У Ленты есть потенциал для роста в 40%. Почему?

Коллеги, в первой части обзора Ленты мы с вами рассмотрели состав акционеров компании и операционные показатели – рост числа магазинов, динамику LFL-продаж и сделки по поглощениям. Если вы еще не читали первую часть, то лучше начните с нее: t.me/Vlad_pro_dengi/726

 Теперь рассмотрим финансовые показатели компании, рассчитаем справедливую цену и сделаем прогноз на 2024 год.  



➡️ Финансовые показатели

 Выручка, в млрд руб.

 • 2017 – 365

• 2018 – 414

• 2019 – 418

• 2020 – 446

• 2021 – 484

• 2022 – 537 

• 9 мес. 2023 – 393(мой прогноз на год – 574), вот здесь важный момент – Лента купила сеть «Монетка» и оценивает, что если бы эта компания была интегрирована в нее с начала года, то выручка составила бы 750 млрд руб.

• прогноз на 2024 — 797 

 Напомню, что Лента нацелена выйти на выручку в 1 трлн руб. к 2025 году. В октябре 2023 года Лента купила сеть магазинов у дома «Монетка», выручка которой в 2022 году была = 177,8 млрд руб. (а в 2023 году по моим расчетам = 225,8 млрд руб.). 

 
Структура выручки за 9 мес. 2023 года выглядит вот так: 

  — гипермаркеты (81,4%)

— супермаркеты (16,4%)

— оптовая выручка (2,2%)

 Вот как изменится структура выручки в 2024 году по моему прогнозу в связи с покупкой «Монетки» и закрытием неэффективных супермаркетов: 

  — гипермаркеты (56,3%)

— магазины у дома (33,9%)

— супермаркеты (8,3%)

— оптовая выручка (1,5%)

 Лента намерена открывать 500 магазинов у дома «Монетка» ежегодно. Так что выручка от этого наиболее прибыльного сегмента будет расти.  

 Чистая прибыль, в млрд руб. 

 • 2017 – 13

• 2018 – 11,3

• 2019 – -2,1 (было влияние разовых расходов)

• 2020 – 15

• 2021 – 12,2

• 2022 – 4,9

• 6 мес. 2023 – -3,1 (мой прогноз по году -2 млрд руб.)

 Лента убыточна по итогам полугодия 2023 года, говорят, что закрывали неэффективные магазины и распродавали товары, убыток связан с этим, но в 2022 году прибыль была тоже невысокая. У меня ощущение, что текущий бизнес Ленты работает близко к нулевой маржинальности. 

 При этом, прибыль сети Монетка за 2022 год, по моим расчетам, составила 10,5 млрд руб. И, я полагаю, мы увидим этот вклад в результатах Ленты уже в 4-м квартале и в следующем году. 

 Сама компания в конце октября заявляла, что покажет рентабельность по EBITDA в 7% в 4-м квартале 2023 года. Это будет хорошо. И это мой целевой уровень, на который я ориентируюсь. 

 ❗️Мой прогноз прибыли по итогам 2024 года – 15 млрд руб. (оптимистичный!)

 📊 Мультипликаторы Ленты

 • Потенциальный P/E 2023 (капитализация / прибыль) = -41 (нормальный мультипликатор около 10 на истории), расчет при убытке 2 млрд руб. за 2023 год

 • Потенциальный P/E 2024 = 5,65(при прибыли в 15 млрд руб.)

 • P/BV 2023 (капитализация / собственный капитал) =0,61 (нормальный на истории около 1), но данный показатель может ухудшиться вследствие покупки «Монетки»

 • Debt Ratio (долг / активы) = 0,62(норма до 0,7)

• Debt / Equity (долг / собственный капитал) = 1,62 (норма до 2)

 Баланс в норме, но может стать хуже, при этом Лента ежегодно выплачивает не менее 10 млрд руб. процентными расходами, которые съедают значимую часть прибыли.

🚫 Дивиденды Ленты

 Лента ни разу в истории не платила дивиденды и планировала начать это делать в 2022 году, но совет директоров принял решение их не выплачивать. 

