ИнтерРАО акции

Этим летом я довольно активно покупал акции Российских компаний. Дивидендная доходность на Российском рынке достигла исторических максимумов и появилось много хороших идей. Однако к концу августа у меня появилась проблема, я начал покупать акции в кредит. Учитывая то, что инвестировать с плечом – не мой метод, я активно ищу, что можно (и нужно) продать из портфеля.

Первая бумага, которая пошла под нож – Интер РАО. Покупал я ее на большой просадке 10 августа этого года по 3.853 руб. за акцию. Основными причинами были: Дешевизна (На тот момент 2.1х EV / EBITDA’2018), ожидания аннулирования казначейских акций и возможный пересмотр дивидендной политики в сторону увеличения (У компании 133 млрд руб. чистой денежной позиции на балансе). Об этом писал Sberbank CIB и другие аналитические команды. Я вам также это рассказывал вот здесь: t.me/intrinsic_value/119.

Напомню, Интер РАО собрало огромный квазиказначейский пакет (29.4%). Ещё до начала этого лета Интер РАО капитал (100%-ая дочка Интер РАО) владела 18.5% акций головной компании. В июне-июле были выкуплены доли ФСК и РусГидро и квазиказначейский портфель превысил блокирующий.

Мы с коллегами (General Electric) активно обсуждаем и уже практически достигли договоренности, что они готовы идти практически в полную локализацию в Ярославской области”

“Мы обсуждаем турбину 6FA (мощностью) 77 мегаватт, а также турбину 185-195 мегаватт, мы хотим расширить линейку, чтобы максимально накрыть рынок”

Решение может быть принято в течение квартала-двух.

https://ru.reuters.com/article/businessNews/idRUKCN1MF1HQ-ORUBS

«Точно будет прирост и по выручке, и по EBITDA с 2017 годом»

«Интер РАО» может закрыть сделку по выходу из капитала Экибастузской ГРЭС-2 в этом году.

глава компании Борис Ковальчук в рамках Российской энергетической недели, отвечая на вопрос может ли сделка по выходу из актива в Казахстане быть закрыта в этом году.:

«Может быть, у нас есть несколько предложений, поэтому достаточно серьезно. Мы рассчитываем, что может получиться и в этом году. Нет — надеемся в следующем в крайний срок завершить продажу»

«Нет категорически. Не могу поддержать никак, потому что министр энергетики на президентской комиссии по ТЭК доложил президенту РФ, и это было одобрено, параметры модернизации. Там был трехлетний отбор, в этой связи мы не считаем правильным менять решение, принятое главой государства»

«Мы двигаемся, мы предлагаем. Мы соптимизировали финансовую модель проекта, мы ждем ответа. Вот у нас в конце ноября будет бизнес-форум, о котором договорились руководители двух государств, где мы в том числе будем еще раз обсуждать эти проекты. Наверное, будем говорить о малом Ерковце, где будет меньшая мощность — тысяча, одна, две, три (тысячи) мегаватт»

Увеличение программы капиталовложений, на наш взгляд, может нести в себе определенный риск. При этом стоит отметить, что апрельский проект программы капиталовложений предусматривает увеличение ее объема до 130,7 млрд. руб., так что потенциальный пересмотр в сторону повышения, по-видимому, оказался менее значительным.

Кроме того, по нашему мнению, рынок и не рассчитывал, что оставшаяся у компании доля в «Интер РАО» будет вскоре монетизирована. Следовательно, информация о том, что этот актив не будет продан ни в текущем, ни в 2019 году, едва ли повлияет на котировки «ФСК ЕЭС». Впрочем, следует отметить одно обстоятельство: с учетом того, что доля не будет продана и в следующем году, но менеджмент верит в дальнейший рост котировок «Интер РАО», компания, видимо, ожидает подорожания акций «Интер РАО» в долгосрочной перспективе, а не в 2019 году.

Кроме того, с учетом возможного приобретения сетевых активов в Башкирии мы полагаем, что в данном случае особое значение приобретает вопрос цены, поскольку сама компания не дает оценок потенциальной стоимости доли «ФСК ЕЭС» в «Интер РАО». Соответственно, мы полагаем, что пока эта новость не должна повлиять на рыночную оценку «ФСК ЕЭС».

«Я думаю, это точно не вопрос этого года, да может, и не ближайшего (времени — ред.). Компания „Интер РАО“ выразила свою позицию, что она довольна сотрудничеством с нашими компаниями. Вы знаете, что мы совместно ведем, по сути, мероприятия по параллельной работе с зарубежными странами — как трейдер выступает компания „Интер РАО“, мы подводим всю инфраструктуру межгосударственных границ, поэтому у нас сотрудничество поступательное»

«Мы верим в рост акций „Интер РАО“, в ее капитализацию, и нам интересно оставаться в капитале „Интер РАО“. Более того, они считают, что им в том формате, который существует после покупки определенного пакета ФСК, их это вполне устраивает»

Интер РАО отчиталась о росте EBITDA на 41% и прибыли на акцию на 25% в 1-м полугодии благодаря реализации мощности по ДПМ и улучшению многих производственных показателей в генерации и сбытовом бизнесе. Мы ожидаем благоприятной динамики прибыли и денежного потока, а также умеренного прогресса по дивидендам в ближайшие годы, но считаем, что финансовые успехи уже отражены в цене и акции вполне справедливо оценены рынком в сравнении с аналогами. Мы подтверждаем рекомендацию «держать», но повышаем целевую цену с 3,77 руб. до 3,93 руб.

