Главным событием пятницы для мировых рынков следует считать “job report” от Бюро трудовой статистики (BLS) США, который выходит по пятницам, после завершения каждого месяца

• S&P 500 на месте, минус 0.03%. STOXX Europe 600 +0.3%, индекс ММВБ минус 0.7%, долларовый РТС упал на 2.6%. Брент снизился до 47.8 долл. за барр.

• Главным событием пятницы для мировых рынков следует считать “job report” от Бюро трудовой статистики (BLS) США, который выходит по пятницам, после завершения каждого месяца. Этот отчет регулярно вызывает заметные движения на рынках акций и валютных курсах. Вот и на этот раз, выход отчета привел к росту доллара к большинству валют мира, а курс USD-RUB скакнул с ~63.5 до ~64.5 руб./долл. Причина влияния отчета в том, что он является важнейшим для определения денежной политики ФРС.

• Чтобы понять причины такого влияния сделаем довольно длинное теоретическое и историческое отступление. Еще сравнительно недавно — до краха Бреттон-Вудской системы в 1971-1973 гг. — почти все валютные курсы были привязанными к друг другу или к золоту, и это приводило к негативным последствиям в экономике, поскольку требовало проциклической денежной политики. Сейчас почти все развитые страны мира имеют плавающие валюты, и к этому же склоняется развивающийся мир.
  Понять это лучше на примере. Предположим, есть страна с фиксированным курсом, условия торговли которой сначала резко улучшились (цена на основной экспорт страны, выросла, например, на нефть). Страна будет испытывать бум, в ней возрастут прибыли и доходы, она будет покупать больше импорта. Будут расти реальные и номинальные зарплаты (как росли в РФ в “нулевые” годы).
  Пусть, затем цена на нефть (или другой товар) упадет, но по условиям фиксации обменный курс остается прежним. Тогда зарплаты окажутся слишком высокими к сложившимся условиям — жители по-прежнему смогут покупать много импорта, притом что доходов от экспорта уже не хватает. Возникнет давление по платежному балансу. Какое-то время центробанк может покрывать разницу, проводя интервенции, но их не хватит на слишком долго. Тогда у центробанка будет две возможности. 1) Если он хочет сохранить валютный курс на прежнем уровне, нужно провести дефляцию в стране. 2) Либо, он может отказаться от фиксации и девальвировать курс, что позволяет ему не обваливать экономику высокими ставками.
  Дефляция — первый вариант весьма затруднителен. Он предполагает снижение номинальных доходов и зарплат в стране так, чтобы они приспособились под новые условия торговли. То есть, в реальных и номинальных деньгах население и бизнес должны стать беднее так, чтобы они больше не могли себе позволить покупать столько же импорта, как раньше.
  В экономике, в которой внешние условия (валютный курс) зафиксированы, приспособление может быть достигнуто только через изменение внутренних цен (доходов и зарплат). Технически это достигается повышением процентной ставки вызывающей безработицу и создающей давление на зарплаты. Если изменения условий внешней торговли слишком негативные, то и вызываемая дефляция должна быть большой.
  Но вот проблема — почти любое правительство, даже в недостаточно демократических странах, вынуждены учитывать мнение населения (кроме случая тоталитарных стран). Если безработных слишком много, а экономические лишения слишком тяжелые, то правительство не переизберут. В авторитарных странах может случиться революция. Вот поэтому слишком жесткая привязка трудно реализуема из соображений политэкономии. Страна рано или поздно будет вынуждена девальвировать валюту, то есть выдержать фиксированный курс все-равно не удастся.
  Давление к девальвации будет очень большим, если открыт счет капитала. Если жители страны (включая бизнес страны) распознают возможность девальвации, они будут переводить средства из национальной валюты за рубеж, что резко ускорит давление платежного баланса на запасы центробанка и еще быстрее истощит его резервы.
  Некоторое спасение может оказать общий запрет на конвертацию, то есть, если есть ограничения по счету капитала (такие, как действуют в Китае). Тогда давление будет оказываться лишь по линии экспорта и импорта, являющиеся более предсказуемыми. Но вот еще одна беда — в рыночной экономике бизнес довольно быстро научается маскировать трансграничные движения капитала под счет текущих операций. Для вывода средств за рубеж можно завышать цены импорта или занижать цены экспорта. Контролировать рыночную экономику теоретически можно, но надо вводить штрафы и наказания, а также садить большую армию чиновников по валютному контролю. Но это, очевидно, коррупциогенный путь. Есть сведения, что даже сейчас из Китая бизнес выводит средства.
  В итоге — страны с фиксированной валютой рано или поздно девальвируют, и это происходило со всеми, включая США, и страны Европы. Вот отличный и свежий пример. В пятницу  казахский тенге показал обвал уже больший по масштабам (+101%),  чем у рубля (+196%), если брать за точку отсчета конец 2013 г. (которым мы нормализовали курсы на графике). Казахстан жил в ситуации с жесткой привязкой к доллару, при этом имеет открытые в таможенном союзе границы (что позволяет заводить капиталы из РФ и в РФ обратно “маскируя” их по счету капитала). В итоге, был вынужден отказаться от режима привязки и перейти к плавающему курсу (что было объявлено в августе, вместе с девальвацией). Сейчас Казахстан переживает то, что переживала РФ на рубеже 2014/2015 гг. — бегство от национальной валюты. Легко предсказывать, что их центробанку придется повышать процентную ставку, дернув стоп-кран, как это сделал Банк России в декабре. Процесс уже идет, трехмеячный KazPrime был на 6.5% до осени 2014, сейчас — на 13.5% и мы думаем, что это еще не предел.  
  
