Данные по США, вышедшие в пятницу, показали, что высокие темпы инфляции в апреле так и не смогли «задушить» потребительский импульс в экономике, история которого уходит еще в пост-ковидное фискальное стимулирование. Хотя доходы домохозяйств выросли не так быстро, как ожидалось (0.4% MoM, против 0.5% прогноза), потребители увеличили расходы на 0.9% в месячном выражении, при прогнозе 0.7%. Тот факт, что рост расходов опередил рост доходов говорит о том, что потребители готовы тратить сбережения, чтобы поддерживать уровень жизни, а значит с потребительской уверенностью все в порядке. 

Позитивная потребительская статистика легла в противовес опасениям, что ФРС взялся ужесточать политику, когда потребительский тренд приблизился к переломной точке, что могло усугубить разворотную тенденцию, другими словами, ускорить замедление экономики. Переоценка опасений привела к тому, что бычий импульс на американском рынке в пятницу не встретил сколь-нибудь существенного противодействия, что позволило индексу S&P 500 закрыться в плюсе на 2.5%, поднявшись на трехнедельный максимум:

( Читать дальше )

Отскок американского рынка в понедельник все больше напоминает очередной «прыжок дохлой кошки» — уже во вторник, фьючерсы на индексы США (индикатор настроений по американскому рынку после закрытия торгов) и европейские индексы акций несут значительные потери, указывая на то, что S&P 500 скорей всего пойдет на ретест 3900 на Нью-Йоркской сессии. Я уже несколько раз писал ранее и еще раз хочу обратить внимание читателей, что обратная корреляция доходности SPX с доходностью доллара перестала работать – оба актива движутся сонаправленно (ранее было наоборот, долларовый кеш рассматривался как защитный актив), что явно указывает на крушение надежд, что американский рынок лучше других защитит от рисков стагфляции. Другими словами, происходит переоценка перспектив роста экономики США относительно зарубежных экономик, и иностранные инвесторы, вероятно, потихоньку «пакуют чемоданы». 

Ключевой драйвер медвежьей тенденции сейчас – «несгибаемая» ФРС в плане того, что она не собирается спасать падающий рынок смягчением риторики (пока что) в комбинации с нарастанием негативного новостного фона, а именно шокирующими сюрпризами в отчетности и руководстве для инвесторов крупных американских компаний. Первым был Cisco, компания с 200-миллиардной консолидацией, которая вопреки прогнозу роста выручки в 4 квартале, сообщила о ее возможном сокращении, что стерло 20% капитализации компании и породило волны беспокойства на остальном рынке. Вчера после закрытия торгов, негативный сюрприз преподнес Snapchat, заявив, что с момента публикации последнего объявления о доходах 21 апреля, макроэкономический фон ухудшился и сделал это быстрее, чем предполагалось, из-за этого выручка во втором квартале может оказаться ниже нижнего предела ранее озвученного диапазона. Цена на акцию обвалилась на 26% после сообщения компании:

( Читать дальше )

Бегство от риска на опасениях рецессии становится все более явным, в частности рынки начали закладывать сценарий, что экономика США не сможет осуществить «мягкое приземление» (понижение инфляции при сохранении положительных темпов роста ВВП) которое обещает ФРС по итогам цикла повышения ставки, что выразилось в характерной динамике различных классов активов: цены акций снизились, бонды, как защитные инструменты выросли в цене, а доллар снизился, так как иностранные инвесторы снизили вложения в американские бумаги.

Эхо вчерашнего обвала на американском рынке (худшее за два года), в ходе которого капитализация S&P 500 сократилась на 4% a Nasdaq на 5%, отражается в сегодняшних торгах, фьючерсы на S&P 500 пробили 3900, европейские индексы несут убытки в среднем на 2%. Дальнейшие события, вероятно, будут разворачиваться по классическому сценарию: ФРС на каком-то этапе прогнется, смягчит риторику, что и станет основным сигналом для разворота. Но учитывая, что большинство чиновников FOMC, включая Пауэлла, используют слово «committed» (привержен) в формулировке своих взглядов на краткосрочное будущее политики, упрашивать придется долго.

( Читать дальше )

Ключевые моменты:
 
— Базовые розничные продажи США в апреле превзошли ожидания, мировые рынки отыгрывают идею, что США лучше справится с циклом повышения ставок, чем оппоненты;
 
— Спрос на риск снизился, а доллар перешел в рост после выступления Пауэлла, показавшего, что ЦБ не собирается мелочиться в применении политики для подавления инфляции.
 
