Блог компании QBF III portfolio management | Изменение налогового законодательства США как альтернатива программы количественного смягчения

22 декабря 2017 года президент США Дональд Трамп подписал законопроект о проведении крупнейшей за последние 30 лет налоговой реформы в стране. В частности, в рамках Tax Cuts and Jobs Act (TCJA), ставка корпоративного налога была снижена с 35% до 21%. Кроме этого законопроект предусматривает сокращение налога на средства, которые местные корпорации возвращают в страну от своей деятельности за рубежом. Для наличных средств ставка налогообложения в США при единовременной репатриации доходов составит 15,5%, в то время как для безналичных средств показатель опустится до 8%.

Сразу после принятия данной реформы крупные американские корпорации объявили о том, что освободившиеся в результате налоговых послаблений средства будут направлены на расширение программ дивидендных выплат, а также программ обратного выкупа акций. Согласно опросу Morgan Stanley, в котором приняли участие около 400 компаний из списка Fortune 500, на эти цели компании направят $0.43 с каждого «освободившегося» $1. Кроме этого компании смогут активизировать свою деятельность на рынке M&A, увеличить капитальные затраты, а также сократить собственный долг.

Ожидается, что $0.19 с каждого «сохранённого» $1 пойдут на финансирование сделок M&A, $0.17 — на увеличение капитальных затрат, исследования и разработки, $0.13 — на повышение заработных плат и бонусных выплат, в то время как $0.08 будут использованы для погашения корпоративного долга. При этом, как правило, каждая из компаний, совершающих одну из перечисленных операций, становится повышенным объектом внимания у инвесторов. В посткризисный период приток средств для осуществления некоторых из перечисленных операций во многом обеспечивался проводимой ФРС США программой количественного смягчения.

Изменение налогового законодательства уже нашло своё отражение в результатах американских компаний. Одной из важнейших задач реформы являлось возвращение доходов, полученных местными компаниями за рубежом, в страну. В первую очередь, данный вопрос касался ряда крупнейших фармацевтических и технологических корпораций. Из 61 компании, входящих на данный момент в подиндекс S&P 500 Healthcare, в I полугодии 2018 года доля налоговых выплат в общем объеме доходов до выплаты налогов превышала 40% только у 5 компаний. Аналогичный показатель во II полугодии 2017 года в отрасли здравоохранения достигал 35 компаний, в I полугодии 2017 года — 10 компаний.

В подиндексе S&P 500 Information Technology наблюдался аналогичный рост. Только 9 компаний из 65 направляли в I полугодии 2017 года более 40% своей прибыли до уплаты налогов на налоговые отчисления, тогда как во II квартале 2017 года данный показатель достиг 41 компании с последующим сокращением по итогам I полугодия 2018 года до прежнего уровня в 9 компаний. Специфическое изменение показателя во II полугодии 2017 года не является сезонным фактором — во II полугодии 2016 года рассматриваемые показатели находились на уровне 11 и 8 компаний для подиндексов S&P 500 Healthcare и S&P 500 Information Technology, соответственно.

По итогам IV квартала 2017 года налоговые выплаты компаний из индекса S&P 500 Healthcare достигли $25 млрд. при среднем показателе $11 млрд. за 3 предыдущих квартала, в то время как аналогичный показатель для индекса S&P 500 Information Technology достиг $79,4 млрд. при среднем показателе $16 млрд. за предыдущие 3 квартала 2017 года (Показатель рассчитывался как разница между «Прибылью до уплаты налогов» (Income before taxes) и «Чистой прибылью» (Net income)).

Количество компаний, для которых доля налоговых выплат от прибыли до уплаты налогов превышала 40% 
Источник: данные компаний, S&P Dow Jones Indices LLC, расчёты QBF 
* для компаний, финансовый год которых не совпадает с календарным годом, учитывались опубликованные финансовые результаты за последние 10 кварталов

Так, в IV квартале 2017 года чистая прибыль корпорации Johnson & Johnson испытала негативный эффект от законопроекта TCJA в $13,6 млрд., что связано с репатриацией средств из-за рубежа, Microsoft Corporation потерял $13,8 млрд., Cisco Systems Inc — $11,1 млрд., Alphabet Inc — $9,9 млрд., Qualcomm Inc — $6 млрд., в то время как Intel Corporation и IBM потратили на возврат средств в американскую юрисдикцию $5,4 млрд. и $5,5 млрд., соответственно.

