% г/г, после 3,6% в ноябре, что по итогам года обеспечило экономический рост на уровне 4,1% — выше официального прогноза (3,9%) и на уровне 2023 г.

В декабре драйверами ускорения были обработка, строительство, розничная торговля и грузоперевозки. В сильном минусе оставалось сельское хозяйство, добыча полезных ископаемых немного подросла.

Темпы роста в оптовой торговле устойчиво замедляются. Вероятно, они отражают тренд экономической динамики в целом, от которого экономика временно отклонилась вверх из-за сезонных факторов и обширных госрасходов.

Прогноз по росту ВВП на 1,5% г/г в 2025 г. пока не меняем.

С учётом сохранения повышенной экономической активности в ноябре-декабре и, вероятно, январе, инфляционное давление и инфляционные ожидания остаются повышенными. Сигналы о торможении инфляции есть, но этого недостаточно для смягчения риторики Банка России в эту пятницу.

Мы ожидаем, что Банк России сохранит ключевую ставку на уровне 21% на заседании 14 февраля, и не видим реалистичных альтернатив такому исходу. Основной фокус будет сосредоточен на риторике регулятора: полагаем, она будет, скорее всего, либо нейтральна, либо позитивна для рынка.

Картина экономики и инфляции не должны расстроить Банк России... Мы продолжаем придерживаться позиции, что декабрьское заседание ознаменовало переход Банка России к более сбалансированному подходу к таргетированию инфляции с учётом сопутствующих издержек. В связи с этим ни динамика инфляции, ни по-прежнему достаточно сильные показатели экономической активности не должны будут, на наш взгляд, сподвигнуть Банк России дополнительно ужесточить денежно-кредитную политику. По предварительным данным, темпы роста цен, хотя и остаются заметно выше желаемых, в январе всё же немного замедлились (0,9% м/м с поправкой на сезонность после 1,1% м/м в ноябре и декабре). Инфляция при этом остаётся вблизи 10% г/г. В целом, текущая динамика инфляции выглядит как минимум не хуже, чем можно было бы ожидать в середине декабря.

На февральском заседании наиболее вероятным сценарием выглядит сохранение ставки на текущем уровне. Вариант со снижением ставки даже не рассматривается. С меньшей степенью вероятности можем увидеть повышения ставки на 100 базисных пунктов. Решение оставить ставку неизменной обусловлено сохранением инфляции, поддерживаемой бюджетными расходами, и даже ее роста в отдельных категориях. Регулятор предельно ясно коммуницирует рынку, что высокая ставка с нами надолго и экономика должна адаптироваться к ней", — пишет эксперт

Индекс RGBI по итогам недели показал незначительное снижение (-0,29 п., 103,3 п.), однако вторая половина прошлой недели сопровождалась значительным улучшение настроений инвесторов и попыткой разворота индекса вверх. Триггером для этого послужили данные по замедлению недельной инфляции и росту уверенности инвесторов в сохранении ключевой ставки на заседании 14 февраля.

Отметим, что под давлением в пятницу оказался средний участок кривой ОФЗ – Минфин зарегистрировал 4 допвыпуска ОФЗ-ПД срочностью 4-9 лет по 50 млрд руб. каждый. Считаем, что это технический фактор, который позволит выровнять кривую, убрав дисконты в доходности между размещаемыми и не размещаемыми на аукционах бумагами. 

Важным фактором для рынка на текущей неделе «тишины» накануне заседания ЦБ вновь станут данные по недельной инфляции. Ожидаем сохранения ключевой ставки в пятницу, однако смягчение сигнала, скорее всего, не последует. Вместе с тем, во II п/г 2025 г. по-прежнему ждем начало цикла ослабления ДКП ЦБ и снижения геополитической премии, что будет способствовать дальнейшему восстановлению индекса RGBI.

Представляем обновленные валютные прогнозы на I квартал 2025 г. и ближайшие 12 месяцев. В конце 2024 г. доллар США играл первую скрипку на валютном рынке. Полагаем, что тренд сохранится в течение всего 2025 г.

— Рубль снизился на фоне введения санкций в декабре и январе. До конца года прогнозируем постепенное ослабление рубля. В течение года на российскую валюту будет давить высокая инфляция.
— Золото опять обновило исторический максимум, но пик роста впереди.
— Валютные пары с наибольшим потенциалом роста на горизонте 12 месяцев: AUD против USD — 1,6%, CAD против USD — 3,5%, GLD против RUB — 7,3%.

Темпы роста цен на продукты питания, основного драйвера инфляции в 4 квартале 2024 года, также замедляются, хотя овощи, мясо, молочные продукты и некоторые крупы продолжают дорожать.

Непродовольственная инфляция ускорилась из-за ослабления рубля, что увеличило цены на электронику, бытовую технику и автомобили. Ожидается, что в краткосрочной перспективе рост цен в этом сегменте замедлится.

Рост цен на услуги, включая туристические и бытовые, может быть более устойчивым.

Хотя инфляция остаётся высокой, её темпы замедлились по сравнению с ноябрем-декабрем и началом января, что не дает оснований для повышения ключевой ставки.

Портфельные управляющие «Альфа-Капитала» прогнозируют замедление инфляции в первой половине 2025 года. Это связано с эффектом от повышения ключевой ставки, снижением объемов кредитования и экономической активности. Тем не менее, смягчение риторики ЦБ после декабрьского заседания может создавать проинфляционные риски, особенно если решение не повышать ставку связано с балансом интересов.

Ключевая ставка, вероятно, близка к своему максимальному уровню в текущем цикле, а возможно, уже достигла пика на уровне 21%. Базовый сценарий указывает на несколько причин: резкое замедление темпов корпоративного кредитования в ноябре и начале декабря, эффективность других инструментов (норматив краткосрочной ликвидности, контрциклическая надбавка), достаточный уровень настороженности на рынке и ненулевые риски рецессии, которые могут негативно сказаться на бюджете в 2025 году.



Российский фондовый рынок на конец 2024 года недооценен, с мультипликатором Р/Е в 3,7, что предполагает доходность 27%, в то время как доходность пятилетних ОФЗ составляет 16,6%.