Опубликованная банковская статистика не показала признаков замедления и поддержала ожидания инвесторов, что ЦБ повысит ключевую ставку на 100-200 б.п. на заседании в пятницу 26 июля.

По нашему мнению, Банк России по итогам планового заседания, назначенного на 26.07.24 может повысить ключевую ставку на не менее чем на 200 б.п., то есть до уровня не ниже 18%.

На наш взгляд, повышение ключевой ставки уже назрело давно. В начале недели регулятор опубликовал расчет инфляции за июнь и, несмотря на ее снижение, текущая инфляция с поправкой на сезонность (Saar) составила внушительные 9,3% г/г (в мае 10,7% г/г), что существенно выше таргета в 4%. Как видно из статистики, в апреле-июне дезинфляционный тренд развернулся. В данной связи мы не удивимся, если по итогам заседания ставка будет повышена даже до 20%.

В разгоне инфляции следует винить высокий потребительский спрос, который продолжает расти темпами, превышающими текущие возможности экономики, при высокой экономической и кредитной активности.

Вчерашние данные от ЦБ РФ показали, что индикатор бизнес-климата за июль упал с 10,6 п. до 7,7 п., обновив минимум с февраля. Такая динамика объясняется резким ухудшением оценок текущей ситуации при более сдержанном ухудшении ожиданий российских предприятий. Понижательная динамика индикаторов наблюдалась на фоне проблем с дефицитом кадров и с проведением внешних расчетов.

Респонденты отметили также ослабление потребительского спроса (текущие оценки ушли к уровням второго квартала 2023), но в связи с продолжившимся ростом издержек ценовые ожидания бизнеса РФ в июле подросли – показатель прибавил 0,1 п., увеличившись до 21,4 п., нового максимума с января. Сигналы об ухудшении бизнес-климата вкупе с опустившимся ниже 50 п. еще в июне составным индексом PMI добавляют аргументов для повышения ключевой ставки менее, чем на 200 б.п. Тем не менее пока рост ставки до 18% годовых все же остается базовым сценарием.

ЦБ РФ с 2008 года проводил три цикла ужесточения денежно-кредитной политики, не считая текущего. Самый короткий цикл продолжался 288 дней и относится к 2014 году. В его рамках ключевая ставка была повышена в общей сложности на 11,5 п.п. Это оказало давление на рынок акций: индекс Мосбиржи повысился примерно на 1,5% с начала марта по середину декабря 2014 года. Два других цикла продолжались 346 дней (19.03.21-28.02.22) и 422 дня (04.02.08-01.04.09). Ключевая ставка повышалась на 15,75 п.п. и на 4 п.п., на фоне чего индекс Мосбиржи терял около 29% и 49% в соответствующих периодах.
В рамках текущего цикла ключевая ставка повышена уже на 8,5 п.п., а индекс Мосбиржи практически не изменился с июля 2023 года. Банк России на следующей неделе, возможно, повысит ставку еще на 100-200 б.п. Более сильное (но менее вероятное) повышение может оказаться последним в текущем цикле, так как в двух предыдущих циклах ставка достигала максимума за два-три месяца до пиковых уровней по инфляции"

Опубликованные вчера оценки от ЦБ показали, что аннуализированная инфляция с поправкой на сезонность в июне замедлилась с 10,66% до 9,29%. Темпы роста цен на услуги после майского всплеска сократились практически в два раза. Ослабилось ценовое давление и в непродовольственных товарах, но удорожание продовольствия ускорилось с 0,66% м/м до 0,97% м/м с коррекцией на сезонность. Важно подчеркнуть, что темпы роста цен без учета ЖКХ, плодоовощей и нефтепродуктов вернулись к апрельским уровням, а рост базового показателя (исключающего волатильные компоненты) замедлился с 11,6% до 6,9%, до уровней первого квартала. 

Тем не менее наиболее вероятным исходом заседания ЦБ на предстоящей неделе все еще видится повышение ключевой ставки до 18%, если статистика до 26 июля не будет неожиданно позитивной.

Индекс госбумаг RGBI вчера обновил годовые минимумы – доходность индексного портфеля ОФЗ выросла на 16 б.п. – до 16,25% годовых. Основное снижение котировок пришлось на участок 2-5 лет, где доходность достигла 17,2% — 16,3% годовых соответственно: ожидания инвесторов относительно масштабов ужесточения ДКП и сроков удержания ставки на высоком уровне продолжают ухудшаться. Так, годовая ставка ROISfix составляет 19,1% годовых, что предполагает ключевую ставку на уровне ~20% через 1 год.  

Как мы отмечали накануне, ставка 18%, на наш взгляд, уже в цене ОФЗ. Однако рост ожиданий относительно дальнейшего ужесточения политики ЦБ и повышения ставки до 20% толкает цены госбумаг еще ниже. В целом, вероятность сценария повышения ставки до 20% к концу года мы оцениваем на уровне ~30%.

По-прежнему не рекомендуем пытаться играть на «отскок» котировок длинных ОФЗ-ПД; основой облигационного портфеля должны оставаться корпоративные флоатеры.

Вчера Росстат опубликовал данные по инфляции за июнь и за неделю по 8 июля. Рост потребительских цен в июне составил 0,64% м/м (немного ниже наших ожиданий), что определило ускорение инфляции до 8,6% г/г (8,3% в мае). С поправкой на сезонность (SA) рост цен, по нашим оценкам, замедлился до 0,72% м/м (0,84% в мае), что соответствует аннуализированной инфляции (SAAR) на уровне 9,0% г/г в июне и 8,4% г/г за последние три месяца (10,6% и 6,9% соответственно месяцем ранее). В отличие от предыдущих месяцев, в июне ключевой вклад в рост инфляции внесли продовольственные товары, а именно плодоовощная продукция. Рост цен на услуги, хоть и замедлился, но оставался очень высоким (0,7% м/м SA).

Рост цен со 2 по 8 июля составил 0,27% н/н (0,66% неделей ранее) на фоне продолжения индексации регулируемых цен и роста цен на авиабилеты. Темпы роста цен на бензин дополнительно ускорились (до 0,6% н/н), что привело к ускорению темпов роста цен всей непродовольственной корзины. Темпы удорожания продовольственных товаров замедлились, но остаются существенно выше сезонной нормы.

Мы думаем, что высокая ключевая ставка с нами надолго и не исключаем негативных сюрпризов на ближайших заседаниях. Считаем такую ставку губительной для экономики, ведь повышение ставки само по себе не решает структурных проблем в экономике.

Переждать шторм лучше всего в облигациях с плавающим купоном. Но стоит учитывать кредитное качество эмитентов, так как эмитенты с высокой долговой нагрузкой и плавающей ставкой могут просто не пережить этот шторм и утонуть в морской пучине.