Окей акции

Результаты О'Кей за 1п18 по МСФО оказались довольно слабыми. Выручка снизилась на 8,5% г/г, что произошло в основном вследствие продажи супермаркетового бизнеса (выручка, без учета данного эффекта снизилась на 1,4% г/г). Улучшение валовой рентабельности было нивелировано ростом коммерческих, общих и административных расходов, в результате чего рентабельность EBITDA не изменилась по сравнению с 1п17, оставшись на уровне 4,4%.

Компания отразила чистый убыток в размере 541 млн руб. против 1,5 млрд руб. год назад. Прибыль от продажи супермаркетов (7 млрд руб.) была частично направлена на уменьшение долговой нагрузки. Чистый долг снизился на 2,6 млрд руб. г/г, до 32 млрд руб.; соотношение чистый долг/LTM EBITDA составило 3,5x. Новый прогноз менеджмента на весь 2018 г. предполагает снижение выручки гипермаркетов в пределах нескольких процентов и рост в пределах 50% – в сегменте дискаунтеров. Рассчитанная нами прогнозная цена акций О'Кей через 12 месяцев (2,15 долл.) предполагает ожидаемую общую доходность на уровне 14%, в связи с чем мы подтверждаем рекомендацию Держать.

Материнская структура группы — O`Key Group S.a. с листингом в Лондоне — планирует опубликовать отчет по МСФО за первое полугодие в четверг, 30 августа, заранее представив показатели операционной дочки. Компании продолжает показывать слабые результаты по выручке, но позитивным моментом является улучшение эффективности: снижение убытка и меньшее падение валовой прибыли.

O'КЕЙ уже раскрыл показатель чистой розничной выручки в операционных результатах Чистая розничная выручка Группы снизилась на 8.7% г/г до 77 млрд руб. за 1П18 (если исключить из расчета супермаркеты, выручка от продаж упала на 1.6% г/г). Мы ожидаем, что операционная маржа будет находиться под давлением из-за исторически низкой инфляции «на полках» в 1П18, усиления конкуренции и разовых факторов, среди которых было временное закрытие гипермаркета РИО. Хотя группа работает над повышением эффективности (установка системы Enterprise Resource Planning), запуск маркетинговых кампаний и поддержание высокого уровня промо-активности приведут к снижению EBITDA на 15% до 3 млрд руб., при этом, по нашим оценкам, рентабельность упадет примерно на 25 бп до 4%. В целом мы ожидаем увидеть довольно слабую финансовую динамику в 1П18, хотя с учетом того, что O'КЕЙ переживает стратегический разворот после продажи бизнеса супермаркетов, и что макроэкономическая ситуация должна улучшиться во втором полугодии (продовольственный ИПЦ в июле (+0.5%) уже показал ускорение с -0.2% в июне), мы считаем, что во 2П18 компания сможет продемонстрировать более высокие результаты

O'КЕЙ опубликовал ожидаемо слабые операционные результаты за 2К18 и 1П18. После продажи супермаркетов O'КЕЙ потребуется время, чтобы укрепить свои ключевые сегменты и продемонстрировать операционный разворот. Сильный рост выручки сегмента ДА!, а также двузначный показатель его LfL-динамики (+15.7%) предполагают, что сегмент может стать важным драйвером роста выручки после того как он достигнет достаточного масштаба. Более того, акцент на эффективности торговых площадей в гипермаркетах O'КЕЙ также может оказать положительное влияние на бизнес, однако необходимо время, чтобы результат стал заметен.

O`KEY Group S.A. объявляет неаудированные операционные результаты за II квартал и первую половину 2018 года.

Основные операционные показатели за первую половину 2018 года

• Органическая чистая розничная выручка Группы, скорректированная на эффект от продажи бизнеса супермаркетов, уменьшилась на 1,6% в годовом выражении. Чистая розничная выручка Группы уменьшилась на 8,7% в годовом выражении с 84 590 млн рублей до 77 213 млн рублей;
• Органическая чистая розничная выручка «О`КЕЙ», скорректированная на эффект от продажи бизнеса супермаркетов, уменьшилась на 3,9% в годовом выражении. Чистая розничная выручка «О`КЕЙ» уменьшилась на 11,3% в годовом выражении, до 70 946 млн рублей;
• Чистая розничная выручка «ДА!» выросла на 35,4% в годовом выражении, до 6 267 млн рублей;
• Чистая розничная выручка сопоставимых магазинов Группы (LFL) уменьшилась на 2,3% в годовом выражении ввиду снижения LFL-трафика на 1,5% год к году и сокращения среднего

