Пабрай, GrafTech и неизвестное будущее

В 2019 году около 10% портфеля Mohnish Pabrai, в Pabrai Investments было инвестировано в GrafTech ( EAF ). Эта компания оказалась идеальным вложением средств, но по мере того, как пандемия коронавируса распространилась по всему миру в первой половине 2020 года, стоимостной инвестор бросил всю позицию. Уроки, которые он извлек из этой инвестиции, могут стать отличным примером для других инвесторов, которые сталкиваются с аналогичными сложными ситуациями.

Идеальное вложение

GrafTech поставляет графитовые электроды для сталелитейной промышленности. Они используются в электродуговых печах, которые более экологичны и эффективны, чем традиционные печи.

Компания согласилась продавать эти графитовые электроды по контрактам «бери или плати», что фактически гарантировало большую часть ее дохода. Остальное было продано на спотовом рынке, что дало группе возможность воспользоваться растущими ценами.

Руководство ожидало, что цены будут расти в течение 2019 и 2020 годов, поскольку мир инвестирует все больше и больше денежных средств в возобновляемые источники энергии и экологические инициативы по сокращению выбросов.

В начале 2020 года я подчеркнул ценность возможности. В 2019 году группа получила 800 миллионов долларов денежного потока от операционной деятельности по сравнению с ее рыночной капитализацией в то время, когда она составляла 3,1 миллиарда долларов. Компания была дешевой, потому что у нее было много долгов, а инвесторы, похоже, не понимали ее предприятия.

Однако это не имело значения. При фиксированной выручке группа могла позволить себе потратить время на сокращение долга, одновременно вознаграждая инвесторов.

Затем разразилась пандемия. Когда мир закрылся, GrafTech столкнулась с перспективой потерять значительную часть своих доходов. Еще до пандемии он вёл переговоры с несколькими неплатежеспособными клиентами о расторжении их контрактов на условиях «бери или плати».

В то время у меня были акции, но я решил продать их, когда масштабы пандемии стали очевидны. Даже с контрактами «бери или плати», если покупатель обанкротится и денег не останется, GrafTech не получит деньги. Вот что меня волновало.

В недавнем сеансе вопросов и ответов со студентами Лондонской школы бизнеса Пабрай подчеркнул еще один фактор: «Меня больше всего беспокоило то, что эти контракты« бери или плати »больше не будут надежными», — заявил он.

Большинство контрактов содержат оговорку о форс-мажоре, которая, по сути, освобождает обе стороны от ответственности или обязательств в случае возникновения чрезвычайного события. Пабрай сказал, что он обеспокоен тем, что многие клиенты активируют этот пункт во время пандемии, и многие суды «согласятся». Таким образом, «все эти контракты были очень сомнительными, смогут ли они их выполнить или нет».

Как оказалось, GrafTech относительно хорошо справился с пандемией, но мы можем сказать это только задним числом. В начале 2020 года было невозможно сказать, какое будущее ждало бизнес.

Неизвестные

Торговля GrafTech Пабрая подчеркивает проблему неизвестных в инвестировании. Оговорки о форс-мажорных обстоятельствах и банкротстве — это события, которые могут оказать существенное влияние на всех участников любого контракта. Даже если компания сама по себе кажется относительно безопасной и стабильной, в случае потери крупного клиента доходы могут упасть, и кредиторы могут начать сомневаться в жизнеспособности самого бизнеса, даже если он выглядит финансово стабильным.

Вот почему Уоррен Баффет всегда рассматривает состояние отрасли, прежде чем вкладывать средства в какую-либо отдельную компанию. Состояние отрасли в целом и конкуренты компании дадут представление о том, как бизнес вписывается в общую структуру отрасли и как изменения в остальной отрасли могут повлиять на бизнес.

GrafTech также является примером того, как инвестиция, которая могла казаться верной, может измениться в мгновение ока. Это может быть легко понять, чтобы понять трудно. В этой ситуации инвесторам часто лучше сократить свои убытки, чем держаться и надеяться на лучшее.