The Financial Times-Валютные войны: Штаты пали жертвой?

Укрепление доллара связано с расхождением монетарных политик, но вовсе не с прямыми интервенциями.

В сентябре 2010 года Гуидо Мантега, занимавший тогда пост министра финансов Бразилии, ввел в обращение броскую фразу «валютные войны». Он заявил, что правительства во всем мире — во главе с США — увязли в конкурентной девальвации своих валют. Бразилия же и другие развивающиеся рынки, которые в то время еще были относительно стабильными, страдали от переоцененности своих валют. 

Однако же оставим дела давно минувших дней и вернемся в день сегодняшний. Доллар существенно вырос с учетом торгово-взвешенных факторов, более того за последние восемь месяцев он взлетел быстрее и выше, чем за любой другой аналогичный период со времен отказа от Бреттонвудской системы в 1971 году. В этом году более двадцати центральных банков ослабили монетарную политику — включая Европейский центральный банк, который наконец-то запустил свою долгожданную программу стимулов. Между тем, глава Федрезерва Джанет Йеллен, выступая на пресс-конференции после  объявления решения по ставкам, признала, что Цетробанк пересмотрел свои прогнозы по росту и инфляции в сторону понижения в том числе и из-за сильного доллара.

Что же теперь Штаты пали жертвой этой нескончаемой валютной войны? На самом деле, эта броская фраза не совсем точно отражает суть происходящего. Укрепление доллара отражает улучшение экономических фундаментальных факторов и дивергенцию монетарной политики относительно политики Центробанков в других странах, и не является следствием прямых валютных интервенций. Слабость евро, само собой, связана с программой количественного смягчения ЕЦБ, который, однако, запустил ее вовсе не затем, чтобы развязать торговую войну: это реакция регулятора на угрозу дефляции в Еврозоне.

Забудем про доллар, главный посыл мартовского заявления ФРС должен был донести до участников рынка мысль о том, что ставка будет повышена не в апреле, а в июне, в сентябре или в декабре. И такая цикличность политической дивергенции совсем неудивительна. Экономика США продвинулась гораздо дальше в том, что касается восстановления после кризиса 2008 года, все другие развитые страны сильно от нее отстают. Кроме того, именно Штаты больше других выигрывают от падения цен на сырье и энергоносители, зато для развивающихся рынков это болезненный удар. Если общие и базовые показатели инфляции, используемые ФРС в качестве ориентиров, останутся низкими и вырастут до 2% только в 2016 году, то Центробанку нет нужды спешить и резко ужесточать политику.

Мы полагаем, что ФРС начнет цикл ужесточения в июне, сентябре и декабре и будет постепенно повышать ставку не чаще, чем через одно заседание, по крайней мере, вначале. Отказавшись от слова «терпение» в сопроводительном заявлении, Федрезерв обеспечил себе гибкость и место для маневра, не привязываясь к конкретной дате. Наша модель предполагает, что в ближайшие пару лет Центробанк изменит свой целевой уровень инфляции с 2% до 2.5%. Однако этот прогноз может не оправдаться, если экономические данные будут выходить ниже ожиданий, или рынок будет слишком остро реагировать на ужесточение, в случае же слишком быстрого роста инфляции, целевой показатель будет увеличен еще  больше.

Циклическая дивергенция фундаментальных показателей и политических курсов будет поддерживать доллар на его пути к новым вершинам. В свою очередь, низкая инфляция и отрицательная доходность в Германии заставят инвесторов пытать счастья на других европейских рынках, более прибыльных, а также ребалансировать свои портфели — не в пользу активов Еврозоны — что приведет к дальнейшей девальвации евро. Конечно, сильный доллар ведет к ужесточению общих финансовых условий в США. Но в той степени, в которой они отражают состояние мировой экономики, низкая доходность и выпрямление временной структуры доходности в США работают в противоположном направлении. Другие факторы, включая хеджирование американскими компаниями своей евровой наличности, которую они по тем или иным причинам не хотят репатриировать, и устойчивое снижение доли евро в валютных резервах мировых центральных банках также, скорее всего, будут усиливать этот тренд. Доллар начал быстро расти еще до мартовской интервенции Йеллен. И, вероятно, динамика продолжится, особенно теперь, когда мировые рынки сфокусированы на циклах повышения ставки. 

Развивающиеся рынки будут испытывать на себе давление из-за цикла ужесточения в США, роста доллара и снижения цен на сырье, а также под влиянием различных факторов, типичных для каждой конкретной страны. Бразильский реал, учитывая множество проблем, с которыми пришлось столкнуться стране, подешевел против доллара на 40% с 2010 года, то есть, с тех пор, когда Мантега объявил о валютной войне. Иногда нужно быть осторожнее в своих желаниях.

Эндрю Боллс, старший инвестиционный директор в отделе ценных бумаг с фиксированной доходностью в Pimco

по материалам The Financial Times