ГК Солар - большой кибербез от Ростелеком

Это дочерняя структура «Ростелекома» в сфере информационной безопасности. С прошлого года мы встречали упоминания об их желании выйти на IPO. Сейчас сможем получше посмотреть на бизнес и финансы.

Бизнес: клиенты 

Компания на рынке кибербезопасности с 2015 года, и прошла путь от стартапа до провайдера комплексной кибербезопасности, работает с самыми крупными и атакуемыми клиентами… В последние два года растет примерно на 50% в год по выручке. Сейчас это уже крупный и сильный игрок, сопоставимый по размерам с Позитив.

Перечень клиентов огромен (на конец года ≈960 клиентов): от крупнейших госструктур и госкорпораций до малого и среднего бизнеса (сама компания заявляет, что «защищает половину России»). Рост клиентской базы за год: 46%. Примеры клиентов можно найти тут https://rt-solar.ru/about_company/clients/.

Примерно половина бизнеса — госсектор, а вторая — коммерческий, который растет более быстрым темпом, что логично (в прошлом году рос более чем на 70%).

Компания отмечает, что работа с ТОПовыми заказчиками в стране заставляет максимально наращивать экспертизу. Такие сервисы постоянно подвергаются кибератакам самых мощных хакерских группировок в мире, поэтому и меры защиты должны быть самые мощные. Менеджмент отметил, что изначальная стратегия роста была как раз в том, чтобы брать максимально сложные и ответственные проекты, успешно с ними справляться и за счет этого собирать лучшую экспертизу и получать еще больше клиентов. Сейчас 80% выручки компании приходится на клиентов критической информационной инфраструктуры (КИИ), самый ответственный сегмент, который государство ограждает от присутствия иностранных игроков прямым запретом использовать иностранные ИБ-решения к 2030 году.

Бизнес: отличие от Касперского и Позитива

На рынке ИБ-игроков есть сервисная модель, а есть вендорская.

Сервисы (или услуги) — это когда клиент приходит за подпиской на сервис, которому полностью доверяет свою кибербезопасность. По сути «кибербез под ключ» на аутсорсинге. Эта тема пользуется спросом даже у топовых клиентов и на нее приходится 30% всего рынка кибербеза. Сервисная модель более устойчивая, там более тесные связи с клиентами, больше реккуррентность выручки (это подписки) и меньше рисков пострадать от возвращения иностранцев (исторически в сервисах иностранцев не было). Но рынок меньше по размеру.

Вендорская модель (70% рынка) – это разработка конкретных продуктов, из которых клиент может построить свою систему безопасности сам (продукты также работают под капотом сервисов) или с помощью интеграторов или консультантов. 

В сервисах – однозначный лидер Солар (компания говорит, что в контрактах с клиентами зашита в том числе материальная ответственность), при этом он также входит в топ-10 вендоров. Крупнейшие вендоры – Касперский и Позитив.

Рынок:

Касательно перспектив, раз уж компания ссылалась на исследование Б1, то посмотрим на их выводы по рынку, которые важны для оценки перспектив.

В текущей макроэкономической реальности рынок ИБ продолжит рост с 2024 по 2030 год со среднегодовыми темпами в 15%, опережая общие темпы роста ИТ-рынка на 3 процентных пункта. Таким образом, рынок ИБ в 2030 году составит 681 млрд руб.

ИБ-продукты в 2022–2024 годах продемонстрировали среднегодовые темпы роста на уровне 24%. ИБ-услуги в 2022–2024 годах росли более высокими темпами, продемонстрировав среднегодовую динамику на уровне 29%. 

Форвардный взгляд от Б1 на развитие рынка:

По сравнению с исследованиями ЦСР, оценка перспектив роста рынка стала более спокойной. Пустое место после ухода иностранцев уже занято (как пример — Solar Space, со слов ТОПов, это полная замена Cloudfare). Теперь, грубо говоря, 8–9% этого роста можно отнести на инфляцию, а вторые 7–6% отнести на углубление сервисов и проникновение продуктов в клиентскую базу.

Итого мы получаем, что ИБ-сервисы будут расти на 13% в год, а продукты на 15% в год.

При этом, Солар хочет расти быстрее рынка. Есть ли основания?

1. Очень мощная экспертиза. На чем строится? Компания построила мощную систему сбора данных о кибератаках на сети Ростелекома (больше 50% всего российского интернет-трафика). Плюс компания собирает обширные данные со своих сервисов (а они защищают самые сложные объекты). Почему это важно? Дело в том, что хакеры придумывают новые способы и тактики атак практически каждый день. Поэтому важно, чтобы твои инструменты умели выявлять признаки именно актуальных угроз. Компания претендует на то, что ее уровень знаний о киберугрозах – самый крутой в РФ. А это позволяет не только выстраивать надежные сервисы, но и создавать продукты с очень высоким уровнем защиты (встраиваешь в продукты больше признаков и параметров современных атак).

