EN+. АлюминиеваяЭнергетика.Интересно ли или проходим мимо?Много букв)

После анализа сектора алюминия и РусАла, вижу большой интерес и к материнской Компании, к EN+.

У Компании довольно любопытный слоган в годовом отчете: «надежность как принцип». Давайте посмотрим, насколько инвестиции в Компанию надежны и привлекательны, чем вообще Компания конкретно занимается, на чем зарабатывает, каковы ее финансовые результаты и есть ли у нее перспективы.

Весь свой бизнес Компания разделяет на 2 сегмента: металлургический и энергетический. Буду также придерживаться этому разделению.

На каких рынках Компания зарабатывает и от продажи какой продукции формируется выручка.

Если брать по регионам, довольно существенная доля, практически четверть, (24%) приходилось на недружественную Европу, 5% на Америку, в структуре СНГ также не стоит забывать Украину, где Компания потеряла завод, дававший 20% необходимого сырья глинозема и потерю 10% от доли владения совместной площадкой в Австралии.

85% всей выручки EN+ приходится на продажу алюминия и металлургический сегмент бизнеса и только около 10,8% на электроэнергию и 3,3% тепло. Т.е Компания EN+ это чистой воды алюминиевый бизнес с небольшой 15% долей энергетического сектора. Из 100 рублей выручки, в районе 75 дает алюминий и только 15 электроэнергия. Это очень важно знать и понимать! EN+ это тот же самый алюминий, что и РусАл с небольшой совсем долей энергетики, если переводить на рубли в плане зарабатывания. Именно так к нему все практически и относятся с т.ч. инвестиций.

Металлургический бизнес.

Это собственно Компания РусАл, 56,9% долей в котором они владеют, ну и опосредованной участие в «НорНикеле» через получение дивидендов от него. По металлургическому бизнесу, здесь думаю смысла нет повторяться, все подробно по алюминию и РусАлу можно прочитать в одном и втором обзоре. Лишь кратко ниже все площадки, коэффициент загрузки мощностей и данные производства.

Компания делает большие акценты на свою «зеленость», на производство низко-углеродного алюминия на заводах в Сибири, который изготавливается при помощи выработки «чистой электроэнергии» на своих же гидроэлектростанциях.

Везде в словах Компании «сквозит зеленостью»:

— про портфель гидроэлектростанций, которые не выбрасывают углекислый газ в атмосферу и помогают сократить выбросы парниковых газов;

-про уникальность углеродно-нейтральных источников энергии, из которых делается алюминий марки ALLOW- с сертифицированным углеродным следом, который позволяет клиентам Компании сократить углеродный след своей продукции во всех основных сегментах, потребляющих алюминий;

-про технологии инертного анода в сочетании с возобновляемой гидроэлектроэнергией, которые обеспечивают беспрецедентно низкие выбросы при производстве;

-про обязательное учитывание потенциального воздействия на окружающую среду при реализации программ модернизации производств;

-про чистые технологии Eco-Soderberg, помогающие сократить выбросы перфторуглеродов (PFCs) благодаря снижению частоты анодного эффекта, про модернизацию производства алюминия путем перехода от технологии Eco-Soderberg к технологии обожженных анодов, что поможет значительно уменьшить выбросы фторидов и смолистых веществ, а также бензапирена.

Честно признаюсь, я не силен в специфике всех этих новых и экологически чистых технологий, насколько лучше продается ESG-алюминий от обычного, многих ли например в России интересует алюминий с электронным сертификатом его «зелености». Безусловно это важно, но это было особенно важно в парадигме прошлого. Сейчас, на мой взгляд, совершенно должны быть другие приоритеты и акценты в Компании. Кстати анализируя РусАл, там совершенно про «зеленость алюминия» практически ничего не встретишь.

Вышедший в конце мая годовой отчет по-прежнему гласит о «зелености», «углеводородной нейтральности» и пр. ESG-критериях, это «красной нитью» идет через весь 120 страничный отчет.