 После покупки сети «Монетка» в октябре 2023 года финансовый директор Ленты Андрей Спивак заявил, что дивиденды будут не раньше 2026 года. 

 «Думаю, что по итогам 2024 г. мы вряд ли будем еще рассматривать выплату дивидендов, но по итогам 2025 г. — вполне реалистично. Как только мы снижаемся к уровню в районе 1,5x (по Debt / Ebitda), сразу, согласно нашей текущей дивидендной политике, мы можем вернуться к вопросу о выплате дивидендов». 

 По итогам 9 мес. 2023 года Debt / Ebitda 1,95 + после была покупка Монетки из своих и заемных средств, то есть этот показатель ухудшился. 

 Дивидендная политика Ленты:

  — выплата более 100% FCF, при Debt / Ebitda меньше 1

— выплата до 100% FCF, при Debt / Ebitda от 1 до 1,5

— выплата до 50% FCF, при Debt / Ebitda больше 1,5 (при этом, мы знаем, что для них это целевой показатель, выше которого дивиденды они могут вообще не платить)

Если бы Debt / EBITDA был бы до 1,5, то дивиденды Ленты за 2024 год могли бы составить 65 руб. при прибыли в 15 млрд руб. (и соответствующем FCF) и Payout = 50%. Это консервативный расчет и доходность в 8,85%, НО пока будет ноль. 

📈 Справедливая цена

Справедливая цена акций (по P/E = 8, снижаю оценку относительно Магнита и X5, которые оценивал по P/E = 10) и потенциальной прибыли 15 млрд руб. в 2024 году, составляет 1 035 руб. за 1 акцию (потенциал +40%). Прямо сейчас Лента убыточна, и, скорее всего, закончит 2023 год с убытками, а прибыли за 2024 год может и не быть. Нужно очень внимательно следить за отчетами. 

Отмечу важный момент. Лента купила сеть «Монетка» примерно за 80 млрд руб. (взял среднюю между публичными цифрами), если эта оценка справедлива, то основной бизнес Ленты предлагается даром, потому что капитализация всей Ленты сейчас 85 млрд руб. 

Резюме по Ленте: 

✔️ амбициозная стратегия развития бизнеса (1 трлн выручки, 8% рентабельность по EBITDA)

✔️ реорганизация бизнеса – закрытие неэффективных магазинов 

✔️ покупка эффективной сети магазинов у дома «Монетка»

✔️ перспектива восстановления прибыли в 2024 года до уровня 15+ млрд руб.

✔️ адекватный владелец бизнеса, которому принадлежит самый эффективный металлург

❌  убыточная компания по итогам 9 мес. 2023 года

❌ траффик в гипермаркетах Ленты падает, а они дают значимую часть выручки

❌  риск дополнительной эмиссии не минимален

❌  компания не платит дивиденды и сама заявляет, что они могут быть только по итогам 2025 года

Я готов добавить бумаги Ленты в портфель долей до 3-4%, когда будет свободный кэш. НО я понимаю, чего жду от компании, и я продам сразу, если увижу, что они не показывают той эффективности по EBITDA, которую прогнозируют. Это компания с очень высоким риском. Если выбирать прямо сейчас, то и Магнит, и X5 – на мой взгляд, лучше. Но у меня и те, и те бумаги есть. Лента может быть третьим выбором в потребительском секторе. 

Уважаемые друзья, помните правило канала? Если действительно полезно и интересно — ставлю лайк, чтобы поддержать автора. Не забывайте,это был большой и сложный для меня разбор Ленты 👍

Впереди – золотодобытчики (Полюс и ЮГК) и IPO Делимобиля.

Подпишитесь на мой канал, чтобы не пропустить: t.me/Vlad_pro_dengi

И вот мои обзоры двух главных российских ритейлеров — X5 и Магнита, идеи есть и там, и там, подпишитесь и читайте: 

X5: t.me/Vlad_pro_dengi/661 (справедливая цена = 2 993 руб. за 1 расписку)
Магнит: t.me/Vlad_pro_dengi/689 (справедливая цена = 8 250 руб. за 1 акцию)