Nomura: медведи на рынке акций возьмут реванш

Установившаяся в США и Европе денежно-кредитная политика, которую в своей предыдущей аналитической записке я назвал монетарной анархией, продолжает задавать тон финансовым рынкам. В то время как кто-то может посчитать, что поведение центральных банков и их экспериментальные меры, в основном предназначенные для поддержки рынков, являют собой благо и должны приветствоваться, у меня очень мало сомнений относительно того, что подобная экономическая политика уже заронила семена экономической нестабильности и лихорадки на рынках. Я по-прежнему твердо убежден, что центральные банки намеренно поддерживают некорректную оценку стоимости капитала, дабы частный сектор использовал капитал для потребления и покупок активов по «неправильным» ценам и в «неправильное время».

Эры подобных неверных решений в области размещения капитала обычно заканчиваются формированием пузырей, крах которых имеет значительные последствия. Центральные банки то и дело показывают нам, что они крайне успешны в стимулировании новых пузырей, отрицании реальных мотивов своих действий и отрицании самого факта существования пузырей. История снова и снова показывает, что центробанки оказываются совершенно беспомощны, когда речь заходить о предотвращении схлопывания указанных формаций.

Я думаю, что беспечная политика, которая в последние двадцать лет – в особенности в последнее десятилетие — поддерживала западный цикл печатай-занимай-потребляй, является неоспоримой экономической ошибкой. Еще более тревожно, что, несмотря на все то, через что мы прошли, официальные лица в качестве лекарства используют то, что стало причиной болезни – больше долгов, больше ликвидности и больше потребления! Запад вошел в многолетний период снижения уровня жизни, который в значительной степени является прямым следствием действий центральный банков, надувающих пузыри. Я думаю, что тем, кто сфокусирован на рынке и на том, как выжать очередной доллар из ФРС/ЕЦБ, следует помнить, что, по крайней мере, отчасти прямым следствием политики Гринспена, а затем и Бернанке стало то, что десятки миллионов американских граждан стали бездомными и/или живут на продовольственных талонах. Когда нынешние пузыри, оформившиеся после 2008/2009 годов, лопнут, агрессивные вливания со стороны центральных банков и высокомерие представителей финансового сектора надолго уйдут в прошлое.

Что же касается ощутимого ближайшего будущего:

1. Чрезвычайно позитивные сезонные и погодные факторы, которые, на мой взгляд, искусственно поддержали улучшение характера экономических данных из США в последние три-четыре месяца, теперь утратили свое влияние, и в ближайшие три-четыре месяца могут приобрести негативный характер. На самом деле, это уже происходит, и к концу второго квартала/концу третьего те, кто кричал о росте экономики, вероятно, будут недоуменно взирать на поступающую экономическую статистику. На мой взгляд, в этом году темпы роста ВВП в США будут ближе к 1.5%, нежели к 2.5%.

2. Потребитель в США слаб и находится в уязвимом положении. Сбережения истощаются и их уровень достиг тревожной отметки, цены на жилье продолжают падать, ситуация на рынке труда не слишком позитивна, а цены на бензин поднялись на двадцать процентов с минимумов декабря и продолжают расти.

 3. Сезон корпоративных отчетов,  как я думаю, в лучшем случае будет средним, при этом вероятно продолжение тренда, когда за исключением горстки отдельных компаний, ухудшение финансовых результатов у многих других будет значительным.

4. Теперь, когда мы несколько притушили пламя системного кризиса в Еврозоне, все больше людей понимает, что мы разменяли V-образный коллпас с последующим восстановлением на длительный период вялого экономического роста. На мой взгляд, Еврозона в лучшем случае обеспечит нулевой вклад в рост мировой экономики в ближайшие три-пять лет. Если же Испания пойдет по стопам Греции, картина приобретет куда более мрачный характер.

5. Китай определенно идет на посадку, и темпы ослабления денежно-кредитной политики не соответствуют ожиданиям инвесторов. На мой взгляд, Китай находится на пути перехода от темпов роста ВВП в 10% к 7% уже в этом году. Между тем, в следующие три-пять лет темпы роста, вероятно, будут близки к 5% и даже ниже. Поводом для беспокойства является то, насколько мало участники рынка уделяют внимания неблагоприятной демографической картинке в Китае, состоянию балансов китайских банков и закредитованности китайской экономики.

