Можно ли составить всепогодный портфель из одного инструмента? Или прожарка акций "ПАО ЛУКОЙЛ".

Итак, всепогодный портфель (All Weather Portfolio) — это инвестиционный портфель, который остаётся устойчивым при любой конъюнктуре рынка и даёт доходность почти в любой ситуации. 

Концепцию такого портфеля в 1990-е придумал Рэй Далио, глава Bridgewater Associates — одного из крупнейших хедж-фондов в мире. 

Структура всепогодного портфеля по Рэю Далио:

30% вложений — акции крупных американских компаний. Дают наибольшую доходность на долгосрочном периоде при высокой волатильности. 

40% — долгосрочные (со сроком до погашения больше 10 лет) государственные (казначейские) облигации США. Уменьшают риски портфеля, принося инвестору более стабильную доходность. 

15% — среднесрочные облигации (со сроком до погашения от пяти до 10 лет). Снижают риски замедления темпов роста экономики. 

7,5% — золото. Защитный актив на случай роста инфляции, а также падения экономики. 

7,5% — другие сырьевые активы, торгующиеся на биржах: металлы, сельхозтовары, энергоресурсы и др. 

Из описания видно то, что в особенности такого портфеля входят устойчивость (относительная) к рыночным колебаниям и его структурная сложность. При этом устойчивость достигается ценой уменьшения доходности. Как это работает? Активы в такой портфель подбираются не абы как, а так, что относительно друг друга они будут иметь некоторую отрицательную корреляцию. Иными словами, рассмотрим пару доллар (возможно в форме облигации или векселя) и золота. Как правило, из-за одних и тех же событий (например, повышенный градус в геополитике) инвесторы предпочитают уходить в золото и выходить из кэша (в рассматриваемом примере — доллар). Золото на мировых биржах торгуется в долларовом эквиваленте. Соответственно, при массовом проведении обменных операций из доллара на золото происходит дисбаланс спроса и предложения, которые и будут толкать эти активы в разное направление. И рост одного актива будет компенсировать убыток по другому. При этом важно понимать то, что компенсации крайне-крайне редко идут в соотношении 1:1 из-за существования иных факторов влияющих на ценообразование каждого из актива (например, в нашей стране доллар является достаточно популярным активом, и поэтому даже в период роста золота его рассматривают как альтернативу доллару, а не его антипод). Обязательным компонентом в данном портфеле является наличие долговых ценных бумаг с целью обеспечения доходности портфеля в ситуации (пусть и крайне редкой) тогда, когда движения по основным активам портфеля не происходит. При этом важно понимать то, что «всепогодность» не подразумевает под собой «граальность». Т.е. не рекомендуется ожидать то, что данный портфель будет приносить деньги в любой момент времени. Например, недавняя ситуация с повышением ставок ФРС в теории могла бы (хотя в реальности это не произошло) привести к снижению, как и долговых бумаг, причем степень снижения не компенсировала бы доходность по ним, так и по фондовым бумаг, что может увести такой портфель в серьезный минус, отыгрывать который из-за относительно низкой доходности пришлось бы очень долго.

При этом важно помнить о сложности составления такого портфеля, необходимости постоянно проводить балансировки и соответственно, нести издержки. Сама пропорция активов, вероятнее всего, тоже требует постоянной вычисления и подстройки исходя из специфики сегодняшних дней. Например, тот же Далио признал то, что «кеш больше не треш». В общем причины того, чтобы не использовать данный портфель в классическом виде, есть.

Но давайте рассмотрим альтернативу ему. Дамы и господа, представляю вашему вниманию, Его Величество — господин ЛУКОЙЛ.

«ПАО ЛУКОЙЛ» — одна из крупнейших российских нефтяных компаний, вторая по объёмам нефтедобычи в России.

Сектор — нефтегазовый

Стоимость одной акции =6970₽

Акций в свободном обращении — 55%

Выручка:

2021 год: 9 431 млрд. руб.

2022 год: данных нет

2023 год: 7 928 млрд. руб.

1П2024: 4.33 млрд. руб.

Чистая прибыль:

2021 год: 773.4 млрд. руб.

2022 год: 790 млрд. руб.

2023 год: 1 155 млрд. руб.

1П2024: 591.5 млрд. руб.

P/E = 4,39 (Цена компании/прибыль)

P/S = 0,87 (Капитализация/выручка)

P/BV = 0,73 (Цена компании/балансовая стоимость)

EPS = 1992 р. (прибыль на обыкновенную акцию)

ROE = 18,25% (Чистая прибыль/собственный капитал)

ROA = 13,43% (Операционная прибыль/величина активов)

Кэш = 1 127₽ млрд

Чистый долг = -760 млрд рублей 

Дивидендная политика ЛУКОЙЛа предусматривает выплату дивидендов владельцам акций дважды в год. На выплаты акционерам должно идти не менее 100% скорректированного свободного денежного потока (FCF). Он определяется как чистые денежные средства, полученные от операционной деятельности, за вычетом капитальных затрат, выплаченных процентов, погашения обязательств аренды, а также расходов на покупку акций компании. Размер промежуточного дивиденда рассчитывается по данным консолидированной финансовой отчётности за шесть месяцев Средняя дивидендная доходность за пять лет по акциям ПАО «ЛУКОЙЛ» составляет 10,84%.