Согласно планам компании, количество чистых открытий гипермаркетов в 2018–2019 гг. составит 2–3 магазина в год, рентабельность EBITDA вырастет с текущих 7% до 8%, а объем продаж в таргетированных локациях увеличится в 1,6 раза. Основным локомотивом роста остается сегмент дискаунтеров – компания ожидает увеличения количества магазинов в 2,5 раза в следующие три года, а также выхода на уровень безубыточности в краткосрочной перспективе. О своих стратегических целях компания уже рассказывала, они совпали с заложенными в нашей модели. Наша прогнозная цена на горизонте 12 месяцев составляет 2,15 долл., ожидаемая полная доходность – 1%. Мы подтверждаем рекомендацию «держать».

Оценка. ГДР «О'Кей» за последний месяц подорожали на 9% и теперь торгуются по мультипликатору EV/EBITDA за 2018 г. на уровне 6,3x, то есть примерно на одном уровне с X5 Retail Group и «Лентой». Мы считает такую оценку справедливой и полагаем, что дальнейшее изменение котировок акций будет зависеть от эффективной оптимизации формата гипермаркетов и органического роста и достижения целей по прибыли формата дискаунтеров.

Мы считаем результаты нейтральными. Группа O'Кей проводит разворот в стратегии. Компания приглашает новых топ-менеджеров с обширным международным опытом в свою команду, разрабатывает программу долгосрочной мотивации и прилагает значительные усилия для оптимизации и привлечения клиентов в обоих сегментах. Однако, хотя мы отдаем должное изменениям в стратегии, мы считаем, что для реализации положительного эффекта потребуется время.

По нашим расчетам, в 2018 г. выручка компании снизится на 3% г/г, а рентабельность EBITDA незначительно восстановится, достигнув 5,5%. Прогнозную цену акций «О'Кей» на 12-месячном горизонте мы по-прежнему оцениваем в 2,15 долл., что соответствует полной доходности в 5%. В связи с этим мы подтверждаем рекомендацию «держать» в отношении акций компании.

Компания продолжает демонстрировать отрицательную динамику продаж. Основной негативный вклад вносят гипермаркеты. Так, LfL-выручка гипермаркетов сократилась на 1,6% из-за снижения трафика на 2,5%, которое было частично компенсировано ростом среднего чека на 0,9%. При этом динамика дискаунтеров выглядит позитивной: продажи сопоставимых дискаунтеров Да! за квартал выросли на 15,9% благодаря повышению трафика на 12,7% и среднего чека на 2,9%. Однако, пока их вес в общих объемах продаж компании незначительный, что не позволяет улучшить показатели группы.

Мы считаем результаты нейтральными. Хотя оба сегмента продемонстрировали ухудшение динамики в 1К18, рост сопоставимых продаж улучшался м/м, и мы считаем, что этот тренд сохранится на фоне ускорения продовольственной инфляции. С другой стороны, O'КЕЙ продолжает усиливать промо-активность, стремясь увеличить количество товаров, покупаемых клиентами. Этот подход может привести к слабой динамике финансовых показателей и невысокой рентабельности.

Сопоставимые продажи группы уменьшились на 0,7% в годовом выражении в основном за счет более слабых результатов в январе, в то время как февральские и мартовские результаты улучшились.

Группа прогнозирует рентабельность по EBITDA в 2018-2020 годах в диапазоне 7-8%. Кроме того, по прогнозам ритейлера, чистый розничный доход от деятельности дискаунтеров вырастет примерно на 50% в 2018 году за счет открытия 30 новых магазинов.




пресс-релиз

Таким образом, в нашей модели снижение долговой нагрузки нивелируется снижением финансовых показателей. Между тем смещение прогнозного периода и менее консервативные допущения в отношении курса USDRUB ведут к повышению нашей прогнозной цены на горизонте 12 месяцев до 2,15 долл. (+20%). ГДР «О'Кей» с начала года опустились в цене на 20%, и ожидаемая полная доходность сейчас составляет 12%. Вследствие этого мы повышаем нашу рекомендацию с продавать до держать. Мы не ожидаем быстрого восстановления в краткосрочной перспективе и считаем мультипликатор EV/EBITDA за 2018 г. на уровне 5,7x справедливым.

