комментарии Сергей Пирогов на форуме

Всадник рецессии: инверсия кривой доходности

Совсем недавно произошло важное фундаментальное событие — кривая доходности облигаций США стала инвертированной. Инверсия кривой доходности предсказывала рецессию в США достаточно точно — все 6 раз с 1980 года.

Однако сам факт инверсии не означает немедленное падение рынков.

В сегодняшнем посте мы рассмотрим, что:

— инверсия — это искаженная мера риска;

— инверсия — прямой индикатор рецессии;

— рецессия растянута во времени, и не следует прямо сейчас бежать с рынка.

Инверсия кривой доходности = искаженная мера риска

По определению, инверсия кривой доходности — состояние, когда доходность по коротким бумагам (обычно 2-летние) становится больше доходности по длинным бумагам (обычно 10-летние).

На графике видно, что инверсия предшествовала всем экономическим кризисам в США с 1980 года. Также инверсия произошла и в 2019 году, но уже в начале 2020 года случился COVID-19, который поверг в глубокий кризис все страны, поэтому QE (печатание денег в США) прошло почти незаметно, и рецессии в США не случилось.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Ограничение поставок глинозема: так ли все плохо у Русала?

Русал может столкнуться с сокращением производства из-за нехватки глинозема, сырья из которого производят алюминий. Мы считаем, что большую часть возможно выбывшего объема глинозема компания сможет купить на рынке у других стран. Поэтому мы не ожидаем сильного падения операционных показателей. В то же время высокие цены на алюминий смогут компенсировать возможное снижение производства.

В статье:

— Около половины мощностей по производству глинозема могут выбыть из-за ситуации в Украине и запрета на экспорт Австралии;

— Вероятно, Китай сможет поставить большую часть выбывшего объема;

— Ожидаем, что снижение производства будут компенсировать высокие цены на глинозем на фоне дорогой электроэнергии и низких запасов.

Мы не ожидаем сильного снижения производства алюминия у Русала

Первоначальное сырье для производства алюминия – боксит или алюминиевая руда. Далее при помощи дробления и сушки из бокситов получают оксид алюминия или глинозем. После этого глинозем подвергают электролизу и получают алюминий.  Для получения тонны алюминия нужно примерно две тонны глинозема, а для тонны глинозема — ~2.6 тонны бокситов.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Главный итог дня — наш портфель акций снова вырос

Крутой день: доходность рублевой стратегии Indiana jones внутри сервиса IH в 2022 пришла к безубытку, в то время как рынок все ещё в глубоком минусе. Я очень рад — благодаря нашей сильной аналитике и управлению риском мы опережаем рынок:
— в 2021 обошли рынок +36% стратегия vs +18% рынок;
— в 2022 идем -0,5% стратегия vs -37% рынок.

Проанализировав ситуацию, мы заметили, что рынок акций ведет себя в целом рационально (а премия за риск остается колоссальной):

1. По акциям, где потенциал роста наши аналитики оценили свыше 100%, средний рост за 3 дня торгов составил +7,4%.
2. По остальным акциям в среднем результат -5,2%.

Что сегодня драйвит рынок:

• Инвесторы, выбирая из того, что есть, ориентируются на самые недооцененные активы, а другие акции, несмотря на то, что они тоже дёшевы, готовы продавать (в общем, меняют одни активы на другие). 
• Инвесторы суперпозитивно реагируют на новости о возможном сокращении масштабов спецоперации (ночью вышли Breaking News) и наоборот негативно на опровержения (например, как сегодня от Сергея Шойгу). Думаю, что это пока стоит воспринимать как шум, но когда международная ситуация действительно улучшится, можно и +30% по активам увидеть разом. Поэтому важно в них находиться.
• Очень интересно, что российские инвесторы в целом проигнорировали риски владения ГДР. Возможно, что многие клиенты Открытия и ВТБ и другие просто не могли продавать, что искусственно сместило баланс рынка в пользу покупателей. Рост VK ГДР в нашем портфеле на +75% впечатлил даже меня :)
• Рубль укрепляется, что смещает спрос от экспортеров. Об это подробнее далее.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Три всадника рецессии: Пауэлл, сырье и кривая доходностей

На фоне постоянных новостей о конфликте в Украине мимо инвесторов могут пройти важные экономические события. Одним из них является заседание ФРС и выступление Пауэлла 16 марта 2022 года, которое задало тон ДКП на ближайшее время. Помимо этого, украинский кризис привел к сырьевому шоку, который только усугубляет текущую тяжелую экономическую обстановку и может привести к рецессии.