Если посмотреть на ключевые показатели Компании в разрезе 3-х лет, до всего обострения Украинских событий:

• общая выработка электроэнергии немного выросла, порядка 15%
• производство алюминия стагнирует, не растет и вырасти особо не может в принципе, как мы поняли из анализа РусАла. Все заводы по выплавке алюминия работали на максимальных объемах загрузки, новый в Тайшете макисмум даст 10% роста
• продажи алюминия также топтались на месте последние года, немного снизившись.
• теплогенерация также стоит на месте и не растет
• рост выручки, чистой прибыли, EBITDA обусловлен высокой ценой реализации алюминия, его ценовыми рекордами последних годов после восстановления экономик от COVID
• капитальные затраты выросли в двое, но это также думаю связано с получением сверхприбылей последних кварталов и желанием ее потратить на модернизацию производств, что логично и похвально.
• выбросы парниковых газов, что очень важно для Компании судя по всем лозунгам и целям, вообще за 3 года не снизились, даже на тонну увеличились и составили 52 тонны углекислого газа в год
• дивиденды по прежнему не платятся уже более 3-х лет

Энергетический сектор.

В принципе, после подробного обзора РусАла и понимания, что на этот самый РусАл приходится 80% всей выручки Компании и только 20% на электрогенерацию ГЭС и ТЭЦ в Сибири, особого нет смысла подробно погружаться в энергетический сектор

Если вкратце, суммарно установленная электрическая мощность электроэнергетических активов Группы составила 19,4 ГВтч, а суммарная установленная тепловая мощность — 15,0 Гкал/ч.

Компания EN+ входит в десятку мировых энергетических Компаний по установленной гидрогенерации, правда заметно, в 2 раза уступая по объемам российской РусГидро.

Учитывая тот факт, что «зеленые активы» ГЭС подключены практически полноценно к алюминиевым заводам РусАла и дают столь необходимую энергию в больших объемах, имени они являются «алмазами в портфельной энергетике» Компании, дающие столь ей рекламируемый алюминий с низким углеродным следом.

Если верить самой Компании, при производстве китайского алюминия в 6 раз больше выделяется вредных веществ в атмосферу. Учитывая очень большую долю китайской генерации, приходящейся на уголь, конечно производство китайского алюминия будет в разы превышать выбросы, чем российский, произведенный на ГЭС, с этим не поспоришь. Просто логичный вопрос, это действительно сейчас так важно? Действительно ли это давало ранее какие-то преимущества? Особенно учитывая личность господина Дерипаски, который уже «сто лет под санкциями», хоть и постоянно прибегает к схемам их обхода.

Вокруг активов ГЭС, РусАла и EN+ уже несколько лет ходят разговоры, особенно усилившиеся при сильном росте цен на алюминий и ESG-вакханалии, о намерении менеджмента разделить активы на 2 отдельные Компании, выделить «спин-оффом» все «грязные» активы, это прежде всего угольные ТЭЦ. Ну а «зеленый и чистый алюминий, выращенный на энергии воды» холить и лелеять в рамках отдельного бизнеса.

Все эти инициативы зарубали ранее партнеры из «СУАЛ», владеющие существенной частью РусАла. Напомню это те, с которыми уже несколько лет тлеет корпоративный конфликт по линии «НорНикель-РусАл-СУАЛ». В центре конфликта РусАл и господин Дерипаска, который «качает» дивиденды из «Норинкеля», но сам не платит их «СУАЛу». В текущей ситуации, учитывая потерю Компанией части активов, украинский из которых был флагманским, санкционные риски и неопределенность со всех сторон, тему с разделением текущих активов на условно «грязные» и «чистые» думаю надолго убрали в стол.

Из того, что хочется отметить, это довольно существенная роль Компании в электрогенерации России и особенно Сибирского федерального округа.

В 2021 году Компания произвела 90,4 млрд кВтч электроэнергии, что составляет 8,0% от общего объема производства электроэнергии в России и 41,9% от общего объема выработки электроэнергии в ОЭС Сибири за данный период.

ТЭЦ думаю не очень интересны, особенно учитывая их роль и долю в Компании, а вот на ГЭС можно остановиться немного подробнее.

Гидроэнергетика является ключевым направлением энергетического сегмента Группы. Компания эксплуатирует пять ГЭС, в том числе 3 из 5 крупнейших ГЭС в России или из 20 крупнейших в мире по установленной мощности.

В 2021 году ГЭС энергетического сегмента произвели 77,7 млрд кВтч электроэнергии, что составило 85,9% от общего объема выработки электроэнергии Группой.

В 2021 году суммарная выработка ГЭС Ангарского каскада Группы (Иркутской, Братской и Усть-Илимской) выросла на 12,1% год к году, до 53,0 млрд кВтч, что было обусловлено возросшими запасами гидроресурсов в водохранилищах ГЭС Ангарского каскада. Уровень наполнения озера Байкал в 2021 году достиг 457,23 м. по сравнению с 457,12 м в 2020 году, а уровень наполнения Братского водохранилища в 2021 году составил 402,03 м по сравнению с 400,60 м в 2020 году.

