Россия вступает на путь одновременного агрессивного ужесточения, как монетарной , так и фискальной политики.

За последние 20 лет ставка выше 12% на межбанке — это аномалия. Подобное случалось в кризис 2009 на протяжении 6.5 месяцев с октября 2008 по май 2009, в кризис 2015 на протяжении полугода с 16 декабря 2014 по 16 июня 2015 и в кризис 2022 на протяжении двух месяцев с марта по май 2022.

Ужесточать ДКП Центробанк начал с 24 июля 2023, подняв ставку на 1 п.п до 8.5%. Если ЦБ продержит ставку свыше 12% до марта 2024 – это будет рекордным циклом ужесточения ДКП в современной истории (по силе, а не по продолжительности).

Одновременно и Минфин РФ «свирепствует». В январе-феврале 2023 бюджетный импульс превышал 50% г/г, с марта по май рост составил 7.7% г/г, а июня по август снижение расходов составляет 5.2% по номиналу. Резкое торможение расходов бюджета произошло в июне, а с июля происходит снижение (по номиналу).

С учетом инфляции накопленное снижение бюджетных расходов за последние три месяца достигает 9%, что соответствует темпам бюджетной консолидации 2015-2017, когда экономика была в рецессии.

Чтобы удержаться в пределах дефицита в 3 трлн руб, имея накопленный дефицит в 2.4 трлн с января по август 2023, Минфину придется с сентября по декабрь снизить расходы минимум на 15% по номиналу (до 22% в реальном выражении), одновременно форсируя доходы бюджета.

Бюджетный допинг, который был реализован с декабря 2022 по февраль 2023 создал мощный положительный импульс в экономике. Например, основная фаза роста промышленности была с марта по май 2023 включительно, а с июня вошли в стагнацию.

Учитывая текущую структуру бюджетных расходов, лаг между бюджетным импульсом и макроэкономической реакцией составляет около 3 месяцев. С июля начали «стравливать» избыточные расходы, соответственно более явная реакция экономики начнется с сентября.

В начале года я оценивал дефицит федерального бюджета по итогам года в 9-10 трлн руб, а может быть и выше, исходя из предположения, что антикризисная политика и макроэкономический приоритет будет доминировать в контексте текущей реальности.

9-10 трлн руб дефицита в год – тот минимум, который необходим экономике, чтобы держать рост в пределах 2.5% и выше. Сжатие дефицита до 3-4 трлн может стоить экономике до 3-4% нереализованного роста, учитывая высокую зависимость от госрасходов и госинвестиций.

Минфин вывел годовой дефицит к 8 трлн руб по состоянию на 1 июня, но резко развернулся, нажав на стоп-кран.

Минфин выбрал бюджетную стабильность, - логику Минфина можно понять. Реализуя по 10 трлн в год, при предельном потенциале заимствований на открытом рынке в 3-3.5 трлн в год, — существующие резервы (депозиты в российских банках + ФНБ) могли быть полностью потрачены к 3-4 кв 2024.

ЦБ начал резко ужесточать ДКП с августа, лаг в финансовом секторе составляет около одного месяца (рост ставок по кредитам и ужесточение финансовых условий проявятся с сентября), в экономике лаг воздействия 3-5 месяцев.

Логику действий ЦБ также можно понять. Девальвационный и инфляционный тренд привел бы к долгосрочным разрушительным последствиям, как в финансовой системе, так и в экономике. Однако, почему ЦБ РФ упорно игнорирует любые упоминания по оттоку капитала по финсчету платежного баланса и избегает любой формы валютного контроля?

Соответственно, образуется негативная суперпозиция двух ключевых направлений (монетарной и фискальной) госполитики, что накладывается на структурные ограничения экономики (дефицит кадров, отсутствие технологий, высокая загрузка производственных мощностей, санкционные ограничения).

Войдет ли экономика в кризис с 4 квартала 2023? Посмотрим, но падение ВВП становится практически неизбежным (не год к году из-за накопленного роста с января по сентябрь 2023, а кв/кв с исключением сезонного фактора).

t.me/spydell_finance/4082