В сегодняшнем посте мы рассмотрим, что:

— ФРС выбрала мягкий вариант ДКП, что только поддержит рост инфляции;

— украинский кризис привел к сырьевому шоку, который значительно влияет на производителей и инфляцию;

— санкции к России привели к еще большему разрушению цепочек поставок;

— рынок начинает ставить на рецессию в США.

 

Инфляция во главе угла

Традиционно двумя основными показателями, на которые ориентируется ФРС при принятии решений, являются инфляция и безработица.

На февраль 2022 года инфляция (CPI) в США в годовом выражении составила 7,9%, а базовая инфляция (CPI без учета цен на продукты питания и энергию) 6,4%, что является рекордными значениями за последние 40 лет.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Отмена НДС на инвестиционное золото для физлиц

4 марта Госдума приняла в первом чтении закон, который выводит из-под НДС продажу драгоценных металлов в слитках физическим лицам с 1 марта 2022 года.

Речь идет об отмене НДС при покупке золота 999 пробы, которое банки продают в слитках от 1 грамма до 1 кг. Такое золото нельзя использовать в ювелирных изделиях.

Пока законопроект не был принят, инвестор, покупая золотой слиток в банке, платил НДС 20%. Обратная продажа слитка банку возврата НДС не предполагает, поэтому покупка слитков не была привлекательной инвестицией.

Кроме покупки золотых слитков, физическое золото можно приобрести через покупку инвестиционных монет. Самая популярная из них — Победоносец.

Главное отличие монет от слитков в том, что при покупке монеты, НДС инвестор никогда не платил. Поэтому они пользовались большим спросом, а из-за более высокого спроса у них была лучше ликвидность.

Сравним стоимость золотого слитка и монеты Победоносец 3.11г. Данные взяты с сайта Сбера. Цены актуальны на 3 марта, 13:25.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Если вы акционер Яндекса, дефолт вам не страшен

Видим, что многие пугаются новостей со словом «дефолт». Нужно понимать, что в ближайшее время при сохранении текущих ограничений будут десятки дефолтов по всем еврооблигациям российских компаний и в том числе, возможно, по суверенному долгу в валюте.

Это не связано с бизнесом компаний (он, конечно, пострадал, но это тут ни при чем). Есть технические ограничения на вывод валюты из страны, а также есть запрет на выплату дивидендов и купонов иностранным инвесторам. В этих условиях при всем желании компании не могут обслуживать свой долг, поэтому, если не появится поправок и разъяснений, мы скорее всего увидим дефолты по всем российским компаниям.

Поскольку это связано с действиями государства, нелогично ждать, что в результате дефолтов иностранные держатели еврооблигаций смогут претендовать на какое-то имущество компаний. По факту, оно им не достанется в текущей ситуации: они заморозили резервы России, а за это Россия не вернет Западным странам их активы, и это логично.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Как контролировать риски долгосрочным инвесторам

Это пост для долгосрочных инвесторов. В условиях неопределенности на рынках обычно вырастает волатильность. Это значит, что если в нормальной ситуации рынок обычно растет на 20% в год, и по пути бывают коррекции по 7-10%, то в ситуации неопределенности размах движений вырастает иногда в несколько раз, причем в обе стороны.

Мы часто видим исследования, что нужно постоянно оставаться в акциях, так как всего несколько лучших дней в году дают основную часть роста рынка. Но если посмотреть, то эти самые лучшие дни обычно происходят после больших коррекций.

Например, лучшие дни на РТС за последние 5 лет были в марте 2020-го, сразу после достижения рынком дна.

Конечно, пропускать такие дни не хочется, но, если инвестор выходил в кэш до достижения дна, например, в феврале на новостях о распространении пандемии в Китае и появления вируса в других странах, он бы не расстраивался, что пропустил лучшие дни, поскольку его точка выхода все равно была бы выше.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Apple: почему инвестбанки рисуют buy?