Прогнозы финансовых показателей. Продажа 32 супермаркетов компании X5 Retail Group привела к пересмотру нашей модели. Мы снизили наш прогноз по выручке на 2018–2021 гг. на 13%, тогда как соответствующий прогноз по EBITDA был понижен на 18% из-за более консервативной траектории показателей рентабельности. Мы закладываем в нашу модель открытие одного гипермаркета ежегодно и ускорение темпов открытия магазинов-дискаунтеров до 30 открытий в год против 20 открытий в 2018 г., так что в итоге на долю этого формата придется 20% от выручки к 2022 г. Оптимизированный формат гипермаркетов и выход дискаунтеров на самоокупаемость к 2019 г. обусловили нашу оценку терминальной рентабельности EBITDA на уровне 6,0%. Средства от продажи супермаркетов (7,2 млрд руб.) снижают долговую нагрузку до 2,4x и дают возможность обеспечить в течение прогнозного периода среднюю дивидендную доходность на уровне 5%.

Оценка. Понижение наших прогнозов финансовых показателей нивелируется снижением долговой нагрузки, в то время как смещение прогнозного периода и менее консервативные допущения в отношении курса USDRUB ведут к повышению нашей прогнозной цены на горизонте 12 месяцев на 20%, до 2,15 за ГДР; ГДР О'Кей с начала года опустились в цене на 20%, и ожидаемая полная доходность сейчас составляет 12%. Вследствие этого мы повышаем нашу рекомендацию с продавать до держать. ГДР «О'Кей» торгуются с мультипликатором EV/EBITDA за 2018 г. на уровне 5,7x; мы считаем его справедливым, учитывая, что компании только предстоит нарастить темпы открытия гипермаркетов и увеличить рентабельность. Совет директоров компании одобрил условия программы обратного выкупа, которые будут озвучены после годового собрания акционеров (состоится 27 апреля). Хотя размер программы вряд ли будет значительным, однако в свете снижения ликвидности акций компании это может оказать поддержку их котировкам.

Риски. Среди положительных факторов мы отмечаем повышение темпов открытия гипермаркетов и развитие сегмента дискаунтеров темпами, превышающими заложенные в нашей модели. Снижению котировок могут способствовать отток трафика в магазины формата «у дома», продажа активов на неблагоприятных условиях и дальнейшие задержки с выходом формата дискаунтеров на самоокупаемость.

Акционеры Окей 27 апреля на годовом собрании рассмотрят возможность проведения buy back.

«Совет директоров постановил одобрить условия проведения программы buy back в отношении глобальных депозитарных расписок и представление соответствующих резолюций годовому общему собранию»

Несмотря на то, что по итогам 2017 года О’Кей смогла выйти на положительную чистую прибыль (частично за счет продажи гипермаркетов Х5), динамика показателей крайне слабая. Рост выручки на 1,1% свидетельствует о снижении показателя в реальном выражении. Растущий сегмент в структуре бизнеса компании это дискаунтер Да!, но он пока генерирует убытки.

Мы считаем результаты нейтральными, поскольку выручка, валовая рентабельность и EBITDA за 2017 оказались ниже консенсус-прогноза на 2.2%, 3.3% и 0.8% соответственно. В настоящее время в стратегии компании происходит разворот, и решение продать супермаркеты (28 было продано в декабре 2017 года, а оставшиеся 4, как ожидается, будут проданы в течение следующих 12 месяцев), по нашему мнению, позволит компании сосредоточиться на ключевом сегменте гипермаркетов и быстрорастущем сегменте дискаунтеров. Согласно прогнозу компании, 2019 станет поворотным годом для сегмента гипермаркетов, а также O'KEY ожидает, что дискаунтеры выйдут на уровень безубыточности по EBITDA.

«Я могу вам сказать, что у нас нет планов по продаже компании ни „Ашану“, ни другим кандидатам»

«На 2020 год у нас более агрессивные и амбициозные планы, потому что в следующие два года мы планируем фокусироваться на развитии формата дискаунтеров. Но в будущем мы определенно продолжим развивать формат „компактных“ гипермаркетов. Это означает, что их продажи не будет», — заключил гендиректор «О`Кей».