Чистая прибыль крупнейших фармацевтических и технологических компаний, $ млрд. 
Источник: данные компаний 
* Q4 2017 соответствует кварталу с окончанием в конце января 2018 года 
** Q4 2017 соответствует кварталу с окончанием в конце февраля 2018 года 
*** синим цветом выделены компании из подиндекса S&P 500 Healthcare, зелёным — из подиндекса S&P 500 Information Technology

По итогам II квартала 2018 года налоговые выплаты компаний из индекса S&P 500 сократились на 6,3% г/г до $120 млрд., тогда как за аналогичный период годом ранее индикатор прибавил 10,1% г/г и достиг $128 млрд. В совокупности с увеличением чистой прибыли компаний из индекса во II квартале 2018 года на 26,2% г/г до $314 млрд. снижение ставок налогообложения означает не только рост объема выплаченных корпорациями дивидендов и объема программ buyback (см. «Сможет ли процедура buyback стать «топливом» для рынков»), но и повышение капитальных затрат. По итогам I квартала 2018 года соответствующий показатель для всех компаний из индекса S&P 500 увеличился на 21% г/г до $159 млрд. Дополнительные возможности для распределения средств возникнут и в связи с сокращением влияния масштабных программ репатриации зарубежных доходов.

Практически все крупнейшие технологические компании США (выручка которых на иностранных рынках по итогам II квартала 2018 года достигала 57% от совокупной выручки) возвратили большую часть иностранных доходов в Соединённые Штаты в конце 2017 года — начале 2018 года. По оценке Goldman Sachs, объем операций buyback для компаний из индекса S&P 500 в 2018 году должен увеличиться на 25% г/г и составить $650 млрд., тогда как аналитики JPMorgan Chase & Co. прогнозируют расширение индикатора на 51% г/г до $800 млрд. Что касается сделок M&A, то за первые 7 месяцев 2018 года их объем на американском рынке расширился на 46% г/г и достиг $1,27 трлн.

Эффект от сокращения корпоративной налоговой ставки на компании из различных отраслей экономики будет существенно различаться. Максимальное снижение доли налоговых выплат в общем объеме доходов до уплаты налогов по итогам II квартала 2018 года наблюдалось в секторах «Потребительских товаров длительного пользования» (Consumer Discretionary), «Информационных технологий» (Information Technology) и «Финансов» (Financial). В таблице не учитываются показатели компаний из подиндексов S&P 500 Materials, S&P 500 Real Estate, S&P 500 Telecommunication Services, S&P 500 Utilities и S&P 500 Energy в связи с заметным колебанием рассматриваемых показателей на фоне некоторых особенностей налогообложения корпораций из ряда представленных отраслей, а также существенного влияния конъюнктуры на рынке сырья на финансовые результаты данных компаний в последние годы.

Доля налоговых выплат в общем объеме доходов до уплаты налогов, % 
Источник: данные компаний, S&P Dow Jones Indices LLC, расчёты QBF 
* для компаний, финансовый год которых не совпадает с календарным годом, учитывались опубликованные финансовые результаты за последние 10 кварталов 
** Показатель рассчитывался как 1- «Чистая прибыль» (Net income) / «Прибыль до уплаты налогов от непрерывной деятельности» (Income before taxes from continuing operations).

Снижение корпоративной налоговой ставки в конце 2017 года с 35% до 21% уже оказало значительное влияние на целый ряд американских компаний. После фиксации существенных убытков в связи с репатриацией зарубежных доходов в IV квартале 2017 года, крупнейшие американские компании практически без промедления вернулись к привычным показателям по чистой прибыли. Во II квартале 2018 года совокупный показатель расширился максимальными с III квартала 2010 года темпами — на 26,2% г/г. По прогнозам Factset, данная динамика в целом сохранится до конца года. Чистая прибыль корпораций из индекса S&P 500 увеличится на 20,3% г/г и 17,6% г/г в III и IV кварталах 2018 года, соответственно.

Уже сейчас совокупный объем денежных средств компаний из индекса S&P 500 превышает $1,3 трлн., часть из которых, судя по анонсам компаний, будет возвращена акционерам в ближайшее время через повышение дивидендным выплат и программы buyback. При этом налоговые послабления позволят американским корпорациям нарастить капитальные вложения, сократить собственный долг, а также активизировать свою деятельность на рынке M&A.

Вместе с прогнозируемым ростом финансовых результатов данные факторы могут послужить новой отправной точкой для роста американских фондовых рынков, остановить который смогут лишь крупные политические противоречия внутри страны, в том числе более активное обсуждение проблемы накопления государственного долга Соединёнными Штатами. В этом плане законопроект TCJA является не только налоговой реформой, но и краткосрочным аналогом программы количественного смягчения, который, тем не менее, способен оказать существенную поддержку американским фондовым индексам в случае отсутствия крупных политических шоков.

Александр Жданов — аналитик QBF

С другими нашими обзорами можно ознакомиться по ссылке http://medium.com/@qbf

Самая актуальная аналитика — в нашем Telegram и Twitter.

Следите за нашими обновлениями также в ВК, FB, Instagram и Youtube.