• WACC решили понизить с 14 до 12%
• WACC будет привязан к доходности ОФЗ 7,5%. Если доха вырастет на 2пп, то и WACC вырастет вместе с ним.
• Объем программы до 2035 года = 1,35 трлн руб
• Объем обновления 39 ГВт 
• (что подразумевает ср.цену обновления мощей 34,6 тыр/кВт)
• Основной «удар» модернизации придется на 2022-2024 (11 ГВт)

WACC — ключевой параметр окупаемости, прямо влияющий на интерес генераторов к инвестициям в обновление мощностей. 

Такой исход можно назвать положительным для генераторов: при доступности дешевого долгового финансирования доходность проектов будет соответствовать стоимости капитала

• Цена проекта может вырасти, тогда окупаемость в пол сразу
• Валютный риск может привести к удорожанию проектов
• Нет уверенности в будущей загрузке построенной мощности

Интер РАО показала неплохую динамику финансовых показателей. Рост выручки был обеспечен вводом в эксплуатацию нескольких электростанций и энергоблоков, а также увеличением среднеотпускных цен для конечных потребителей. Компания показала опережающие темпы роста EBITDA по сравнению с выручкой, тем самым улучшив маржинальность. Росту EBITDA способствовало ослабление национальной валюты и увеличение рентабельности трейдингового бизнеса.

Сегодня «Интер РАО» представила умеренно сильную отчетность и провела конференц-звонок. Что касается финансовых показателей, то несмотря на то, что показатель выручки не дошел до наших прогнозов, компания показала EBITDA выше наших ожиданий на 9,4%, а чистую прибыль – выше на 6,2%. На рост показателей позитивно повлиял ввод в эксплуатацию Затонской ТЭЦ в Башкирии, а также новых блоков Верхнетагильской ГРЭС и Пермской ГРЭС. Кроме того, рост на 19% продемонстрировал сегмент Трейдинг за счет ослабления курса рубля к евро.

Конференц-звонок был достаточно информативным, но новостей, способных значительно повлиять на котировки, озвучено не было.

Были даны достаточно подробные комментарии касательно участия в программе модернизации, а также переход на эталонное регулирования сбытовых компаний.

«Таких планов нет, мы их не обсуждаем. Нам комфортна текущая структура акционерного капитала и присутствие ФСК в ней»

Руководитель блока стратегии и инвестиций Алексей Маслов отметил, что стратегией «Интер РАО» предусмотрена продажа до 25% акционерного капитала стратегическому инвестору — это может быть как крупная международная энергетическая компания, так и пул инвесторов. Но отмечает, что в настоящее время рыночная конъюнктура не позволяет говорить о том, что стратегический инвестор будет привлечен в ближайшее время.

«На горизонте нескольких лет мы свои стратегические планы не меняем»

Мы положительно оцениваем динамику операционных и финансовых показателей компании, в 2018-2019 годах ожидается рост прибыли на 20% и 11% соответственно, но мы считаем, что успехи Интер РАО уже заложены в цене, и акции торгуются примерно на уровне аналогов. Импульсом к росту могло бы стать повышение нормы выплат с 25% прибыли по МСФО, что повысило бы позиции компании в отрасли по дивидендному критерию, но этот сценарий мы пока считаем маловероятным в преддверии нового инвестиционного цикла

Капзатраты «Интер РАО» на реализацию программы модернизации энергомощностей в рамках новой программы «ДПМ-штрих» могут составить около 200 млрд рублей.

В программу модернизацию предполагается включить до 26% от общего объема энергомощностей компании. В первую очередь модернизация должна будет коснуться блоков мощностью 300 МВт и 800 МВт.

Финанз

«Ориентируемся на верхнюю границу этого диапазона»

На динамику финансовых результатов группы существенно повлияли следующие ключевые факторы и события:

• Ввод в эксплуатацию блока №12 Верхнетагильской ГРЭС установленной мощностью 447 МВт и блока № 4 Пермской ГРЭС установленной мощностью 903 МВт в июне-июле 2017 года в рамках договоров о предоставлении мощности (ДПМ);
• Ввод в эксплуатацию в марте 2018 года арендуемых станций в Калининградской области: Маяковской ТЭС и Талаховской ТЭС суммарной установленной мощностью 312 МВт каждая;
• Ввод в эксплуатацию Затонской ТЭЦ в Башкирии установленной мощностью 440 МВт в марте 2018 года;
• Рост среднеотпускных цен для конечных потребителей в сбытовом сегменте Группы;
• Рост среднеотпускных тарифов на тепловую энергию для конечных потребителей, а также рост полезного отпуска тепловой энергии по российским активам Группы;