Блог компании ИК Айгенис | USD/RUB – падение перед ростом. Основные выводы

Мы считаем, что текущие уровни USD/RUB привлекательны для начала формирования длинной позиции по паре через разные инструменты, в том числе фьючерсы Si-3.25 с целью 105+ в течение двух месяцев. Также актуальны для покупки замещенные еврооблигации Беларусь-27 с доходностью 13,9%, номинированные в валюте, замещенные облигации Газпрома внутри НРД с доходностью 9,5-10% среди них мы рекомендуем: GAZPRU 7.288 08/16/37, GAZPRU 3 1/4 02/25/30, GAZPRU 3 1/2 07/14/31, GAZPRU 8 5/8 04/28/34 и  GAZPRU 2.95 01/27/29. Также Россия-28 с доходностью к погашению 8,4%.

Внебиржевой курс USD/RUB по состоянию на 13 февраля 2025 г. опустился до уровня начала сентября 2024 г. (90,5 рублей за доллар) то есть снизился более чем на 20% по сравнению с пиком в конце ноября 2024 г. С начала года это самое резкое и продолжительное падение USD/RUB с марта 2022 г. Пара USD/RUB достигала локальных минимумов в районе 83 руб. за доллар 20 июня 2024 г. (это на 8% ниже текущих значений), но возвращение к ним маловероятно, так как с ноября 2024 г. по январь 2025 г. были введены крайне важные и обширные санкции в отношении финансового сектора и беспрецедентные санкции против морских перевозчиков и танкеров. Кроме того, в конце ноября был одобрен проект федерального бюджета РФ на 2025 г.

В рамках новых бюджетных параметров цена нефти Urals на 2025 г. составляет $70/барр. с учетом дополнительных нефтегазовых доходов, или 6 755 руб. при заложенном в бюджет среднем курсе на 2025 г. на уровне 96,5 руб. за доллар.

С момента объявления санкций в январе дисконт российской нефти к североморскому сорту Brent увеличился до $16/барр. Соответственно, с начала февраля цены на российскую нефть Urals упали ниже 60/барр (5 584 руб. по текущему курсу), что на 17% ниже цены с учетом дополнительных нефтегазовых доходов и на 4% ниже, чем цена базовых бюджетных доходов. До январских санкций скидка для российской нефти составляла в среднем $10-12/барр.

В результате увеличения дисконта российской нефти спред между ценами на Urals и Brent достиг новых исторических максимумов, превысив 21%, тогда как без учета дисконта спред Urals к Brent уменьшался. Однако из-за санкций импортеры теперь требуют дополнительную скидку к текущей рыночной цене Urals так как выросли и транспортные расходы.

При сохранении текущей цены нефти бюджет РФ может недополучить нефтегазовые доходы в объеме от 3 трлн руб. и выше (в январе 2025 доля нефтегазовых доходов в бюджете составила 30%). По предварительной оценке, Минфина РФ, в январе 2025 г. расходы бюджеты взлетели до 4,38 трлн руб. и были на 73,6% выше, чем январе прошлого года. Дефицит бюджета в январе 2025 г. был рекордно большим для первого месяца года: 1,71 трлн руб. (0,8% от ВВП). При цене нефти ниже $60/барр. (с 5 декабря 2022 г. Евросоюз ввел «потолок цен» на российскую нефть на уровне $60/барр.) российские экспортеры формально могут пользоваться страховыми услугами и танкерами западных компаний. Однако если цена на нефть значительно превышает этот уровень (в конце 2023 г. она была выше $80/барр.), судовладельцы и западные сервисные компании избегают сотрудничества с российскими трейдерами.

Основные причины текущего укрепления рубля

1. Временный переизбыток иностранной валюты в декабре 2024 года в результате поступлений от крупнейших экспортеров, таких как Роснефть, и в январе 2025 г. из-за отложенных валютных поступлений по ранним экспортным контрактам, включая предоплаты. В результате ставка валютного свопа в юанях остается отрицательной с конца прошлого года.

3. Ожидание позитивного исхода мирных переговоров между Россией и Украиной.

4. Сделки на разнице процентных ставок (carry trade) за счет низких заимствований в китайских юанях и покупки ОФЗ в рублях с годовой средней доходностью к погашению на уровне 16,5% для длинной кривой.

5. Отсутствие крупных сделок по покупке российских активов у западных инвесторов.

Основные аргументы в пользу укрепления пары USD/RUB

1. Возобновление роста импорта и дальнейшее сокращение экспорта и профицита счета текущих операций РФ из-за январских санкционных ограничений (лицензии позволяют проводить операции до конца февраля).

3. Глобальное укрепление доллара. В результате полномасштабных торговых войн США (Trump Tariffs 2.0) против Китая, Европы и других ключевых торговых партнеров эффективные пошлины на все товары, импортируемые в США, повысятся вдвое с текущих 2,5%. Пока меры, объявленные США в отношении Китая (пошлины на импорт в размере 10%), не требуют активной девальвации юаня от Народного банка Китая.