Сколько денег осталось у Tesla?

Возможно, компания завышает сумму денег на счетах в 7 раз.

(Перевод статьи Financial Times от 5 марта 2019 года.)


28 февраля Tesla сообщила о начале продаж Model 3 за $35 тысяч. Зарезервировать машину можно за $2,5 тысячи невозвратного депозита.

С 2016 года, когда начали поступать предзаказы, эти депозиты (которые раньше были меньше и их можно было таки вернуть) сформировали значительную часть капитала Tesla. В конце 2018 года у компании было $793 млн клиентских денег на балансе, это около 22% от $3,7 млрд всех наличных денежных средств Tesla.

Мы тут в Financial Times задумались: почему столько внимания уделяется выплате $920 млн долга по облигациям Tesla (каковая состоялась 1 марта), если у фирмы была почти 4-х миллиардная «подушка безопасности» всего лишь пару месяцев назад? Давайте разберёмся чем является этот баланс наличности на самом деле.

Бухгалтерский баланс, как известно, суть снимок состояния компании в конкретный момент времени — например, в конце года или квартала. То есть он не отражает движения активов и обязательств за период времени. Во многие моменты времени за выбранный период запас наличности может быть ниже указанного в отчёте из-за задержек оплат от покупателей, или выше благодаря отсрочкам оплат поставщикам.

Один из способов сгладить эти колебания — взять среднее значение от нынешнего баланса и предыдущего (за предыдущий квартал, например). В случае Tesla такое усреднение уменьшает её баланс за четвёртый квартал до $3,3 млрд.

Более хитрый способ прикинуть реальное количество денег это посмотреть доходы по депозитам. Баланс в конкретный момент времени можно подгадать и приукрасить, но доход от депозитов накапливается непрерывно за весь квартал, так что он будет лучше отражать сумму доступных денег, если его удастся вычислить.

Давайте посмотрим может ли доход Tesla от депозитов рассказать нам о количестве денег у компании поквартально.

(Сорян за матан, он нужен чтобы пояснить ход мысли).

Для начала возьмём доход Tesla по депозитам за последние 12 кварталов (3 года), начиная с первых трёх месяцев 2016 года и разделим его на среднюю сумму наличных чтобы получить доход от капитала в процентах. Чтобы получить годовые проценты мы умножаем этот квартальный доход на четыре. Вот график:

Рис. Доходность долларового капитала в США в процентах годовых за последние 3 года (2016-2018).

Ожидаемо график начинает расти в 2017 вместе с ростом ставки ФедРезерва.

Дальше нужно сравнить этот доход от капитала со ставками по депозитам, доступным Tesla за тот же период.

Дабы прикинуть процентные ставки в американских фондах краткосрочных инвестиций мы обратились к Питеру Крэйну из Крэйн Дэйта, который знает об этом поболее прочих. Он любезно прислал нам табличку со средними 3-х месячными доходностями сотни крупнейших американских ФКИ. Половина задачи решена.

Найти надёжный источник данных по доходностям корпоративных депозитов несколько сложнее. Из-за различных факторов, вроде зрелости бизнеса и отрасли компании, разброс между ставками получается достаточно большим.

Мы обзвонили основные американские банки, пошарили в сети и один бугор («bulge bracket», один из пяти крупнейших инвестиционных банков США, прим. перев.) сказал нам, что Ставка Федеральных Фондов — суточный банковский ссудный процент — даёт хорошее представление о ставке депозита по долларовым корпоративным счетам. Давайте возьмём данные с сайта Федерального Резервного Банка Сент-Луиса и усредним их для каждого из 12-ти кварталов.

Заметим, однако, что Barclays и HSBC предлагают ставки по депозитам существенно ниже текущей ставки Фонда ФедРезерва в 2,4%. Также не все наличные средства Tesla находятся в США, т.к. она продаёт машины ещё в Европе и Азии. Сделаем поправку на эти особенности, уменьшив нашу среднюю ставку по депозитам на треть (33%).

Чтобы завершить исследование нужно выяснить распределение денег между депозитами и ФКИ, в среднем за последние 12 кварталов. 30 минут изучения финансовой отчётности Tesla дают нам нужные цифры, которые мы можем далее применить к нашим данным по доходности капитала.

Вуаля, у нас теперь мы знаем доходность капитала Tesla.

Взглянем, как эти данные бьются с заявленной самой Tesla доходностью:


Рис. Розовый график — доходность капитала по рынку, синий — доходность капитала согласно отчётам Tesla.

Весьма нехилое расхождение. Но чтобы вернуться к изначальному вопросу «сколько денег у Tesla?», давайте разделим доход с капитала из отчётов Tesla на процент по депозитам поквартально. Это даст нам расчётный денежный остаток на счетах фирмы.

Барабанная дробь:

Рис. Розовый — деньги на счетах согласно отчётов Tesla, синий — вычисляемый остаток насчетах.


Не будем питать иллюзий, что это прям 100% верняк, особенно учитывая несколько сделанных ранее допущений. Но растущий разрыв может объяснить несколько недавних заголовков в прессе и одно свежее раскрытие финансовой информации, прошедшее почти незамеченным.

Возможно вы помните две статьи из WSJ летом 2018 года. Одна сообщала, что Tesla просит своих поставщиков вернуть деньги, вторая — что некоторые поставщики были обеспокоены финансовым состоянием компании и её способностью платить по счетам. В этот период, второй и третий кварталы 2018 года, по нашим данным остатки денег на счетах Tesla в среднем были $1,4 млрд и $1,6 млрд соответственно, примерно на $1 млрд ниже, чем рассказывала сама компания.

В это же время мы заметили, что некоторые показатели ликвидности Tesla — в частности, норма ликвидности — выглядели бледно. Даже учитывая заявленные Tesla запасы капитала. К тому же мистер Маск сообщил Axios, что в этот период Tesla была «в нескольких неделях от банкротства».

То, что рассчитанный денежный остаток оказался ниже заявленного также объясняет сокращения издержек, которыми занималась Tesla последний год, включая три серии увольнений персонала и заявление о закрытии почти всех оффлайновых точек в пользу онлайн продаж.

Уменьшение цен на все модели Tesla, объявленное на прошлой неделе, которое составило до 40% в некоторых странах, также призвано увеличить приток живых денег в компанию, при условии что спрос на машины увеличится. На маржинальной же прибыли это скажется не лучшим образом.

Тем не менее, наши выкладки нужно принимать с некоторой долей скептицизма. В конце концов, Tesla выплатила $920 млн по долгам в пятницу, что как бы намекает нам, что денег в кубышке у них предостаточно.

Однако также заметим, что согласно отчёту 10-К за 2018 год Tesla просрочила выплату ссуды на $180 млн в декабре, сначала на месяц, потом ещё на три. Теперь эту ссуду нужно будет выплатить в апреле.

Для компании с рыночной капитализацией в $50 млрд выплата 180-миллионной ссуды не должна быть проблемой. И наверняка проблемой не является.

Tesla не ответила на многочисленные запросы комментариев от FT.