Блог компании Mozgovik | Итоги недели: санкций больше - ставка ниже

Итоги торгов

Неделя начиналась достаточно скучно — новостей практически не было. Основные экономические события произошли в четверг и пятницу: SDN лист Сбербанка, Альфы, Алросы и смягчение ДКП и валютного контроля от ЦБ.

Индекс Мосбиржи упал. Но я все равно смотрю позитивно на итоги, так как стали возвращаться некоторые атрибуты прошлого. Так в списке наиболее подорожавших акций есть ДВМП, про который активно писали телеграмм-каналы.

В списке наиболее упавших логично находятся попавшие под санкции компании и депозитарные расписки. Вторые из-за блокировки банков-брокеров, через них будет не купить, а не всем хочется ждать перевода акций другим брокерам. Сбер вроде должен переводить бумаги в Атон и БКС. БКС пока написал, что информация не соответствует действительности.

Никому не кажется странным, что ни один не взялся переводить бумаги в ТКС? Это же самый большой по количеству клиентов брокер, или это сделать сложнее чем в Инвест палату?

Главное событие недели — ЦБ снизил ставку до 17%. Индекс гособлигаций на этом вернулся к значениям утра 24 февраля. Кривая доходностей сделала очередное смещение примерно на 1 п.п. вниз. На мой взгляд, интерес у частных инвесторов к ОФЗ сейчас должен умереть. Брать трехлетние облигации с доходностью 11% при ключевой ставке 17%, инфляции 16,7% и высокой неопределенностью — это путь неповоротливых банков, оставьте это им. В корпоративных облигациях в среднем премия около 4 п.п. к ОФЗ, то есть дают также меньше ключевой ставки. Консенсус, который вытекает из этих ставок — смягчение ДКП будет продолжаться.

Темы недели

ЦБ оперативный контроль

Планирование ЦБ можно описать двумя скриншотами:

Покупаем золото за 5 тыс. рублей у банков.

Не покупаем золото за 5 тыс. рублей у банков.

Разница в две недели. «В связи с существенным изменением рыночной конъюнктуры». Интересно ЦБ в курсе, что эту рыночную конъюнктуру он же и создал? Также любопытно, попытались ли они узнать как дела у тех, кто это золото банкам продает? Полиметал даже сам выпускал комментарий:

«Группа не ожидает, что в результате недавнего заявления Центрального Банка РФ о покупке золота у коммерческих банков по фиксированной цене в 5 000 рублей за грамм (на момент выхода пресс-релиза около US$ 1 800 за унцию) цена реализации существенно снизится, так как продажи золота осуществляются на экспорт и для удовлетворения потребительского спроса на физическое золото по мировой рыночной цене».

Итого — две провальные попытки квази QE (скупка ОФЗ, скупка золота). Минфин тоже тратить триллион не спешит, добавив пункт про привилегированные акции и уже намерен докапитализировать РЖД.

То что происходило с валютой — отдельная песня. Курс доллара опустился ниже, чем когда вся страна узнала, что Ленин создал Украину. Компаниям, которые работают в валюте сейчас не легко. Как планировать бюджет, когда у тебя сегодня курс — 75, через 2 недели — 120, еще через 2 недели — 90, а еще через 2 — 70? Причем крепкий рубль экономике не на руку, так как ориентир все еще экспорт. Постепенно снижали или убирали импортные пошлины, но делают это медленней, чем рубль укреплялся. В конце недели ЦБ отменил комиссию на покупку валюты, видимо курс снова может начать расти. Во всяком случае, мне не кажется глупой идеей просто купить валюту.

Ставку снизили не потому что победили инфляцию, а потому что наступила рецессия:

«Сегодняшнее решение отражает изменение баланса рисков ускорения роста потребительских цен, спада экономической активности и рисков для финансовой стабильности».

Интересно теперь увидеть данные по кредитованию. Февраль в кредитах физикам был достаточно оптимистичный: доля просроченной задолженности снизилась, при этом кредитный портфель все еще рос двузначными темпами, хоть темп и замедлился.

Инфляция

На 1 апреля вышли данные по инфляции, где очередное замедление темпов роста. Инфляция за неделю прибавила 0,99%. Годовая инфляция составила 16,65%.

Интересно как по индексу Tinkoff отличаются данные потребительской активности Москвы и России в целом.

Москва — все плохо. В Санкт-Петербурге примерно также, чуть лучше.

А по России все более-менее.

Для себя сделал вывод, что Магнит сейчас лучше X5 (доля Москвы и Санкт-Петербурга у Х5 больше). Хотя продуктовый ритейл — это лишь часть индекса. Такой провал — скорее связан с выбывшими услугами, которые характерны для больших городов: транспорт, развлечения. Но в данных по супермаркетам в Москве также провал, а в целом по стране показатель вырос.