Итак, что мы видим? ЛУКОЙЛ является мощной компанией в пока стержневом (кто бы что бы не говорил) нашей экономике. Финансовые показатели компании на загляденье многим. Растет чистая прибыль компании, долг компании значительно меньше денежной позиции, что позволяет не опасаться за будущее компании. Рентабельность выше средней по сектору и я, осмелюсь даже заявить, выше по большинству голубых фишек нашего рынка. В общем с фундаментальной точки зрения нет причин тому, чтобы не иметь данный инструмент в своем портфеле.

Но мы хотим посмотреть на компанию в разрезе всепогодности. В первую очередь сравним динамику акции за этот тяжелый год относительно индекса. индекс Мосбиржи составил 2 766,57. Цена акций опустилась на −11%. Тем временем акции ЛУКОЙЛа поднялась в цене на 3%. Тот, кто сделал ставку на ЛУКОЙЛ, попали в ту категорию счастливчиков, кто обыграл индекс и имеют, пусть и незначительную, но прибыль по итогу года.

Как же он добился таких результатов. На мой взгляд, в общем-то как раз из-за того фундаментала, который был описан выше. Но вы можете сказать: стоп, но есть и другие крепкие фундаментальные истории по рынку. Те же Сбер и Роснефть не дадут соврать. Да вы, правы они соврать не дадут, но именно ЛУКОЙЛ обладает, скажем так “полным джентельменским набором”, который и помог ему достичь текущих результатов.

Первое, на что стоит обратить внимание, этот инструмент дает, причем дает именно в сегодняшнем дне, а не когда-то там в будущем, стабильный денежный поток в виде дивидендов. А вы можете иметь любое мнение по этому поводу, но деньги сейчас — это ИМЕННО деньги сейчас. Можно, конечно, бесконечно фантазировать на тему так называемых акций роста, но давайте взглянем правде в глаза; инвестиции такие акции несут в себе не только грандиозные, но и весьма вероятно эфемерные, потенциалы, но также и риски, которые берешь на себя уже сейчас и в полной мере. Одна волшебная история из фильма “Социальная сеть” идет бок о бок возможно со сотней историй CISCO или VK. Т.е. являясь дивидендным аристократом, ЛУКОЙЛ можно считать квазиоблигацией, причем, со свойственной таким инструментам, повышенной доходностью. Более того в случае входа в данный инструмент в начале 2023 года (цена на то момент времени составляла 4000-4500) вы можете получить доходность по дивидендам даже выше, чем текущие депозиты! Причем это не разовая акция, а новая нормальность для таких инвесторов. Ни один инструмент, (возможно только за исключением Сургут-преф) не в состоянии дать такой уровень доходности на длительном периоде времени (разовые спец. дивиденды не учитываются).

Второе, мы рассмотрим курсовую стоимость данного торта с вишенкой. И здесь тоже у ЛУКОЙЛа все на высоте. ЛУКОЙЛ является экспортером нефти/нефтепродуктов. Сам расчет по экспорту проходит в долларах США. И это дает ЛУКОЙЛу некоторую защиту уровня дивидендов в рублях. Что имею в виду? Грубый расчет нефтебочки выгляди так: необходимо умножить цену в долларах этой самой нефтебочки на курс рубля к доллару. Соответственно, в случае падения цены в долларах, по идеи выручка (и пропорционально прибыль) в долларах должна пропорционально снижаться. Но поскольку мы живем в реалиях того, что при снижении мировых цен на нефть курс рубля в нашей стране, как правило снижается, мы получим то, что в тех самых рублях эта самая нефтебочка остается относительно постоянной. И, следовательно, остается относительно постоянным и уровень дохода в рублях из которого выплачиваются дивиденды. Вот такой своеобразный хедж. Так что, те кто формируют постулат о рискованности инвестиций в нефтегаз, из-за неопределенности цены на нефть, на мой взгляд формируют ту самую рыночную неэффективность, на которой мы можем заработать. На их шортах очень приятно набирать позицию в лонг.

Т.е. при спаде мировой экономики и падении цен на нефть падение прибыли компенсируется падением курса рубля, а при росте мировой экономики и росте цен на нефть заработок будет как у самой рентабельной компании в российском нефтегазе. При этом и на внутреннем рынке ЛУКОЙЛ может найти себя.

Четыре НПЗ в России. Они расположены в Перми, Волгограде, Нижнем Новгороде и Ухте. 