2. Компания хочет активно расти в вендорской модели. Сейчас есть несколько сильных продуктов (например, система защиты данных и свой сетевой экран NGFW). В разработке для запуска на 2025-2027 год 11 продуктов и решений (то есть портфель вырастет примерно на треть). Идея, во-первых, в том, чтобы продавать продукты в рынок, во-вторых, в том, чтобы замещать в сервисах (которые строятся на продуктах) продукты сторонних вендоров своими собственными. То есть уже есть готовая клиентская база, осталось только наращивать число продуктов на одного клиента.

3. Компания активно идет в сегмент менее крупных корпораций и МСБ и с сервисами, и с продуктами. Для МСБ строят платформу Solar Space, которая замещает иностранные решения (в РФ аналогичных продуктов практически нет).  Будут насыщать платформу продуктами.

Выручка ГК «Солар» в 2024 году выросла на 53,8%, в основном, за счет расширения спроса на сервисы, увеличения количества клиентов, развития портфеля востребованных продуктов и сервисов, а также запуска партнерской программы. В деталях компания это показывает так:

• Количество клиентов выросло на 46% год к году. На конец 2024 года клиентами Группы были около 1 000 ведущих компаний и госструктур страны. 
• В 2024 году Группа существенно нарастила объем выручки от крупных корпоративных клиентов на фоне высокого спроса на сервисы кибербезопасности «по подписке». Доля B2B-клиентов в выручке увеличилась до 49% за 2024 год по сравнению с 43% в 2023 году.
• Доля рекуррентной выручки в 2024 году превысила 50% по мере того, как Группа наращивала долю подписочных сервисов и продуктов в доходах.
• На направление сервисов ИБ пришлось 80% выручки Группы, на продукты — 20%. 
• В 2024 году Группа вывела на рынок ряд новых продуктов, в том числе программно-аппаратный комплекс Solar NGFW, а также выпустила обновленные версии восьми ключевых продуктов, включая Solar Dozor 8.0, Solar webProxy 4.2 и платформы Solar appScreener. Кроме того, пять продуктов «Солара» в течение 2024 года прошли сертификацию ФСТЭК России.
• Во втором полугодии 2024 года «Солар» запустил платформу облачных сервисов Solar Space для защиты веб-ресурсов среднего и малого бизнеса. Кроме того, совместно с Ростелекомом и мобильными оператором T2 Группа запустила сервис проверки утечек персональных данных для частных лиц, которым по итогам 2024 года воспользовалось более 1 млн человек.

OIBDA в 2024 году выросла почти вдвое +96% до 5,4 млрд рублей, а рентабельность по OIBDA выросла на 5%. до 24%. Компания пишет, что это благодаря росту масштабов бизнеса, увеличению доли высокомаржинальных корпоративных клиентов (B2B) в выручке, замещению продуктов и решений сторонних вендоров в ИБ сервисах собственными разработками и эффективному управлению операционными расходами.

И вот как раз про ФОТ и контроль роста штата логичные шаги: 

В рамках работы над повышением эффективности бизнеса Группа обеспечивает сбалансированный рост команды и контроль затрат на персонал как одной из основных статей операционных расходов. Отношение затрат на персонал  к выручке снизилось до 31% в 2024 году по сравнению с 38% годом ранее. Штат «Солара» за 2024 год увеличился на 25% до примерно 2,5 тысяч сотрудников, при этом четверть новых сотрудников были наняты в команду флагманского продукта Solar NGFW. Расширение штата происходит как за счет найма, так и в результате приобретения команд на рынке в рамках сделок M&A.

Чистая прибыль в 2024 году уже стала плюсовой — это 1,3 млрд рублей по сравнению с убытком в размере 0,6 млрд рублей годом ранее. Это рост OIBDA, работа по повышению эффективности бизнеса, и возмещение части налога на прибыль за счет убытков прошлых отчетных периодов. Вот налоговую часть хотелось бы понять получше, насколько она велика.

Пойдем в примечание 25 в МСФО отчетности. Компания раскрывает следующее:

12 июля 2024 года был подписан Федеральный закон № 176-ФЗ «О внесении изменений в части первую и вторую Налогового кодекса Российской Федерации, отдельные законодательные акты Российской Федерации и признании утратившими силу отдельных положений законодательных актов Российской Федерации», предусматривающий повышение ставки налога на прибыль организаций с 20% до 25%, c 0% до 5% для IT компаний. Так, налог на прибыль за 2024 год подлежит уплате в бюджет по ставке 20% (0% для IT компаний), а начиная с 2025 года – по новой ставке 25% (5% для IT компаний). Закон вступает в силу с 1 января 2025 года.

Долговая нагрузка снижается. Чистый долг/OIBDA по итогам 2024 года уже 2,3х в 2024 году против 3,4х годом. OIBDA растет быстрее, чем чистый долг. Рост чистого долга при M&A активности вполне ожидаем, да и бизнес растет активно.

