металлургический сектор

При текущих ценах EBITDA «Евраза» по итогам 2018 года можно оценить в пределах $3,5-3,6 млрд. на фоне благоприятной ценовой конъюнктуры и слабого рубля, что предполагает коэффициент «стоимость предприятия/EBITDA 2018о» примерно 3,5-3,6 и доходность свободных денежных потоков после уплаты процентов в пределах 13-16% (в зависимости от динамики оборотного капитала).

Хотя ситуация на рынках стальной продукции остается позитивной, и мы не ожидаем значительной коррекции цен в 2П18, котировки российских сталелитейных компаний (а также прочих эмитентов горно-металлургического сектора), вероятно, будут определяться прежде всего геополитическими факторами.

Дополнительным фактором давления на котировки являются сообщения в СМИ о предложении советника президента РФ Андрея Белоусова повысить налоговую нагрузку для горно-металлургических компаний, финансовые результаты которых в последнее время значительно улучшились благодаря позитивной ценовой динамике на мировом рынке и ослаблению рубля.

Petropavlovsk Pls

Производство золота в 1 кв. 2018 г. сократилось на 5%

Снижение добычи и рост цены реализации.

Petropavlovsk plc (POG LN – без рекомендации) опубликовала результаты производственной деятельности за 1 кв. 2018 г. Общий объем производства золота в 1 кв. 2018 г. сократился на 5% год к году до 112,6 тыс. унций. Выпуск упал на всех участках, за исключением Маломыра, где был зафиксирован рост на 70% год к году до 27,9 тыс. унций. Объем реализации золота за отчетный период сократился также на 5% и составил 112,244 тыс. унций. При этом средняя цена реализации, даже с учетом отрицательного эффекта от хеджирования (35 долл./унция), выросла на 4% год к году до 1 295 долл./унция, что выше среднего уровня 2017 г. (162 долл./унция). Цена реализации без учета хеджа близка к цене реализации крупнейшего российского золотодобытчика ПАО «Полюс», у которого средняя цена проданного золота в 2017 г. составила 1 336 долл./унция, а объем продаж снизился на 6%.

Компания не меняет производственный план на нынешний год.

Этот год начался с впечатляющего ралли (РТС +14%), которое оказалось неожиданным в свете маячащих на горизонте санкций США в отношении российского долга, а также президентских выборов. Это подстегнуло аппетит к риску и рост вложений розничных инвесторов в акции в 1К18. Сектор электроэнергетики стал самым популярным в сегменте акций накануне сезона выплаты дивидендов, второе и третье место занимали нефтегазовый и металлургический секторы. Наиболее активно торгуемыми оказались бумаги АЛРОСА на фоне восстановления в алмазной промышленности, а также Лента и Х5 из-за их заниженных оценок. Доходности продолжали падать, стимулируя фиксацию прибыли в облигациях и миграцию в другие классы активов. К сожалению, в 1К18 сложно было предположить, что в начале апреля РТС рухнет на 14% из-за геополитического конфликта и новых санкций.

По материалам отчетности, размещенной на сайте

www.e-disclosure.ru/portal/FileLoad.ashx?Fileid=1412377

На примере Ашинского металлургического завода.

Как всегда в первую очередь интересует две вещи: Стоимость чистых активов и рыночная капитализация. Чтобы цифры сделать меньше и удобнее буду рассматривать все стоимостные величины как стоимость величины, приходящаяся на одну акцию Общества.

1. Цена акции по чистым активам — 19,04 рубля (мой расчет, по расчетам самого предприятия немного выше). Рыночная цена акции — 4 рубля. Это две объективные величины относительно отдельного сознания аналитика. Цену акции по чистым активам можно назвать Балансовой стоимостью акции или Бумажной стоимостью. Рыночная цена — это (реальная?) денежная стоимость акции в момент времени. В идеале цены должны совпадать. Здесь все не идеально. И эта неидеальность запускает процесс мышления разных людей для понимания возникшей разницы потенциалов. А какие здесь потенциалы движения. Два крайних: Движение рыночной цены вверх в данном случае к цене акции по чистым активам; или наоборот, движение цены по чистым активам вниз в данном случае к рыночной стоимости. А движение здесь очень большое. Есть еще третий вариант движения: навстречу друг другу, для меня пока он имеет меньшую вероятность, чем первые два варианта. За отчетный период можно констатировать снижение цены чистых активов и движение цены акции по чистым активам вниз к рыночной стоимости. Цена акции по чистым активам за год опустилась на 3,9%. И вероятность снижения стоимости чистых активов в следующем году существует. Оценить ее я лично не могу. А рынок оценивает как весьма высокую, потому что облигации завода торгуются сейчас по 90% от номинала, а это предполагает ожидание технического дефолта по выплатам ближайшего купона. В чем может быть дело. А дело может быть в высокой краткосрочной кредиторской задолженности предприятия. Цена краткосрочной кредиторской задолженности составляет 7,37 рублей на акцию. Половину краткосрочного долга — это задолженность перед поставщиками и подрядчиками. За счет этого долга сформированы материальные запасы. Материальные запасы в целом, если их вернуть обратно, покрывают всю краткосрочную задолженность. Но они то пойдут в производство, переработаются в готовую продукцию, которую нужно продать и только потом расплатиться с Поставщиками материалов. Я не знаю каково качество выпускаемой продукции, и востребованность этой продукции на рынке? Смогут ли продать готовую продукцию — закладывает ли рынок этот риск в цену акции? Этого я не знаю. Но предприятие в отчетном периоде получило прибыль от продаж продукции в размере 2,93 рубля на акцию. Это притом, что чистый убыток на акцию по итогам отчетного года составил 0,78 рублей. Производство способно создавать прибыль (значит, продукция надлежащего качества и востребована рынком). При таком производстве срок окупаемости всех активов предприятия составляет 14 лет. Это с учетом того, что в активы включено незавершенное производство, т.е. оборудование, которое еще не работает и не создает деньги. Окупаемость всех долгов 8 лет. Итак, что получается рабочие и инженеры создают прибыль, а менеджмент эту прибыль превращает в убыток. За счет чего? Резервы по сомнительным долгам составляют 1,22 рубля на акцию. Отрицательная курсовая разница составила 2,44 рубля на акцию. Ну и собственно, списание недостач и хищений 0,14 рублей на акцию. Допущены сомнительные долги — менеджмент не правильно оценил способность контрагентов расплатиться по обязательствам. Не без этого. Резервы нужны, без них никуда. Возможно резервы находятся в валюте. На них еще и курсовая разница начислена. Непонятно для меня как сложилась такая курсовая разница? Получается покупали валюту в отчетном периоде на максимумах? Получается, что стоимость чистых активов уменьшил в отчетном периоде валютный курс? Для меня основной риск предприятия не в производстве, а в валютном риске, при чем валютный риск не компенсируется производством. Но валюты в балансе я не нашел, но нашел оборудование купленное за валюту (это мое предположение). Купили за валюту оборудование и именно его стоимость теперь переоценивают, и исправить это уже нельзя. Это оборудование находится в незавершенном производстве. У меня так получилось. Но, думается мне, что кредиты должны предприятию дать, и оно способно расплатиться с текущей задолженностью, поэтому я решил купить немного облигаций в пределах 90%-93% от номинала. А акции могут упасть еще ниже, особенно, если рубль будет дорожать по отношению к доллару. И как тут министерству финансов не играть против рубля?