Apple — одна из самых популярных компаний среди международных и российских инвесторов. При этом многие физики смотрят на таргеты инвестиционных банков и доверяют им. Однако что за ними скрывается?

В сегодняшнем посте мы расскажем, что:

• Apple покажет рост финансовых результатов в 2022-2023 годах даже на фоне усиления конкуренции со стороны локальных игроков на рынке смартфонов;
• Мягкая ДКП в США привела к значительному росту мультипликаторов EV/EBITDA и P/E, которые находятся в значительном отрыве от 10-летних средних;
• Инвестиционные дома не завышают ожидания по росту бизнеса Apple, но используют при выставлении таргета высокие мультипликаторы, которые наблюдались на цикле смягчения ДКП;
• Мы ожидаем, что при ужесточении ДКП доходности 10-летних облигаций США продолжат рост, что приведет к падению мультипликаторов по компании, поэтому мы считаем, что Apple переоценен аналитиками.

Apple хочет сохранить лидерство

Apple отлично завершила 2021 год за счет выпуска мощных смартфонов, маков на чипах М1 и развития сервисного направления. Сейчас экосистему Apple используют около 1,8 млрд человек — это примерно 24,8% всех пользователей смартфонов, по данным 

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Обзор сектора недвижимости: что будет с ценами?

Цены на первичное жилье по России за 2021 год выросли в среднем на 20%. Льготная ипотека продолжает быть основным фактором роста спроса на недвижимость. Однако, повышение ставок по ипотеке и повышенное предложение новостроек будут факторами к снижению этого спроса и стагнации цен (текущая коррекция составляет 2,4% с пиковых значений сентября). В этом посте мы рассмотрим: 

• динамику и объем рынка ипотечных кредитов;
• что сейчас происходит со ипотечными ставками;
• наши ожидания по будущим ценам недвижимости.

ИПОТЕЧНО-ЖИЛИЩНЫЕ КРЕДИТЫ И ЛЬГОТНАЯ ПРОГРАММА

Снижение цен на первичное жилье может поддерживать стабильный спрос на фоне продления программы льготной ипотеки. Однако, повышение ставок по ипотеке в связи с ростом ключевой ставки и повышенным предложением новостроек будут факторами к снижению этого спроса, поэтому мы продолжаем закладывать сниженный рост выданных ИЖК на 2022 год. За январь объем выданных ипотечных кредитов вырос до 641,3 млрд руб., увеличившись на 14,5% г/г.

• В августе 2021 года председатель правительства М. Мишустин объявил, что льготная программа продолжится до 2023 года, продлив срок еще на полгода. Теперь жилье в новостройках можно приобрести за ставку до 7,5% годовых. В начале программы жилье можно было приобрести за ставку до 6,5%. Другим существенным изменением является объем выдаваемой ипотеки: теперь он составляет не более 3,0 млн руб. для всех регионов России, в то время как прошлая программа предполагала <12,0 млн руб. для Москвы, СПБ и их регионов; и <6,0 млн руб. для остальных регионов РФ.
• Москва и Санкт-Петербург являлись основными источниками спроса на льготную программу и с учетом цен на недвижимость в Москве и северной столице, новые изменения в программе могут снизить объем выдаваемых кредитов в последующих периодах, но падающий уровень цен будет поддержкой к стабильному спросу.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Ждать ли дальнейшего роста цен на нефть?

В январе Goldman Sachs и другие американские банки опубликовали прогнозы о том, что цена нефти вырастет до $90-100 за баррель в этом году. По прогнозу Goldman Sachs, ОПЕК+ не будет успевать наращивать мощности. С другой стороны, с весны ожидается профицит, что должно негативно сказаться на ценах.