 
Бычий импульс, возникший после медвежьего пробоя ключевых уровней на американском рынке, почти полностью иссяк к среде, фьючерсы на биржевые индексы США и европейские рынки перешли в снижение. В краткосрочной перспективе на рынке доминируют две темы: улучшение экономических перспектив США относительно других экономик и ястребиный настрой Пауэлла во вчерашней речи. Первая тема «заиграла новыми красками» после публикации отчета по розничным продажам в США, который показал, что домохозяйства не спешат урезать расходы несмотря на высокие темпы инфляции.  Базовые розничные продажи, без учета продаж автомобилей, отражающие ключевой потребительский тренд в экономике, выросли на 0.6% в месячном выражении против прогноза 0.4%, при этом мартовский показатель был пересмотрен в сторону повышения, до 2.1%.
 
Позитивный отчет лег в противовес опасениям, что агрессивный темп ужесточения политики ФРС подтолкнет экономику к рецессии, что улучшило ожидания по реальной ставке в США.  В отсутствии информации по другим ведущим экономикам, это запустило акцент на привлекательности американских активов, что отразилось в усилении позиций доллара в среду. Индекс американской валюты вырос на 0.3% и несмотря на обвал в понедельник и вторник, речи о полноценной коррекции пока не идет:

 

( Читать дальше )

 

Попытка SPX закрепиться ниже 4000 пунктов не увенчалась успехом, тем не менее, отскок пока не нашел широкой поддержки среди покупателей. Индикаторы настроений ритейл и институциональных инвесторов находятся в экстремально медвежьей зоне (13-летний максимум), что увеличивает шансы на отскок в случае возникновения позитивного катализатора:

 

В роли катализатора может выступить сегодняшний релиз ИПЦ в США за апрель. Общая инфляция ожидается на уровне 8.1% (снижение на 0.4% по сравнению с мартом), базовая инфляция – на уровне 6% (снижение на 0.5% по сравнению с мартом). Базовая месячная инфляция ожидается на уровне 0.4% и именно этот показатель рынок будет исследовать на наличие раннего сигнала, что инфляция наконец взяла курс на снижение, так как годовую инфляцию будет искажать эффект высокой базы. В случае если месячная инфляция не оправдает ожиданий, давление на ФРС, в восприятии рынка, бороться с ростом цен, снизится, и ужесточение политики будет происходить менее агрессивным темпом, чем учитываемый сейчас в ценах активов. 

( Читать дальше )

Некоторая стабилизация в спросе на риск после вчерашней распродажи помогает валютам, коррелирующим с ожиданиями экономического роста (high-beta валюты) отвоевать часть утраченного вчера.  На этом фоне ралли доллара встречает препятствия, однако любая коррекция ниже может встретить серьезную поддержку, так как ФРС серьезно оторвался в гонке ужесточения политики, опасения по поводу стагфляции никуда не ушли, а отношение к рисковым активам продолжает оставаться крайне нестабильным. Сыграло свою роль также достижение SPX критической поддержки в 4000 пунктов, что может восприниматься широким рынком как технический сигнал к покупке. 

Фьючерсы на американские индексы акции в умеренном плюсе, не превышающим 1%. Катализатором вчерашней распродажи стала паника широкого рынка из-за того, что центральные банки огласили курс на ужесточение монетарной политики во время ухудшения перспектив глобального роста экономики. Сюда можно отнести стагфляцию в Европе, риски рецессии в четвертом квартале, сильная девальвация юаня, как признак проблем в китайской экономике, а также сохранение напряженности в конфликте на Украине. Не сюрприз что доллар удерживает позиции и не спешит переходить в коррекцию, невзирая на сравнительную перекупленность (максимальный уровень за 20 лет). Валюты, коррелирующие с деловым циклом, попали под удар больше других, что также указывает на природу коррекции – инвесторы сокращают вложения в страны, которые в фазе подъема делового цикла показывают опережающий рост. Так, например с момента начала охвата этих опасений широкого рынка, AUD, NZD потеряли в отношении к доллару 3-4%, снижение GBP и EUR оказалось несколько меньше – 1-2%:

( Читать дальше )

Главным событием вчерашнего дня на рынке стал взлет доходности Трежерис дальнего срока погашения, что вызвало обвал американских индексов акций и подогрело спрос на доллар. Тот факт, что это произошло после заседания ФРС говорит о том, что усилия ЦБ по контролю инфляции оказались неубедительными и инвесторы продали бумаги, другими словами, потребовав большую компенсацию в доходности за инфляцию. Распродажа дальних облигаций потянула за собой вниз и активы-субституты на рынке акций, прежде всего технологический сектор, где превалирует доля акций роста. Поток платежей по ним больше растянут по времени, а значит, если есть ожидания что инфляция ускорится, их стоимость должна пострадать сильнее. Собственно такие рассуждения стояли за обвалом индекса Nasdaq на 5%, что можно назвать полноценной коррекцией. Потери SPX и Dow составили чуть менее 4%. 