200 нефтебаз и 6620 автозаправочных станций. Розничная продажа нефтепродуктов осуществляется по большей части под торговой маркой «ЛУКОЙЛ» (LUKOIL — за рубежом). Сама сеть одна из крупнейших в стране. 

Юнипро.

Ряд терминалов по переработке нефти и нефтепродуктов, используемых для экспорта нефти и нефтепродуктов. Например, терминал близ Варандея у берегов Баренцева моря мощностью 12,5 млн тонн нефти в год используется для отгрузки нефти, добываемой в Тимано-Печорском бассейне. 

15% доля в Яндексе, в качестве бонуса, плохо чтоль?

Третье, это кэш, который составляет порядка 1-1,5 трлн рублей! Это второй/третий показатель на рынке. При текущих процентах на вкладах, надо полагать, часть этих средств на них и размещена, что позволяет генерировать дополнительный денежный поток по аналогии с Сургутом-преф. Да, сам Сургут имеет запас кэша раза в 4 больше, но он не сопоставим по своим производственным показателям с ЛУКОЙЛом. Если такая политика продолжится, то есть вероятность того, что денежная подушка будет постепенно догонять сургутовскую. Но вот продолжится ли?

Четвертое, и самое вкусное, из того, что есть сейчас в ЛУКОЙЛе. Это идея того, куда эта подушка будет направлена.

Сценарий первый. Эта подушка будет продолжать наращиваться, направляется в различные вкладоподобные инструменты, тем самым к своим денежным потокам от операционной деятельности добавить некий неснижаемый доп. поток от финансовой деятельности. Т.е. некая сургутизация, но плюсом еще и неплохими производственными показателями. Кто-то может сказать то, что та же Роснефть инвестирует в Восток-ойл. Это позволяет ей выглядеть гораздо перспективнее в плане производственных показателей. Но в каких условиях это будет достигнуто? Какая рентабельность, у Роснефти будет в данной ситуации? Она уже сейчас ниже, чем у ЛУКОЙЛа. Сколько это займет времени (кейс Новатэка не даст соврать)? Кому будет продаваться нефть из данного проектам и по каким ценам, с учетом того, что сделка ОПЕК+ со своими ограничениями может попасть в категорию случаев “нет ничего более постоянного, чем временное”?

Сценарий второй. Это возможность выплаты спец дивиденда. Чтоб вы понимали масштаб за первое полугодие ЛУКОЙЛ выплатил чуть больше 350 млрд рублей. Полугодовая! доходность составила 7,5%. Кэш, напоминаю, составляет минимум 1000 млрд рублей. Чувствуете, чем это пахнет, в случае реализации? Но я обещал не упоминать о спецдивидендах, так что по этому сценарию все.

Сценарий третий. Это выкуп акций у резидентов. На самом деле это достаточно мутная история. Слухи об выкупе ходят уже больше года, но сейчас все замерло. Заместитель главы Минфина сообщает, что у ЛУКОЙЛа отсутствуют заявки на согласование выкупа акций у нерезидентов. Но отсутствие заявки (если отсутствие имеет место быть, сейчас все может быть, что угодно) не означает отсутствие планов. Если, тем не менее, рассматривать такой вариант, то следует понимать, насколько помпезным может быть такой выкуп — 25% акций у нерезидентов с дисконтом не менее 50% к рыночной стоимости. Вы бы хотели взять единолично Лучок по цене 3500 при текущих 7000? Я думаю “нет” мы не услышим. Это будет крупнейший байбэк на всем российском рынке. При это примерно 20% находящихся в обращении возможно будут погашены (одно из условий выкупа: возврат в свободное обращение до 20% от приобретённых акций в течение трёх лет, либо продав их на рынке, либо используя в программе мотивации сотрудников), что автоматически повысит дивидендную доходность у оставшихся в обращении акций или их  курсовую стоимость в размере примерно на эти 20%!

Подводя все вышеописанное, на мой взгляд, ЛУКОЙЛ по соотношению потенциал/риск неисполнения данного потенциала является самым лучшим инструментом для инвестирования в стране. Да, есть акции роста (различные модные IT-компании вышедшие на IPO в последнее время), но будут ли они действительно расти? Есть, гораздо более мощная по производственным объемам Роснефть, но сколько она принесет вам денег как минорам? Есть денежная машина по имени Сбер, но кто поручиться в том, что завтра ему не предложат, по аналогии с ВТБ, купить/поддержать что-нибудь. Роскосмос, например. И есть ли в нем идеи, кроме органического роста вместе со всей экономикой? Да, по какой-то отдельной метрики ЛУКОЙЛ может быть на втором-третьем месте, но за счет суммы встреч – ЛУКОЙЛ это ТОП-1.      

P.S. Если вам интересен я как автор, подписываетесь на мой телеграм-канал: https://t.me/blog_arttech