6. В ближайшие пару кварталов вряд стоит ожидать новых подарков со стороны ЕЦБ в виде очередной меры по увеличению ликвидности – конечно, если ситуация в Испании не примет драматический характер. Рынок, между тем, остается сфокусирован на Бернанке и его пустых обещаниях. Я убежден, что мы не увидим нового этапа QE со стороны ФРС в этом году. Почему? Ответ прост: дополнительное количественного ослабление в США, как минимум, подтолкнет цены на бензин выше, возможно еще на двадцать процентов. Это обрубит восстановление экономики на корню и, вероятно, обеспечит поражение Обамы на выборах. Это не то, чего, скорее всего, хотел бы Бернанке. Поэтому, в лучшем случае, на заседании в июне или июле ФРС объявит об очередной операции TWIST.

7. В ближайшие несколько недель в виду введения новых методологий стоит ожидать массового понижения рейтингов представителей банковского сектора рейтинговыми агентствами. Рынки, кажется, совершенно игнорируют подобные перспективы.

8. Я не ожидаю развития военного сценария в Иране.

Прописная истина гласит MV=PY. Мир по-прежнему в большей степени движим переменной М, нежели скоростью обращения, при этом во втором квартале рост количества денег будет слабей и, вероятно, не оправдает ожиданий. Кроме того, во втором квартале данные (экономическая статистика и финансовые отчеты), скорее всего, будут слабыми. Потребитель продолжит страдать и, вероятно, вновь начнет наращивать накопления. С учетом всех факторов, я думаю, что во втором квартале можно будет ожидать приятного для медведей падения рынка акций приблизительно на десять процентов: S&P500 может скорректироваться от уровней в районе 1420 до 1280 пунктов, тогда как доходность по десятилетним американским государственным облигациям может упасть ниже 2%, возможно даже до 1.75%.

По мере приближения конца второго квартала обещания новых стимулов со стороны Бернанке будут все громче, в то время как у инвесторов не будет избытка рисковых активов, что позволяет ожидать, что указанная коррекция не превысит десяти процентов. В конце второго/третьего кварталов мы, вероятно, увидим очередной прилив интереса к рисковым активам, чему будет способствовать очередная фаза TWIST. Данный период роста параметра М может оказать очень кратковременное позитивное влияние на рынке, возможно от четырех до шести месяцев, при этом будет иметь место в преддверии выборов президента в США.

Тем временем, с началом четвертого квартала обстановка приобретет более напряженный характер, учитывая отсутствие самоподдерживающегося роста/конечного спроса, отсутствие роста в Европе, ослабление экономик развивающихся стран и смещения внимание к фискальным проблемам США. В то время как в третье квартале и в преддверии выборов в США рынок акции может преподнести быкам приятный сюрприз, в конце четвертого квартала и начале 2013 года вялые показатели экономической активности и фискальная консолидация в США могут знаменовать очередной этап крупного спада на фондовом рынке.

Эксперименты в области фискальной политики и активность центрального банка на сегодняшний день определенно способствовали продлению фазы восстановления, однако, в конечном итоге, цикл продолжится. На мой взгляд, прежде чем мы увидим формирование следующего многолетнего бычьего тренда, вероятно падение S&P500 к отметке в 800 пунктов и дальнейшее снижение соотношения DJIA и золота с текущих 8 к паритету (в 1999 был зафиксирован рекордный максимум в 45). Битва центральных банков с их инфляционной политикой против естественного цикла может продолжиться вплоть до 2013 и 2014 года, однако я надеюсь, что в ближайшие год – два мы увидим формирование базиса для нового многолетнего цикла экономического развития, тогда как рисковые активы упадут к уровням, покупка на которых является возможной действительно раз в жизни. Пока это время еще не пришло.

Боб Джанджуа, глава отдела тактического распределения активов Nomura International