  История Казахстана показывает, что жесткая привязка валюты ни от чего не спасает. У людей может быть какое-то время иллюзия, что ситуация стабильна, но потом происходит обвал. График выше показывает, что курс тенге не принципиально отличается от рубля.
  В общем, мы ведем к тому, что по-настоящему фиксированные курсы несовместимы с демократией. Эта убедительно доказывается Барри Айкенгрином в книге “Globalizing capital”. Именно по этой причине мы считаем совершенно дурацкой идеи С. Ю. Глазьева о фиксации курса и закрытии рынка капитала. Точно также мы считаем глупым предложение С. Прохорова присоединиться к евро — путь Греции и других стран GIPSI был крайне неудачным (одна валюта = фиксация курса).
  Таргетирование инфляции и плавающий курс — атрибуты современных валютно — монетарных систем — являются путем куда нужно двигаться, но этот путь не является простым, он обещает много ухабов. Если население страны исторически не привыкло доверять к своей валюте, и в определении цен привыкло ориентироваться на доллары, то выстроить надежную монетарную систему не удастся вплоть до того времени, пока население не начнет доверять. Мы в России это прочувствовали в 2014/2015 гг., но это является давно известной проблемой для развивающихся стран вообще. Рекомендуем посмотреть пару статей об этом: 1) Calvo G.A., Reinhart C.M. Fear of Floating (2000), и 2) Eichengreen B. Can emerging markets float? Should they inflation target? (2002).
  Основная проблема развивающихся стран в плавающем режиме — “эффект переноса” (path-through), когда падение курса национальной валюты приводит к росту инфляции. Мы считаем, что основной механизм за этим — склонность населения и бизнеса этих стран бежать от своей валюты, что надолго замыкает их в этом нежелательном эквилибриуме (в стиле “я избавляюсь от рублей, потому что знаю, что от них будут избавляться другие”, даже, если правительство не собирается “печатать”).
  Но, вернемся к отчету о рынке труда США. Демократия, нежелание парламентариев видеть большую безработицу нашло отражение в мандате ФРС. В нем напрямую записано две цели — ценовая стабильность и “максимально устойчивая занятость”. Валютный курс, обращаем внимание, не является целью вообще.

• Пятничный job report привел к мощным колебаниям на рынках, поскольку резко возросли ожидания повышения базовой ставки ФРС в декабре.
  
  Подразумеваемая процентными фьючерсами вероятность повышения ставки на след. заседании ФРС подскочила до 70%, хотя еще в октябре она находилась на 25%.  (график выше из функции WIRP в Блумберг).
  Итак, в октябре уровень безработицы в США снизился с 5,1% до рекордных 5% (это минимум за последние 7 лет), достигнув естественного уровня (красная линия) по данным CBO (Congressional Budget Office). Естественный уровень безработицы, напомним, это уровень, при котором обеспечена полная занятость, еще не оказывающая давление на цены (согласно кр.-ср. кривой Филлипса). Согласно идеи за этой концепцией, если безработица опускается ниже “естественный уровня”, то наступает “перегрев” экономике, поскольку растут требования по зарплатам, что затем сказывается на ценах. Если безработица заметно ниже “естественной”, то растет инфляция.  
  
  Хотя безработица является основным показателем при установлении фискальной и монетарной политики, но необходимо обращать внимание на коэффициент участия населения (на него влияет многое, прежде всего — демография). Снижение безработицы может быть связано со снижением коэффициента участия, то есть люди могут работать, но не хотят, так как могли разочароваться  и “устать” искать рабочее место
  
  Кроме безработицы в отчете важное влияние уделяется также показателю создания рабочих мест (нечто вроде первой производной занятости). Создание рабочих мест в США идет быстрыми темпами, количество новых рабочих без учета с.х. выросло на 271 тыс. (скорректировано на сезонность), это максимум с декабря 2014 г. А количество рабочих мест в частном секторе, также без учета с.х. увеличилось в октябре на 268 тыс. при ожидавшемся повышении на 169 тыс.
  
  Итак, доллар вырос ко всем валютам, включая рубль.

• Тем не менее, мы в последнее время стали более оптимистичны к рублю. Ниже представлена история реального обменного курса рубля к доллару за новейшую историю РФ. Данные номинального курса рубля скорректированы на российский и американский индексы цен CPI по ППС. После корректировки на инфляцию курс можно сопоставлять сам с собой во времени. Движение наверх трактуется как укрепление местной валюты, вниз, соответственно, указывает на девальвацию.
  Мы ждем, что к концу 2016 рубль может приблизиться 50-55 руб./$. Причина в следующем. В 2009 г. брент был ниже 60 около 6 месяцев. Также, он был ниже 50 долл. за барр. около 3.5 месяцев, с декабря по середину марта (1). В это время реальный курс был примерно на 23% выше, чем сейчас (2).

Сейчас курс RUB-USD ниже потому, что действуют санкции, выплачивается долг. Также сохраняется паническое давление на курс (бегство от рубля). Но оба фактора временные. “Долговое окно” закрыто уже почти 2 года, а дюрация корпоративного долга обычно не слишком высока. Большая часть выплат по долгу уже произведена. Плюс, страна накопила достаточно много валюты впрок, хотя спрос на нее внутри страны очень слабый — после обвала желающих брать долларовые кредиты стало меньше.