Электроэнергетика

Например, обыновенные акции сетевых МРСК Сибири и Ленэнерго выросли в пределах 70%, Дагестанской энергосбытовой компании — на 31%, Дальневосточной энергетической компании — на 78%, а ТНС-энерго Воронеж — на 102%. Ряд других низколиквидных представителей сектора также существенно подросли.

1

2

Примечательно, что весь сектор начал расти с начала октября, а на этой неделе уже началось ускорение котировок. На практике это означает предварительную скупку бумаг теневыми игроками или инсайдерами, а также последующим разгоном и распределением акций ритейл-инвесторам по более высоким ценам. Поскольку акции межрайонных сетевых и сбытовых компаний обладают очень низкой ликвидностью, подобная схема позволяет заработать огромную прибыль в короткие сроки.

Большая часть этих компаний работают с крайне низкой рентабельностью и периодически отчитываются об убытках. Однако они торгуются с огромным дисконтом к средним оценкам российского рынка. Среднее значение мультипликатора Р/Е сектора в районе 5 (пяти), а динамика индекса электроэнергетики MOEXEU за последние 5 лет почти в три раза отстала от динамики индекса Московской биржи:

3

Причины отставания просты — высокая капиталоемкость бизнеса, постоянные ремонты электросетевого хозяйства, при этом регулируемая государством тарифная политика и как следствие — крайне низкая рентабельность и нестабильные дивиденды.

Чтобы увеличить дивидендный поток, компания «Россети», являющаяся мажоритарным акционером всех российских электросетевых и сбытовых предприятий, предложила включать в тариф на передачу электроэнергии дивиденды. Формально это означает увеличение тарифа на сумму расчетной предпринимательской прибыли, которая станет источником для формирования дивидендов.

На первый взгляд эта идея звучит странно, но она имеет полное право на существование. Если государство регулирует тарифы электроэнергетических компаний, то оно же обязано позаботиться об источнике их дивидендов. Тем более, что самым большим акционером является само государство, владея 88% «Россетей».

Кроме этого, в тарифы на транспортировку газа, нефти и нефтепродуктов уже давно включены расходы на дивиденды, а в тарифах на тепло- и водоснабжение источником дивидендов выступает расчетная предпринимательская прибыль. Кажется нелогичным, что в тарифах сетевых компаний источник компенсации затрат на дивиденды отсутствует.

Предложение «Россетей» уже публично поддержал самый жесткий критик бизнеса — первый вице-премьер РФ Андрей Белоусов. По оценке монополии, если эта инициатива будет согласована с Правительством, то дивидендный поток «Россетей», получаемых со всех своих дочерних компаний, может вырасти до ₽45 млрд. в год. Учитывая, что в прошлом году «Россети» получили всего ₽1,157 млрд. дивидендов, это предполагает их 40-кратное увеличение к 2020 году.

4

Очевидно, что под эту идеи наиболее информированные игроки начали активно скупать акции сектора электроэнергетики еще с конца сентября. Но формальным спускомым механизмом для массового разгона котировок послужило заявление главы «Россетей», который в среду заявил, что вопрос о включении дивидендов в тарифы будет решен в течение месяца.

Самый главный вопрос заключается в том, остался ли еще потенциальной апсайд в этой идее, или инсайдере уже сняли весь банк со стола? По итогу 2020 года совокупная выручка всех дочерних компаний «Россетей» составила около ₽1 трнл. Увеличение совокупного дивидендного потока до ₽45 млрд. предполагает всего лишь 4,5% дивдоходности. 

Но дьявол кроется в деталях. 4,5% — это в среднем по сектору. Например, МРСК Центра и Повольжья уже платят дивиденды по обыкновенным акциям с доходностью 8,8%. Поэтому маловероятно, что их выплаты значительно увеличатся после реформы.

В то же время ТНС-Энерго Воронеж #VRSB и прочий «нелеквидный неликвид» сегодня вообще не платит дивиденды. Поэтому средние 4,5% от ₽27 млрд. выручки этой компании означает ₽21 дивиденда на акцию, что даже после двухкратного роста котировок дает 10% дивдоходности. Это прилично, но недостаточно для неликвидного актива, поскольку аналогичную дивдоходность даст Газпром по итогам 2021 года.

5

Еще пример — выручка Дагестанэнергосбыта #DVEC составляет ₽96 млрд. В данный момент компания не платит дивиденды. «Усредненные» 4,5% от ₽96 млрд. предполагают дивидендную выплату в размере ₽4,32 млрд. Поскольку акционерный капитал состоит из 17,207 млрд. акций, размер дивиденда может составить ₽0,251 на акцию. При текущей цене акций в размере ₽1,48, форвардная доходность составляет 17%, что намекает на потенциал роста примерно до ₽2 рублей за акцию.

6

В рамках этого обзора мы не можем разобрать весь электроэнергетический сектор. Однако вы можете сделать это самостоятельно. Заходите на сайт Смартлаб, открывайте карточку каждой компании из сектора электросети / энергосбыт и по ссылке «Таблицы МСФО / РСБУ» получите всю необходимую для расчета информацию.

7

Нужно учитывать, что скорее всего данный механизм распределения дивидендов будет касаться только обыкновенных акций, большей частью которых владеет государство через «Россети». Поэтому, если уставной капитал компании образован из обыкновенных и привилегированных акций, маловероятно, что изменится дивполитика по префам, и нужно брать в расчет только обычные бумаги.

По этой причине котировки обыкновенных акций Ленэнерно с предшествующей дивдоходностью в 1,4%, взлетели на 70%. В то же время котировки префов с дивдоходностью 9%, — не изменились. Рост цен на привилегированных акции других, менее ликвидных компаний, можно объяснить только ажиотажным спросом на фоне непонимания этого вопроса.

Кстати, тарифная реформа предполагает рост дивидендных выплат Ленэнерго с текущих ₽3,65 млрд. до примерно ₽5 млрд. Это предполагает примерно 9%-10% дивдоходности по префам и 4,1-4,2% по обыкновенным акциям. По этой причине я думаю, что апсайд в акциях Ленэнерго исчерпан.

Подытожив можно прийти к выводу, что потенциал роста в бумагах электросетевых и сбытовых компаний еще остался, но нужно точечно рассматривать каждую компанию. Как это делать — я только что продемонстрировала. Если в результате расчета вы видите ожидаемую дивдоходность в 14% и выше — это говорит о наличии апсайда. 

Если дивдоходность меньше 13,5-14% — потенциал роста исчерпан. Акции этих компаний крайне неликвидные, поэтому доходность по ним должна быть как минимум на 5-6% выше доходности низкорисковых 10-летних ОФЗ, которая в данный момент составляет ~7,5%.

Однако ключевое условие всех этих прогнозов — утверждение Правительством расчетной предпринимательской прибыли в тариф на передачу электроэнергии, которая должна стать источником для формирования дивидендов. 

Если этого не произойдет, — то акции в считанные часы отыграют весь свой предыдущий рост в обратную сторону. Поскольку нет никаких гарантий утверждения этого решения и всё это может быть просто одной огромной манипуляцией, не стоит вкладывать в эту идею больше, чем 5-10% от капитала.

В завершение скажу, что возможно стоит обратить внимание на главного бенефециара этой реформы — на акции «Россетей». Сегодня инвесторы закладывают в котировки компании ожидания, что монополия не будет делиться дивидендным потоком от дочек и поэтому ее акции не затронул прошедший ажиотаж. Но это уже тема отдельного поста.

8