В этом посте мы разберем, почему банки ожидают роста цен на нефть и что мы ожидаем на рынке в этом году:

• Свободные мощности ОПЕК+ оцениваются по-разному от 2.6 до 4.9 мбс, но во всех случаях их достаточно, чтобы рынок перешел к профициту весной;
• Goldman Sachs ожидает, что ОПЕК не будет успевать наращивать мощности, а чтобы сланцевики увеличили добычу на 1 мбс, цены должны подняться до $100/барр.;
• Мы ожидаем, что ОПЕК продолжит наращивать мощности, чтобы не отдать свою долю рынка сланцевикам. Также в этом году на рынке будет профицит, и темп роста мировой экономики будет замедляться, что негативно скажется на ценах. Поэтому в базовом сценарии мы не прогнозируем дальнейшего роста цен на нефть в этом году и ожидаем цены ниже текущих значений в ближайшем месяце.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

В какие моменты лучше начинать инвестировать
Когда смотришь на рынок задним числом, то точки входа очевидны – в самом низу, когда все боялись и продавали. Но, когда принимаешь инвестиционные решения здесь и сейчас, то все уже не так очевидно, возникают сомнения: а точно ли дно позади? А вдруг все упадет ниже?

Глобально, лучше заходить на панике, чем на эйфории. Но на панике можно зайти слишком рано (в начале коррекции), и потом слишком рано закрыть позиции (в убыток на дне рынка). 

Чтобы удержаться в рынке и не закрыть позиции в убыток вблизи от дна, нужно грамотно управлять риском в своем портфеле. На высокой волатильности разумно оставлять часть фундаментально недооцененных акций в портфеле, но не сидеть в лонгах на 100%, чтобы была гибкость. 

Факторы риска прямо сейчас для российского рынка

• В США коррекция еще не закончилась – потому что S&P за последние 15 лет на коррекциях, которые были больше 10%, падал либо на 10-12%, либо на 20%. Сейчас перед коррекцией была экстремальная накачка рынков ликвидностью, а впереди обратный процесс + замедление темпов роста экономики, поэтому разумнее ждать -20% (-12% уже случились).

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Потрясающий консенсус на падение рынка США

Знаете, что я заметил в последние месяцы? Мантру «ФРС ужесточает — все упадет». И вообще никто не против. Даже опционы говорят за 5 повышений % ставок в США за год (или след. 12 мес. — не суть).

На самом же деле, как это обычно бывает, если все уверены в одном, происходит обратное. Это хорошо иллюстрируется настроениями инвесторов:

1) В США bull-bear spread очень низкий = на уровне марта 2020 или конца пузыря доткомов в 2002. Это очень надежный индикатор разворотов.

2) Все заголовки также о том, что «мы все умрем». Привожу 1 ниже. Между тем, оценки многих компаний кроме FAAMG уже более чем резонны — тот же ARK ETF упал в 2.5х раза (а исторически наиболее ретивые его компоненты от вершин падали в 3-3.5х раза в прошлые большие ротации).

Так что, дадут ли ФРС обвалить фондовый рынок США? — думаю, что как справедливо заметил Рэй Далио, FED PUT включается после просадок S&P на 20% и более, и это не просто так:

1) Фондовый рынок США влияет на настроения потребителей сильно, т.к. полстраны проинвестировано. Если идет обвал, люди меньше покупают в магазинах и инфляция и экономика быстро тормозят.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Как рост ставки США влияет на фондовый рынок?

Поднятие ставок в США — сейчас самое обсуждаемое явление не только в профессиональном кругу, но и среди рядовых инвесторов. Рост ставки всегда негативное событие, так как за ним следует переоценка высокорисковых активов вниз, к чему относят и акции. После ковидного падения в феврале-марте 2020 года акции взлетели в небеса, в результате чего мы находимся на рекордных уровнях по оценкам форвардного P/E индекса широкого рынка S&P 500, что до этого наблюдалось только во время кризисов 2000 и 2008 годов.

В сегодняшней статье мы расскажем:

— почему рост ставки в США так озадачивает инвесторов;

— как проходит цикл поднятия ставки;

— как ведет себя рынок на разных временных горизонтах в это время.

Экскурс в теорию. Почему рост ставок давит на инфляцию?

История США знает множество циклов как поднятия ставки, так и её уменьшения. Наиболее важным для инвесторов выступает именно цикл поднятия, так как исторически ставку поднимают, чтобы экономика оставалась здоровой. Рост ставки — это ответ на рост инфляции значительно выше целевого «нормального» уровня.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Как рост ставки США влияет на фондовый рынок?