Процентные расходы растут, но операционная прибыль растет быстрее, ситуация год к году становится все лучше, т. е. проценты тут не жмут прибыль в минус:

При этом фондирование обязательно нужно для реализации стратегии.

У компании часть стратегии развития — это «пылесос стартапов»:

Поэтому долговая нагрузка тут реально ожидаема, ведь нужно прилично ликвидности для оперативных покупок молодых игроков.

МОСКВА, 12 ноября. /ТАСС/. Президент «Ростелекома» Михаил Осеевский заявил, что компания сохраняет планы провести IPO своей «дочки» «Солар», работающей в сфере информационной безопасности, после «РТК-ЦОД».

Москва. 12 ноября. INTERFAX.RU — ПАО «Ростелеком» планирует провести IPO своей «дочки» ГК «Солар» (работает в сфере информационной безопасности) после выхода на биржу «РТК-ЦОД», сообщил президент «Ростелекома» Михаил Осеевский на онлайн-конференции для инвесторов. ....

 Насколько известно, планируется размещение существующих акций ГК «Солар» без дополнительной эмиссии. В случае размещения 10% акций «Ростелеком» сохранит контроль над активом.

С ноября котировки единственного сопоставимого публичного игрока — ГК Позитив, конечно, просели. Выручка 22,3 млрд рублей у Солар и 24,5 млрд рублей у Позитив — масштаб бизнеса сопоставим. Как раз темп роста и подбил их. Но, что интересно, темп то сопоставим с тем, что рисует в будущем Б1.

Если опираться на возможный темп в 15% роста рынка и считать, что компания даже просто будет расти с ним, то EV/OIBDA LTM в 15х выглядят рыночно. А это дает по итогу 2024 года 90 млрд рублей EV и около 80 млрд рублей в капитализации (У Позитив 93 млрд рублей сейчас). По P/E 2024 это высоко — 61х, но и маржа прибыли то сейчас на стартовых 6%, а если бизнес пойдет осторожным путем, то она расширится. Можно пока не смотреть.

Стратегия «Солара» направлена на продолжение роста бизнеса темпами быстрее рынка ИБ в целом. Так что мы можем увидеть предложение с более высокой цифрой, нежели те 80 млрд рублей, которые мы прикинули на коленке. Вопрос в том, насколько это «быстрее» в перспективе лет 3-5? Это +2+5% или же в 2 раза быстрее? Подождем больше информации, тогда и посчитаем точнее.

1) Финансовый. По информации, которая нам доступна, долговой нагрузки, которая была бы опасна для бизнеса, мы не наблюдаем. Снижение долговой нагрузки уже отмечено как цель на 2025 год. Скорее всего, это будет опять же сделано за счет опережающего роста OIBDA.

2) Риск ликвидности. Тут есть и тот самый фактор сезонности с сильным кварталом в конце года. Однако компания утверждает, что у нее сезонность менее выражена, чем у разработчиков ПО. 

3) Валютный. Компания работает в рублевом периметре, так что этот риск нерелевантен.

4) Конкуренция. Возвращение иностранных вендоров и ценовая война — одни из основных рисков в отрасли. Но они купированы законодательными требованиями в части импортозамещения, особенно для государственных компаний и бизнесов стратегического значения. Требования регулирования для критической информационной инфраструктуры скорее станут еще жестче, так как здесь кроется вопрос безопасность страны. Никакой иностранный вендор точно не будет допущен в перспективе в государственные сервисы, которые составляют половину бизнеса компании.

Реально — это огромный и сильный игрок, сопоставимый по размерам с Позитив. К тому же быстрорастущий. Очень серьезная экспертиза, огромный пул клиентов и крайне ответственные задачи. Весь скептицизм сейчас будет вращаться вокруг идеи, что с ключевой ставкой в 21% у клиентов не будет денег для покупок дорогих решений. К этому рынок привык после отчетов и пресс-релизов Позитив.

Хотя стоит отметить, что у Солара иная бизнес-модель и он в 2024 году не терял темп роста. Лидерство в сервисах, тесные связи с клиентами и более высокая устойчивость выручки работают в их пользу. 

Будем ждать новости про их планы по выходу на биржу, т. е. конкретные цифры. А там уже можно будет взять полный отчет и все просчитать и померять, заодно поняв, сколько будущего роста заложит бизнес в оценку. Про дивиденды и дивдоходность говорить пока рано, видно же, что бизнес только выходит на траекторию прибыльности. 

Для Ростелеком выход этой дочки был бы приятным бонусом к раскрытию акционерной стоимости. Текущая рыночная капитализация компании Ростелеком составляет 209 млрд рублей, а вывод в визуализацию крупной дочки — это должно быть сильно. Тем более там еще есть и РТК-ЦОД на показ рынку.