Санкции

SDN — вид токсичных санкций. Тем кто хочет работать в США, работать с Алросой, Альфой и Сбером нельзя.

Любопытно, что Алроса на это ответила примерно так:

Компании изначально не были под блокирующими санкциями. Это наводит на мысль, что другие компании, против которых введены лайт-версии санкций, вроде запрета на кредитование, также перейдут в статус полного запрета.

С банками тяжелая ситуация. Где крупным компаниям, которые работают с иностранцами иметь счета? Видимо, остается только Газпромбанк, который попал пока только под запрет на привлечение капитала. Блокировать Газпромбанк наверно будут в последнюю очередь, европейцам же через него еще газ покупать надо.

Сбербанк может казаться дешевым, но вот на таких санкциях может отвалиться большое количество активов. На 20 крупнейших клиентов приходилось 23% кредитного портфеля, а на 20 крупнейших вкладчиков 16% депозитов. И это все еще сильно лучше ВТБ, у которого доля 10 крупнейших вкладчиков составляла 31%. Костин даже уже сказал, что докапитализация у ВТБ точно будет.

Это не та нефть, которую вы ищите

Появились факты обхода эмбарго на российскую нефть.

Нефтяная компания Shell смешивает российские нефть и нефтепродукты с нефтепродуктами других стран, получая легальную смесь.

На этой новости думаю, что где-то Джонни Рокфеллер расплылся в улыбке. Новость вселяет оптимизм относительно поспешного ухода иностранных компаний. Все таки американскую экономику многие считают рыночной.

Расширение информационной дыры

На прошлой неделе писал про надвигающиеся проблемы с раскрытием информации. На этой неделе исчезли страницы с раскрытием:

Сбер, у которого на e-disclosure пока все отчеты есть.

Транснефть снесла все подчистую.

Интер РАО удалила страницу сайта, но на e-disclosure пока все есть.

Без информации будет трудно и это точно не снижает волатильность. Сейчас, пожалуй, самое ценное что может быть — наличие коммуникации с компаниями. Вот как реагировать сущ. факт у ТМК?

«ТМК не будет публиковать решение совета директоров о дивидендах за 2021 год».

Мы что-то решили, но никому не скажем что.

Рукотворный дефолт

На прошедшей неделе Минфин впервые заплатил по евробондам рублями (перевел на счета типа «С»), так как с заблокированного счета в долларах он не прошел. Минфин изначально сообщал, что если будет так — платеж будет рублевый. Счет типа «С» достаточно ограничен в действиях, можно только купить ОФЗ. Ну или заплатить государству по налогам и пошлинам.

Bloomberg пишет про неизбежный дефолт. Трудно поверить, что такая ситуация возможна. Но в этом году я уже один раз блумбергу не поверил, поэтому говорить что это бред не стану. Если держателям нужен дефолт — будет дефолт. Силуанов еще сообщил, что будут судиться при таком сценарии. Ага, в Басманном суде — чтоб наверняка.

Объемы торгов и счета

Биржа стала раскрывать меньше информации о участниках торгов, но количество счетов на конец марта все таки опубликовали. Результат вселяет оптимизм относительно судьбы фондового рынка. Количество уникальных клиентов в марте выросло до 18,9 млн.

Количество активных клиентов, где была хотя бы 1 сделка за месяц, упало примерно на миллион. Но это скорее из-за того что торговых дней было мало, а не потому что среди 18,9 млн много банкротов. Посмотрим, что покажут (и покажут ли?) через месяц. Досадно, что перестали раскрывать статистику крупнейших брокеров, интересно узнать какая динамика по клиентам у брокеров, попавших под санкции, и большой ли приток на этом фоне у Тинькофф.

СПБ биржа, на мой взгляд, в очередной раз показала свою несостоятельность как конкурента Мосбиржи. При куда меньших ограничениях, объемы торгов лишь на треть превысили объемы торгов по акциям Мосбиржи, где было только 6 торговых дней в марте, и то инструменты добавлялись постепенно. У СПБ тоже было меньше обычного торгового времени: иногда торгов не было, но чаще они начинались к вечеру. В любом случае, по количеству часов было в разы больше.

Мосбиржа не отказалась от планов добавить компании из Азии, обещают это сделать в этом году. Поэтому логично для ищущих диверсификации начать искать интересные компании в этом регионе. Биржа добавила комментарий:

«Мы сейчас все эти юрисдикции рассматриваем, уже наученные текущим опытом, поэтому четко понимаем, что необходимо десять раз оценить все депозитарные цепочки и убедиться, что они являются работоспособными».