Общая выработка Красноярской ГЭС в 2021 году выросла на 12,3% год к году, с 22,0 до 24,7 млрд кВтч. Увеличение выработки электроэнергии в 2021 году обусловлено более высокими по сравнению с 2020 годом расходами, установленными Енисейским бассейновым водным управлением (БВУ), в связи с увеличением запасов гидроресурсов в силу аномально высокого притока воды в водохранилище во втором квартале 2021 года. Максимальный уровень Красноярского водохранилища составил 242,60 м, что на 1,5 м выше по сравнению с уровнем 2020 года.

В 2021 году Братская ГЭС и Красноярская ГЭС выработали рекордные объемы электроэнергии за всю историю существования.

Более подробнее, если кому интересно, можно ознакомиться кратко со всеми энергетическими активами Группы в табличке ниже.

Финансовые результаты.

Группа также финансовые результаты разделяет по аналогии, на 2 сегмента: металлургический и энергетический.

Металлургический сегмент включает в себя результаты РусАла, в том числе инвестицию РУСАЛа в «Норильский никель».

Энергетический сегмент представляет собой сектор электроэнергетики, включающий выработку электроэнергии, торговлю электроэнергией и ее поставку. В него также входят вспомогательные предприятия, занимающиеся поставкой угольных ресурсов для Группы.

Разбивка по каждому виду продукции, реализуемых Группой, говорит все о том же сильном перекосе в сторону алюминия. На реализацию электроэнергии приходится лишь 10,8%, на реализацию тепла 3,29%.

Еще большая зависимость от алюминия по себестоимости продаж и доля в общей себестоимости в 90,18%

Остальные результаты, думаю также логичнее смотреть не из отчета, а в разрезе 5 лет. Здесь также ничего интересного не вижу, полная стагнация бизнеса, прошлый год вытянул сильный рост цен на алюминий. Нужно отдать должное снизили долг, который был высоковат до комфортных уровней, все еще хорошая, но падающая рентабельность. Если опять же не брать прошлый год, не особо репрезентативный, то также увидим стагнацию и плавное снижение рентабельности Бизнеса.

Инвестиционный вывод.

В принципе, вывод сам собой напрашивается из обзора, не интересно долгосрочно, в плане Бизнеса!

-та же «алюминиевая матрешка», с теми же проблемами и отсутствием перспектив и возможностей по наращиванию производства алюминия.

-та же потеря сырья на Украине и Австралии

-те же санкционные риски и неопределенностью по рынкам сбыта,

-те же корпоративные конфликты и споры.

-сильный перекос в сторону алюминиевого сегмента и единственную компанию РусАл

Энергетический бизнес выглядит привлекательно, особенно своими ГЭС, но также практически весь завязан на алюминиевые активы и его производство. Сокращение производства думаю приведет и к сокращению выработки энергии, тепла, мощности, либо стагнации. Как видим из всех цифр, на энергетике не заработать особо для EN+.

Вообще все та же стратегическая неопределенность, которая наступила не сейчас, не в этом году, а гораздо раньше. Полная стагнация всего бизнеса, который вышел на пик пару лет назад и «пыхтел», как мог, работая на максимальных мощностях производства, ценовый пик видимо также позади, цены на критически важный для Группы металл, на алюминий продолжают уверенно снижаться, коррекция от пиков уже 38% и важный уровень EMA200, который технически возможно и определит дальнейшее направление. Фундаментально все говорит о ценах ниже, при чем заметно ниже.

По всем «коммодитиз» и металлам сильная коррекция и сдутие пузырей, алюминий не исключение. Если не удержать текущие уровни, а фундаментально и макроэкономически цепляться здесь не за что особо, то снижение цен, как минимум еще на 30-35% выглядит вполне реальным.

На этом пожалуй и все. Больше особо расписывать не вижу смысла. Если кто не читал обзоры про РусАл, первый и второй, то обязательно конечно нужно прочитать и анализировать в совокупности, зависимость огромная, одно без другого здесь не может существовать.

Окончательный вывод, инвестировать ли в РусАл, EN+ или нет, каждый должен принимать самостоятельно, исходя из своего риск-профиля, аппетита к риску и горизонта инвестирования. Ну а для спекуляций все мною расписанное в принципе неважно.

Если понравился обзор, поддержите лайками, подписывайтесь. Как и договорились ранее, дальнейшие обзоры по компаниям буду делать исходя из Ваших пожеланий.