Блог компании Иволга Капитал | Дивидендные и недивидендные акции: финансовая отчетность (Часть 3)

Как взаимосвязаны финансовые показатели и дивиденды компании? 

Финансовая отчетность – это зафиксированная оценка состояния дел на предприятии. Исходя из того, сколько в компании находится денег и насколько она прибыльна, принимаются решения о выплате дивидендов. Когда бизнес компании развивается таким образом, что после выполнения оперативных и стратегических целей остается свободный денежный поток, то последний справедливо переходит к акционерам, проголосовавших за развитие компании рублем при покупке акций.

Гораздо более тонкий вопрос – размер выплат. Именно им отличаются дивидендные и недивидендные акции. Как следует оценивать схожие компании, которые платят разные дивиденды?

Как и в предыдущих частях исследования (1 и 2), попытаемся ответить на этот вопрос, рассматривая схожие компании-бенчмарки. Для сравнения их отчетностей возьмем показатель прибыльноcти – EBITDA и рентабельность по ней, долговую нагрузку – чистый долг, а также рассмотрим отношение CAPEX/Выручка.

Нефтяная отрасль: Татнефть (дивидендная акция) и Башнефть (недивидендная акция)

Источник данных: Смартлаб

С точки зрения финансовой отчетности, Татнефть – одна из самых привлекательных российских нефтяных компаний. Высокая рентабельность, отрицательный чистый долг на протяжении последних пяти лет, и при всем при этом, высокие показатели капитальных затрат, достаточно важных для нефтяного и нефтеперерабатывающего бизнеса. Для такого положения компании есть множество объяснений, но одно из самых важных – сравнительно консервативное поведение компании касаемо расширения своей базовой нефтяной деятельности.

На финансовые результаты Башнефти также влияет множество факторов, в первую очередь – видение бизнеса Башнефти Роснефтью, но факт остается фактом: компании по-прежнему необходимо вкладывать заработанные деньги в развитие. Особенно в тот период, когда она постепенно снижает свою долговую нагрузку: в относительных числах, соотношение Долг/EBITDA постепенно снизилось с 1,23 в 2015 до 0,58 в 2019 году.

Энергетика: Юнипро (дивидендная акция) и Мосэнерго (недивидендная)

Источник данных: Смартлаб

В этой паре сравнения также можно заметить, что дивидендная компания Юнипро явно выглядит сильнее, чем недивидендная Мосэнерго. У Юнипро выше показатели рентабельности, стабильно отрицательный чистый долг, высокий показатель относительных капитальных затрат. Компания явно уверенно справляется с денежными потоками и в состоянии безболезненно для своих финансов платить высокие дивиденды.

Перспективы выплаты дивидендов Мосэнерго ставятся под сомнением тем, что компании вероятно придется в недалеком будущем увеличить свои капитальные затраты, так как генерирующие мощности предприятий группы – одни из самых старых в России. Было бы довольно странно, если компания выводила бы деньги из бизнеса, зная, что вскоре ее ожидает начало нового инвестиционного цикла.

Ретейл: Магнит (дивидендная акция) и X5 Ретейл Групп (недивидендная акция)

Источник данных: Смартлаб

Как мы уже писали ранее, компании, несмотря на разницу в подходах к развитию на рынке продуктового ретейла, все же показывают почти одинаковые показатели рентабельности. Однако более агрессивное развитие Х5 Ретейл (рост количества магазинов в 2,3 раза против 1,7 раза у Магнита, учитывая более дорогой формат магазинов) – затратная деятельность, не позволяющая платить высокие дивиденды.

Компании, хотя и являются зачастую прямыми конкурентами, но все же находятся на разных этапах стратегического развития. Магнит сконцентрирован на оптимизации текущих форматов магазинов, а охват его устраивает. Для X5 Ретейл же помимо поиска баланса между многими зарекомендовавшими себя форматами торговли стоит задача расширения деятельности в регионах страны. Последняя цель предполагает большие затраты, чем решение исключительно оптимизационных задач. 

Химическая промышленность: Акрон (дивидендная акция) и Фосагро (недивидендная акция

Источник данных: Смартлаб

Как уже говорилось в предыдущих частях исследования, Акрон выполнил свою инвестиционную программу до 2017 года, следовательно, текущий уровень долга является достаточно комфортным для функционирования компании. Фосагро же прошли инвестиционную стадию развития бизнеса в 2019, и смогут приступить к выплате более щедрых дивидендов только после восстановления уровня спроса на мировом рынке.

Компании, помимо разных сегментов рынка сельскохозяйственных удобрений, также находятся на разных этапах инвестиционного цикла. Акрону удалось его завершить раньше, и поэтому в течение нескольких лет ему удалось поддерживать высокие дивиденды. Несмотря на то, что у обеих компаний схожая рентабельность и долговая нагрузка, Фосагро на начало этого года была еще только в стадии подготовки к регулярным выплатам больших дивидендов.

Вывод

В этой части исследования изначально планировалось проверить, насколько сильно влияние оказывают дивиденды на финансовую отчетность. Однако в ходе анализа прояснилась, скорее, обратная связь. Именно финансовое положение влияет на уровень выплат дивидендов. Финансовое положение в широком понимании этого выражения – стратегия развития компаний, стадия цикла инвестиций, уровень долговой нагрузки и ситуация на мировом рынке.

Когда компания не платит дивиденды в силу сложной рыночной и экономической ситуации в стране или отрасли, то невыплата дивидендов оправдана. Когда у конкретной компании возникают сложности в бизнесе, отказ от дивидендов выглядит тревожным сигналом. Поэтому почти естественно при оценке похожих компаний, когда одна из них платит меньше дивидендов, чем другая, появляется негативный сентимент по отношению менее щедрой компании.

Однако это ощущение ложное. Одна из основных причин сравнительно небольших дивидендов – иная финансовая политика компании, а если говорить более предметно, ее текущие инвестиционный и стратегический циклы. В данный момент менее дивидендная компания зачастую инвестирует в рост и стабильность своего бизнеса для того, чтобы выйти необходимый уровень для комфортной выплаты больших дивидендов в будущем. При прочих равных, фундаментальные причины роста у «собирающихся силами» компаний больше, чем у компаний-конкурентов, достигших своего комфортного уровня финансов. Первые пытаются привлечь инвесторов историей роста, вторые – дополнительными деньгами. В долгосрочном плане видится, что первая история более перспективна, так как выражение развития компании в акциях заметно ощутимо, чем эффект от выплаченных дивидендов.

Автор: Илья Григорьев