Азиатский рынок, если появится, там должно быть меньше рисков зависнуть из-за проблем с депозитариями. Как это сейчас происходит с бумагами, которые имеют листинг в Лондоне.

Отчеты

Камаз

Прибыль на акционеров выросла на 21%. Чистый долг больше 4х EBITDA — это очень много. Мультипликаторы IT компании, P/E=18,3. Ничего интересного.

Возможно, на фоне уходов иностранных автопроизводителей будет рост выручки, но думаю, что это не стоит таких денег. В акционерах пока есть затаившийся Daimler, который приостановил работу с Россией.

СПБ биржа

На IPO СПБ биржи, кажется, заработали все: Предыдущие владельцы в лице Фридома, который акции продавал на пре-IPO, менеджмент, которым раздали опционы. Все, кроме последующих акционеров. Очищенная операционная прибыль удвоилась, но надо понимать, что в 1-ом квартале объем торгов упал на 42% относительно 1 кв. 2021 г. Комиссий будет меньше. P/E без учета опционов 17,5. У Московской — 8,5, при этом есть комиссии на денежном и валютном рынке, рост которых перекрывает выпадание объемов фондового рынка в 1-ом квартале.

Группа Позитив

Записал конспект презентации результатов. Если коротко — дорого, но на фоне роста результатов и ожидаемого кратного дальнейшего роста — это может быть оправдано.

226 млн потратили на IPO, без них рентабельность была бы выше. 2140 млн руб. прибыли и рентабельность 30%.

ДВМП

Прибыль выросла в несколько раз, текущий P/E = 2,7. Лозунги, которыми подогревали интерес к компании телеграм каналы на мой взгляд корректные:

 «Этот год для грузовой логистики в целом обещает быть если не кризисным, то крайне непростым, но у FESCO (ДВМП) всё наоборот. Грузопотоки ДВМП на Дальнем Востоке, особенно контейнерные, должны показать рекордный рост». РДВ

Но дивиденды решили не выплачивать, о чем было известно заранее. У компании большие планы на восстановление флота. С другой стороны текущая ситуация такая, что можно увеличить капзатраты в 10 раз, и еще останется значительная сумма, чтобы гасить долг, который из критичного несколько лет назад (4х EBITDA) стал фактически незаметным (0,4x EBITDA).

Абрау-Дюрсо

Есть только пресс-релиз: EBITDA — 2,9 млрд руб (было 2,1), чистая прибыль 1,3 (было 1,1). При капитализации 17,6 млрд и долгом около 2х EBITDA — не очень интересно.

АФК система

Не вижу смысла смотреть консолидированные данные. Самое главное — что в чистом виде дивидендов получено на 33,8 млрд рублей, на проценты и административные расходы потратили 33,7 млрд рублей. Запаса практически нет, а на инвестиции тратили. Результат — рост долга. Дивидендная ситуация в этом году достаточно некомфортная. Платить надо будет больше, а доходы в виде дивидендов получить труднее.

Наверно Степь созрела для IPO, но кому ее продавать сейчас?

OZON

Компания снизила количество раскрываемой информации. Самое интересное для меня — как растет выручка по сегментам. В частности, интересно, что происходит с рекламной выручкой, это все пока не раскрыли. Раскрыли информацию, большинство которой уже было известно: публиковали, что FCF в 4-ом квартале положительный из-за оборотного капитала. Но этот положительный свободный денежный поток ниже, чем в прошлом году. Кэша все еще много, есть возможность провести полтора года с денежным оттоком как в 2021 году, но дальше чистый долг выйдет в положительную зону.

К Озону пока отношусь осторожно, потому что не понимаю, что происходит в текущей ситуации. По идее надо снижать процент с оборота для открывающих ПВЗ, но как тогда конкурировать? Какой сейчас размер GMV и его динамика? Сколько продавцов отвалилось и отвалились ли? Пока больше вопросов. До 24 февраля казалось, что ниже 1500 за акцию — это дешево, теперь кажется что 1200 — нормальная цена для «иностранной» компании.

ЦИАН

Котировки с момента IPO упали в 3 раза. Компания стоит 4,5 выручки, EV/EBITDA около 80. Очень дорого.

В перспективы компании не верю, так как считаю, что компания не сможет победить высокорентабельного и более диверсифицированного конкурента Авито. К концу года операционные показатели начали тухнуть, в 1-ом квартале этого года на рынке было снова оживление спроса, поэтому рост не должен останавливаться. Но даже так, высокие мультипликаторы не кажутся оправданными.