Поднятие ставок в США — сейчас самое обсуждаемое явление не только в профессиональном кругу, но и среди рядовых инвесторов. Рост ставки всегда негативное событие, так как за ним следует переоценка высокорисковых активов вниз, к чему относят и акции. После ковидного падения в феврале-марте 2020 года акции взлетели в небеса, в результате чего мы находимся на рекордных уровнях по оценкам форвардного P/E индекса широкого рынка S&P 500, что до этого наблюдалось только во время кризисов 2000 и 2008 годов.

В сегодняшней статье мы расскажем:

— почему рост ставки в США так озадачивает инвесторов;

— как проходит цикл поднятия ставки;

— как ведет себя рынок на разных временных горизонтах в это время.

Экскурс в теорию. Почему рост ставок давит на инфляцию?

История США знает множество циклов как поднятия ставки, так и её уменьшения. Наиболее важным для инвесторов выступает именно цикл поднятия, так как исторически ставку поднимают, чтобы экономика оставалась здоровой. Рост ставки — это ответ на рост инфляции значительно выше целевого «нормального» уровня.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Как распознать потенциальный дефолт ВДО
Российский рынок акций и ОФЗ сейчас штормит. Но, как говорится, беда не приходит одна. На прошлой неделе, в четверг, рынок корпоративных облигаций сегмента ВДО поразила новость — OR Group (бывш. Обувь России) допустила технический дефолт по облигациям серии БО-07. Это вызвало волну распродаж в остальных выпусках облигаций компании, которые сейчас торгуются по 20-30% от номинала.

В этой статье вы узнаете:

• что такое сегмент ВДО и какова частота дефолтов в нем;
• признаки приближающегося дефолта;
• можно ли было предвидеть надвигающийся тех. дефолт OR Group;
• кто еще под риском.

ВДО или High Yield или Junk Bonds

ВДО — это высокодоходные облигации. Данный сегмент относится к корпоративным облигациям. В государственных и муниципальных бондах ВДО не бывает.

Как понять, что перед нами ВДО:

• Компания-эмитент, выпустившая облигацию, как правило, из сектора МСБ, и сама компания неизвестная. Часто так бывает, что компания не может или не хочет получить кредит в банке, потому что там строже условия.
• Купонная ставка и доходность в среднем на 3-5% выше, чем у облигаций известных компаний. Напомню, что доходность — это мера риска и чем она выше, тем выше риск.
• Низкий кредитный рейтинг (от ВВВ- и ниже от национальных рейтинговых агентств) или его отсутствие.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Сектора с высокой интенсивностью труда под давлением

Стремительное восстановление глобальной экономики на фоне массивных стимулирующих мер и постепенное снятие карантинных ограничений способствовали взрывному росту спроса на товары и услуги. Чрезмерный спрос подтолкнул цены вверх на конечные товары, за которым последовало увеличение предложения. Однако мир базовых материалов (медь, никель, сталь) и продуктов питания (соя, пшеница, рис и так далее), из которых состоят конечные товары, был не готов к этому, что привело к резкому снижению запасов, а как следствие, это только подтолкнуло общий уровень цен вверх. Реальные доходы населения стали снижаться, и нелегкий рынок труда вынуждает бороться за сотрудников через повышение заработных плат. В связи с этим мы решили разобраться, какие сектора могут быть под давлением из-за ускорения инфляции издержек.

В статье мы рассмотрим, что:

• цены выросли, а реальные доходы — нет;
• повышение заработных плат и борьба за сотрудников — это угроза росту прибылей;
• сектора с высокой интенсивностью труда под давлением.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Рынок игр консолидируется: Microsoft против Sony
Microsoft собирается провести крупнейшую сделку в игровой индустрии — купить Activision Blizzard за $68,7 млрд. Сделка затрагивает весь игровой сектор и показывает, что он двигается в сторону консолидации.

В сегодняшней статье мы расскажем:

• зачем Microsoft понадобился издатель игр;
• как сделка может повлиять на игроков;
• причем тут Sony. 

