Размышления о заоблачных ценах на акции

Перевод статьи нобелевского лауреата Роберта Шиллера

РОБЕРТ ДЖ. ШИЛЛЕР, ЛОУРЕНС БЛЭК,
ФАРУК ДЖИВРАДЖ


Многие были озадачены тем, что мировые фондовые рынки не рухнули перед лицом пандемии COVID-19 и вызванного ею экономического спада. Но при низких процентных ставках, которые, вероятно, останутся на этом уровне, акции по-прежнему будут выглядеть привлекательно, особенно по сравнению с облигациями.

Было много недоумения по поводу того, что мировые фондовые рынки не рухнули перед лицом пандемии COVID-19, и особенно в Соединенных Штатах, которые недавно установили рекордные максимумы для новых случаев. Но, может быть, это не такая уж загадка. Показатель, который мы называем Excess CAPE Yield (ECY), позволяет лучше понять долгосрочные перспективы мировых фондовых рынков.

образный нарратив выздоровления и нарратив FOMO (страх упустить); оба могут помочь вывести рынки на новые высоты. Существует также нарратив о работе на дому, который принес особую пользу компаниям, связанным с технологиями и коммуникациями.

Но являются ли эти рассказы единственной причиной, почему все мы не рассматривали возможность просто вывести наши деньги из акций и вложить их в более безопасные альтернативы, такие как облигации или даже дома под матрасом?

Циклически регулировать цены к доходу (CAPE) коэффициент, который отражает отношение реальной (с поправкой на инфляцию) цены акций на десять лет в среднем реальных доходов на акцию, по- видимому, прогнозировать реальные долгосрочные доходности фондового рынка хорошо в пяти влиятельных регионах мира. Когда коэффициент CAPE высокий, долгосрочная доходность в следующие десять лет, как правило, будет низкой, и наоборот. После шока, вызванного COVID-19, показатели CAPE в основном восстановились до докандемических уровней.

Например, коэффициент CAPE в США в ноябре 2020 года составляет 33, что превышает его уровень до начала пандемии COVID-19; фактически, сейчас он вернулся к тому же уровню, что и максимум 33 в январе 2018 года. Есть только два других периода, когда коэффициент CAPE в США был выше 30: конец 1920-х и начало 2000-х годов.

Коэффициент CAPE в Китае также выше, чем он был до пандемии. Фондовые рынки в обоих регионах смещены в сторону секторов технологий, услуг связи и потребительского права, каждый из которых извлек выгоду из основных рассказов о пандемии COVID-19, что частично может объяснить их более высокие коэффициенты CAPE по сравнению с другими регионами.

потребительского дискреционного права.

Наблюдатели рынка отметили потенциальную роль низких процентных ставок в повышении коэффициентов CAPE. В традиционной финансовой теории процентные ставки являются ключевым компонентом моделей оценки. Когда процентные ставки падают, ставка дисконтирования, используемая в этих моделях, уменьшается, и цена долевого актива должна расти, при условии, что все остальные исходные данные модели останутся неизменными. Таким образом, снижение процентных ставок центральными банками может использоваться для оправдания более высоких цен на акции и коэффициентов CAPE.

Таким образом, уровень процентных ставок становится все более важным элементом, который следует учитывать при оценке акций. Чтобы зафиксировать эти эффекты и сравнить инвестиции в акции и облигации, мы разработали ECY, который учитывает как оценку акций, так и уровни процентных ставок. Чтобы рассчитать ECY, мы просто инвертируем коэффициент CAPE, чтобы получить доходность, а затем вычитаем десятилетнюю реальную процентную ставку.

Этот показатель чем-то похож на премию фондового рынка и является полезным способом рассмотреть взаимодействие долгосрочных оценок и процентных ставок. Более высокий показатель означает, что акции более привлекательны. ECY в США, например, составляет 4%, полученный из доходности CAPE в 3% и последующего вычитания десятилетней реальной процентной ставки -1,0% (скорректированной с использованием среднего уровня инфляции за предыдущие десять лет, равного 2%).

Мы оглянулись на пять наших регионов мира — до 40 лет, если позволяют данные, — и обнаружили поразительные результаты. ECY близок к своим максимумам во всех регионах и находится на рекордно высоких уровнях как для Великобритании, так и для Японии. ECY для Великобритании составляет почти 10%, а для Европы и Японии — около 6%. Наши данные по Китаю не уходят так далеко, хотя ECY Китая несколько выше, примерно на 5%. Это указывает на то, что во всем мире акции сейчас очень привлекательны по сравнению с облигациями.

инфляцией. Коэффициенты CAPE для пяти регионов тогда находились на низком уровне в подростковом возрасте по сравнению с уровнями двадцатых и тридцатых годов сейчас. Эти условия почти противоположны тому, что мы видим сегодня: дорогие акции и исключительно низкие реальные процентные ставки.

Мы не можем знать, чем закончится пандемия COVID-19, и она вполне может скоро закончиться с появлением эффективных вакцин. Но ключевой вывод индикатора ECY заключается в том, что он подтверждает относительную привлекательность акций, особенно с учетом потенциально длительного периода низких процентных ставок. Это может оправдать повествование о FOMO и в некоторой степени объяснить сильное предпочтение инвесторами акций с марта.

В конце концов, доходность облигаций может просто вырасти, и оценки акций, возможно, также придется пересмотреть вместе с доходностью. Но на данный момент, несмотря на риски и высокие коэффициенты CAPE, оценки фондового рынка могут быть не такими абсурдными, как некоторые думают.

www.project-syndicate.org/commentary/making-sense-of-soaring-stock-prices-by-robert-j-shiller-et-al-2020-11