Вот так это все выглядело на графике:

( Читать дальше )

ФРС, как ожидается, повысит сегодня ставку на 50 б.п. и объявит о начале продажи активов с баланса. Рынкам будет интересен темп продажи активов, так как от этого будет зависеть объем предложения облигаций дальнего срока погашения, это фактор, в свою очередь имеет большое влияние на динамику доллара. Например, откат доходности 10-летних Трежерис с 3% до 2.92% во вторник вызвал коррекцию доллара, EURUSD, GBPUSD смогли отстоять критически важные уровни поддержки – 1.05 и 1.25 и сохраняют движение в узких диапазонах: 

 
 

Такая динамика говорит о том, что пары могут определиться с трендом после заседания ФРС, который вряд ли ограничится одной сессией, так как значимость майского заседания высока. Во-первых, макроэкономический фон значительно изменился, стало ясно, что инфляция оказалась более устойчивой, чем предполагалось ранее, во-вторых, будет обнародован план по сокращению активов с баланса. Эта мера, учитывая рекордный объем активов на балансе ФРС, будет иметь серьезные последствия для рынка:

( Читать дальше )

Deutsche Bank один из первых крупных инвестбанков недавно заявил, глобальную экономику ждет рецессия в следующем году. Спустя некоторое время аналитики банка выступили с еще более удручающим прогнозом, в котором говорится, что рынки могут недооценить ее масштаб, так как сильный рост инфляционных ожиданий вынудит центральные банки агрессивней ужесточать политику, т.е. будет являться фактором, отягощающим течение рецессии.  

Сколько повышений ставки потребуется чтобы вернуть инфляцию под контроль и какая вероятность, что ужесточение политики все-таки пойдет по тому сценарию, который сейчас закладывает рынок, т.е. пик ставки ФРС в 3% в 2023 году? Зависит от того, как будет развиваться действие базовых драйверов инфляции. В отсутствии структурных сдвигов, высокую инфляцию сейчас разумней воспринимать как временный скачок, и каков бы ни был соблазн подавить его повышением ставки, жертвовать долгосрочными целями ради краткосрочных точно не в интересах ЦБ. Если же нет, нужно серьезно настроиться на цикл ужесточения. Почва для опасений есть, так как еще до пандемии начали происходить структурные сдвиги в тренде инфляции: это и откат глобализации, и демографические изменения в Китае, США и других странах, продвижение климатической повестки (более дорогая энергия, т.е. повышение базовых издержек), усиления контроля над агрегаторами сервисов и маркетплейсов. Так, например, доля работоспособного населения в Китае, который благодаря «гиперглобализации» обеспечивал Запад дешевой рабочей силой, снижая таким образом переговорную силу работников на Западе (что ограничивало рост зарплат и соответственно инфляцию), достигла переломной точки еще в 2015 году:

( Читать дальше )

Переломная точка в тренде доходностей Трежерис, на которой надеялись их держатели в очередной раз оказалось ложной, так как чиновники ФРС не поскупились вчера на словесные интервенции. Пауэлл, выступая вчера, дал четкий сигнал, что серьезных препятствий для ужесточения политики нет, заявив, что конфликт на Украине в меньшей степени задел американскую экономику, поэтому будет уместно нормализовывать политику чуть быстрее, и повышение ставки на 50 б.п. будет обсуждаться на заседании в мае.  Также глава ФРС заявил, что повышение ставки до нейтрального уровня будет происходить быстро и затем, если потребуется, ФРС прибегнет к рестриктивным мерам. 

Пауэлл — традиционный центрист, старающийся занять сбалансированную позицию между ястребами и голубями в Комитете по открытым рынкам, поэтому вчерашние комментарии рынок расценил как ястребиные, несмотря на то что рынок в принципе предполагал, что такой шаг состоится в мае.

Кроме Пауэлла вчера с комментариями выступили еще два чиновника ЦБ, Буллард и Дейли. Буллард заигрывает с идеей повысить процентную ставку сразу на 75 б.п., аргументируя это тем, что в истории американской экономики были периоды, схожие с текущим (второй квартал 1990-го года) и когда тогда ставку повысили на 75 б.п. «конца света не случилось». Дейли также допустил возможность повысить ставку на 50 б.п. и говорил о том, что к концу года процентную ставку следует довести до 2.5%.  

( Читать дальше )