Microsoft покупает Activision Blizzard

Совсем недавно обе компании объявили о том, что Microsoft купит одного из лидеров в игровой индустрии — Activision Blizzard.

Microsoft готова заплатить за Activision Blizzard $68,7 млрд или $95/акцию. Сделка будет полностью совершена в виде денежных средств. На данный момент сделка одобрена обоими советами директоров и ждёт дальнейшего одобрения акционерами компаний и антимонопольной службы.

Ожидается, что сделка будет завершена в 2023 году.

Игровой рынок консолидируется

2022 год уже на старте стал значимым для игровой индустрии. Если сделка с Microsoft состоится, то это станет самой крупной покупкой в мире геймдева за всю историю.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Рынок игр консолидируется: Microsoft против Sony
Microsoft собирается провести крупнейшую сделку в игровой индустрии — купить Activision Blizzard за $68,7 млрд. Сделка затрагивает весь игровой сектор и показывает, что он двигается в сторону консолидации.

В сегодняшней статье мы расскажем:

• зачем Microsoft понадобился издатель игр;
• как сделка может повлиять на игроков;
• причем тут Sony. 

Microsoft покупает Activision Blizzard

Совсем недавно обе компании объявили о том, что Microsoft купит одного из лидеров в игровой индустрии — Activision Blizzard.

Microsoft готова заплатить за Activision Blizzard $68,7 млрд или $95/акцию. Сделка будет полностью совершена в виде денежных средств. На данный момент сделка одобрена обоими советами директоров и ждёт дальнейшего одобрения акционерами компаний и антимонопольной службы.

Ожидается, что сделка будет завершена в 2023 году.

Игровой рынок консолидируется

2022 год уже на старте стал значимым для игровой индустрии. Если сделка с Microsoft состоится, то это станет самой крупной покупкой в мире геймдева за всю историю.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Итоги встречи Лавров-Блинкен (ВЕРСИЯ)

По итогам встречи будет подготовлен ответ США на российские предложения, и это займет около недели. Естественно, это может быть, как говорится, первый драфт и дальше документ может быть отвергнут или дорабатываться.

Исходя из моего понимания мотивов сторон, я вижу 2 варианта хода событий:

1. Сделка. Россия получает больше гарантий безопасности, а Байден заворачивает эту сделку во что-то подобное торговой сделке Трампа с Китаем:
— Это политические очки Байдену и подтверждение лидерства США в мире в НАТО.
— США неудобно конфликтовать с Россией и Китаем сразу. Значит с Россией нужно что-то решить.
— Европа получает газ до августа, и нормальный отопительный сезон. При этом США договариваются о поставках СПГ в Европу (озвучено Байденом вчера).

Если вспомнить торговую сделку США-Китай, эпопея была та ещё, и главное — это политические дивиденды. Стороны изо всех сил показывают неготовность идти на компромисс, а на деле лишь надувают значимость этого события.

Авто-репост. Читать в блоге >>>

Баланс на рынке нефти после снятия всех ковидных ограничений

По данным ученых, омикрон приводит к более легкому течению болезни и после него коронавирус может превратиться в сезонную болезнь, как грипп. В таком случае все ограничения будут сняты и спрос на нефть восстановится быстрее. Это повлияет на баланс на рынке нефти.

В этой статье мы разберем:

• когда могут быть сняты все ограничительные меры;
• какими будут объемы спроса и предложения, если предположить, что летом ОПЕК+ снимет все ограничения на добычу нефти, а в мире снимутся все карантины;
• куда будет идти цена на нефть в таком сценарии.

Ограничительные меры могут быть сняты к лету 2022 года

Минэнэрго США ожидает, что в 2022 году ограничения на авиаперелеты будут сохраняться. По январскому прогнозу Минэнерго США, в 2022 году спрос на нефть превысит допандемийный уровень. Рост спроса будет обеспечен в основном восстановлением экономики.

При этом некоторые ученые (например, К. Чумаков), считают, что после омикрона пандемия коронавируса может закончиться. К. Чумаков напомнил, что ни одна из известных эпидемий не длилась более 2-3 лет. Академик РАН Ф. Ершов заявлял, что омикрон может стать возможным сигналом к завершению пандемии.

Авто-репост. Читать в блоге >>>