В 2025 году по мере смягчения денежно-кредитной политики мы ожидаем дальнейший рост российского рынка акций. Ожидаемая доходность с учётом дивидендов может составить 35% — достойная альтернатива банковским депозитам и облигациям.
Самый высокий потенциал отмечаем в нефтегазе, IT и потребительском секторе.
При этом если рассчитывать на ослабление рубля в 2025 году, то нефтегаз — единственный ориентированный на экспгрт сектор в числе наших фаворитов. Торгуется с мультипликаторами 3,5x P/E и 1,6x EV/EBITDA на следующий год.
Ожидаем снижение доходности индекса ОФЗ на 2,5% за год с 16,5% до 14%, что принесет 25% за год на фоне замедления инфляции до 5% в 2025 г. и снижения ключевой ставки до 16% с продолжением этой тенденции в 2026 г. Инфляция снизится под воздействием трех факторов: замедления кредитования, охлаждения экономики и сокращения бюджетного дефицита (стимула).
Главное
• Первый фактор: в IV квартале 2024 г. индекс ОФЗ вырос на 8% из-за смягчения позиции ЦБ на фоне замедления кредитования.
• Второй фактор: ожидаем торможение ВВП по трем составляющим — потребление населения, капвложения компаний и госрасходы.
• Третий фактор: дефицит бюджета в 2025 г. составит 0,5% от ВВП — отдают почти столько же, сколько и забирают в виде налогов.
• Не ожидаем давления на ОФЗ со стороны аукционов в 2025 г. — притоки от купонов и погашений ОФЗ балансируют объем размещения.
• Топ в облигациях: второй эшелон (рейтинг A) с доходностью до погашения(YTM) 27%+ — ожидаем доход 30–40% за год.
Рынок госбумаг закрывает год на максимумах с лета 2024 г. благодаря паузе в ужесточении ДКП ЦБ (106,37 п. по индексу RGBI по закрытию на 26.12.2024).
В первые торговые недели нового года рынок, вероятно, предпримет попытку скорректироваться после стремительного роста в декабре в преддверии важных геополитических событий, намеченных на третью декаду января. Также к концу месяца станет понятна динамика инфляционного импульса – в преддверии заседания 16 февраля реакция инвесторов на статистику по недельной инфляции будет повышенной. ЦБ видит первые признаки усиления дезинфляционных факторов, но статистика пока указывает на сохранение повышенного инфляционного давления (0,33% за неделю и 9,7% г/г на 23 декабря).
В базовом сценарии рассчитываем на снижение геополитических рисков в 2025 году и начало цикла снижения ставки, в связи с чем возможную январскую коррекцию можно использовать для увеличения позиции (до 20% портфеля) в длинных ОФЗ-ПД или корпоративных облигациях с фиксированной ставкой и рейтингом ААА-АА.
Вышедшие данные снижают вероятность преодоления психологической отметки в 10,0% г/г по итогам 2024 года, тем не менее с учетом базы начала 2024 года, инфляция, по нашим оценкам, превысит данный уровень в 1кв25, прежде чем начать снижаться. В этом ключе факторами для решения и риторики Банка России в феврале будут являться как текущие темпы роста цен, так и опережающие индикаторы (прежде всего, динамика кредитования).
«Банк России в декабре отказался от дальнейшего повышения ключевой ставки, сохранив её на уровне 21% и признав, что реализованное ужесточение денежно-кредитных условий, с учетом ужесточение банковского регулирования, может быть достаточно для возврата контроля над инфляцией, — пишут эксперты. — Полагаем, что изменение вектора денежно-кредитной политики оправдано, учитывая, необходимость сохранения экономического роста и того, что ключевая ставка уже на завышенных уровнях, а рост кредитования близок к остановке. Риск дополнительного повышения ставки есть, но он связан с негативным сценарием и заметным усилением инфляции. В базовом сценарии ждем стабилизации инфляционного давления и рассчитываем на переход ЦБ к снижению ключевой ставки в середине следующего года. Прогноз ключевой ставки на конец 2025 года остается на уровне 18%».
Цены за предпоследнюю неделю года выросли на 0,33%, что немного ниже 0,35% на предыдущей неделе. Годовая инфляция составляет 9,7%.
Продукты питания дорожают быстрее, в то время как нормализация курса рубля в декабре сдерживает рост цен на непродовольственные товары. Цены на услуги остаются стабильными, но отсутствие данных по авиаперелётам ограничивает информацию.
Банк России отмечает первые признаки дезинфляции, но их влияние пока неясно. В начале 2025 года инфляция может вырасти из-за низкой базы начала 2024 года, и в первом полугодии ожидается уровень около 10% г/г. В таких условиях снижение ключевой ставки маловероятно, и нельзя исключать её дальнейшее повышение. Наш базовый сценарий предполагает сохранение ставки на уровне 21% до середины года.
Таким образом, Банк России как минимум остановил цикл повышения ключевой ставки, а возможно и завершил его полностью.
В сложившихся условиях считаем целесообразным увеличить долю длинных ОФЗ с фиксированным купоном до 10-20% от портфеля к середине первого квартала 2025 г.
Несмотря на замедление кредитования в ноябре и признаки «охлаждения» экономики, рост инфляции заметно превысил прогноз ЦБ. Регулятор не может на это не реагировать. Поэтому повышение ключевой ставки до 23% выглядит, на наш взгляд, взвешенным решением в текущих условиях.
В нашем базовом сценарии 23% — это пик текущего цикла. Соответственно, следим за изменением формулировок в комментарии ЦБ — они могут спровоцировать всплеск оптимизма в длинных ОФЗ.