Возвращаясь к теме растущего госдолга... 14.06.2024

Возвращаясь к теме растущего госдолга...

Предыдущий пост доступен по ссылке.

С начала года Минфин разместил ОФЗ на 1 251 млрд руб. по номиналу и привлек 1 094 млрд руб. в деньгах. За этот же период было погашено облигаций на 697 млрд руб. Т.е. чистое приращение госдолга за первые 5 месяцев 2024 года составило 554 млрд руб.

Майские аукционы прошли для Минфина слабо на фоне сильного роста доходностей и низкого спроса на офз — размещено всего на 104 млрд руб. Последние 2 аукциона вовсе были отменены по причине высокой волатильности на рынке. По плану в июне ещё 2 аукциона, но с высокой вероятностью они либо будут неудачными, либо отменены. 

Согласно плану в этом году ожидалось размещение ОФЗ на 4 трлн руб. Очевидно, что выполнен он уже не будет (необходимо размещать ОФЗ на сумму около 110-120 млрд руб. по номиналу за аукцион). Да и Министр финансов А. Силуанов недавно сказал, что план по размещению ОФЗ на текущий год будет пересмотрен, ориентируясь на решение ЦБ по ключевой ставке — вероятно, на величину невыполнения плана в текущем квартале.

Следовательно, во втором полугодии логично ожидать размещения Минфина на сумму около 2 трлн руб. по номиналу. Если, конечно, удастся столько продать в рынок. Также во втором полугодии погашаются 2 выпуска ОФЗ-ПД (26222 и 26227) на общую сумму 750 млрд руб. Итого чистый прирост госдолга составит около 1 250 млрд руб., а по итогам всего года — около 1 800 млрд руб., что практически сопоставимо с ожидаемым дефицитом бюджета (2 120 млрд руб.), согласно последних поправкам к закону о бюджете.

На начало 2024 года внутренний госдолг РФ составлял 20 112 млрд руб., с учётом внешнего ~ 25 000 млрд руб. Таким образом, прирост госдолга составит ~9% относительно внутреннего и ~7.2% относительно всего госдолга.

А теперь самое главное — сравним с темпами роста ВВП. Согласно апрельскому прогнозу ЦБ рост ВВП России в 2024 году составит порядка 3% в реальном выражении. Помним, что уровень госдолга измеряется в номинальных величинах. Соответственно и сравнивать нужно с номинальными темпами роста ВВП, т.е. с учётом инфляции. По итогам года темпы роста цен ожидаются на уровне 5-6% — в оптимистичном сценарии, 7% — в пессимистичном. Тогда номинальные темпы роста ВВП составят порядка 8-10%.

Как уже писали ранее, отношение госдолга к ВВП — основной показатель измерения долговой нагрузки государства. И если темпы роста госдолга и номинального ВВП сопоставимы, то уровень долговой нагрузки не увеличивается — основной сценарий в текущем году (госдолг / ВВП ~15%).

Что касается высоких процентов по обслуживанию госдолга, то на текущий момент они не являются непосильными для бюджета. 2.1 трлн руб. процентов при доходах бюджета ~35 трлн руб. составляют порядка 6% всех доходов бюджета (для сравнения в США ~ 22%). Причем большая часть процентов (более 50%) приходится на флоутеры при их доле в структуре госдолга в 36%.

Отсюда становится понятно, почему Минфин не размещает ОФЗ-ПК в последнее время — очень дорого (~15%). Если бы весь госдолг состоял из флоутеров, то на проценты уходило бы более 3 трлн руб. в год. В то же время текущие расходы по ОФЗ-ПД ~ 8-9% относительно номинала, по ОФЗ-ИН — 2.5%. Но здесь другая проблема — рост стоимости долга в долгосроке. Например, номинал ОФЗ-ИН при инфляции 7% удваивается за 10 лет. Если сейчас разместить выпуск 52005 по текущей цене ~73%, то при погашении нужно будет заплатить около 200% от начальной стоимости номинала — иными словами 1 руб. за каждые привлеченные 36 копеек. Если размещать классические долгосрочные ОФЗ с фиксированным купоном, то придется 12-13% относительно привлеченных средств в деньгах в течение следующих 10 и более лет и порядка 15% к погашению.

Итого все варианты дорогие либо краткосрочно, либо долгосрочно. Оптимальным вариантом могло бы быть размещение 1-5 летних ОФЗ-ПД. Однако Минфин не хочет перегружать график погашений, особенно на ближайшие годы, из-за высокой неопределенности в траектории развития конфликта.

Какой же выход? Скорее всего для Минфина высокие долгосрочные ставки — не самая главная проблема сейчас, а вот высокие текущие расходы на обслуживание госдолга при размещении ОФЗ-ПК при довольно неустойчивом бюджете — да. Поэтому будет поиск баланса между высокими текущими и высокими долгосрочными расходами на обслуживание долга с уклоном в сторону последних, т.е. продолжение размещения длинных фиксов.

Возможно, это разумный подход. Дефицит бюджета — скорее исключение текущей ситуации, чем правило для Минфина. В спокойные годы министерство всегда стремилось к нулевому балансу, к чему, очевидно, постарается вернуться в будущем по мере нормализации событий.

t.me/DolgosrokInvest
14 июня 2024 г.