По оценкам Минэкономики, рост реального ВВП в декабре составил 4,5% г/г, после 3,6% в ноябре, что по итогам года обеспечило экономический рост на уровне 4,1% — выше официального прогноза (3,9%) и на уровне 2023 г.

В декабре драйверами ускорения были обработка, строительство, розничная торговля и грузоперевозки. В сильном минусе оставалось сельское хозяйство, добыча полезных ископаемых немного подросла.

Темпы роста в оптовой торговле устойчиво замедляются. Вероятно, они отражают тренд экономической динамики в целом, от которого экономика временно отклонилась вверх из-за сезонных факторов и обширных госрасходов.

Прогноз по росту ВВП на 1,5% г/г в 2025 г. пока не меняем.

С учётом сохранения повышенной экономической активности в ноябре-декабре и, вероятно, январе, инфляционное давление и инфляционные ожидания остаются повышенными. Сигналы о торможении инфляции есть, но этого недостаточно для смягчения риторики Банка России в эту пятницу.

Мы ожидаем, что Банк России сохранит ключевую ставку на уровне 21% на заседании 14 февраля, и не видим реалистичных альтернатив такому исходу. Основной фокус будет сосредоточен на риторике регулятора: полагаем, она будет, скорее всего, либо нейтральна, либо позитивна для рынка.

Картина экономики и инфляции не должны расстроить Банк России... Мы продолжаем придерживаться позиции, что декабрьское заседание ознаменовало переход Банка России к более сбалансированному подходу к таргетированию инфляции с учётом сопутствующих издержек. В связи с этим ни динамика инфляции, ни по-прежнему достаточно сильные показатели экономической активности не должны будут, на наш взгляд, сподвигнуть Банк России дополнительно ужесточить денежно-кредитную политику. По предварительным данным, темпы роста цен, хотя и остаются заметно выше желаемых, в январе всё же немного замедлились (0,9% м/м с поправкой на сезонность после 1,1% м/м в ноябре и декабре). Инфляция при этом остаётся вблизи 10% г/г. В целом, текущая динамика инфляции выглядит как минимум не хуже, чем можно было бы ожидать в середине декабря.

На февральском заседании наиболее вероятным сценарием выглядит сохранение ставки на текущем уровне. Вариант со снижением ставки даже не рассматривается. С меньшей степенью вероятности можем увидеть повышения ставки на 100 базисных пунктов. Решение оставить ставку неизменной обусловлено сохранением инфляции, поддерживаемой бюджетными расходами, и даже ее роста в отдельных категориях. Регулятор предельно ясно коммуницирует рынку, что высокая ставка с нами надолго и экономика должна адаптироваться к ней", — пишет эксперт

Индекс RGBI по итогам недели показал незначительное снижение (-0,29 п., 103,3 п.), однако вторая половина прошлой недели сопровождалась значительным улучшение настроений инвесторов и попыткой разворота индекса вверх. Триггером для этого послужили данные по замедлению недельной инфляции и росту уверенности инвесторов в сохранении ключевой ставки на заседании 14 февраля.

Отметим, что под давлением в пятницу оказался средний участок кривой ОФЗ – Минфин зарегистрировал 4 допвыпуска ОФЗ-ПД срочностью 4-9 лет по 50 млрд руб. каждый. Считаем, что это технический фактор, который позволит выровнять кривую, убрав дисконты в доходности между размещаемыми и не размещаемыми на аукционах бумагами. 

Важным фактором для рынка на текущей неделе «тишины» накануне заседания ЦБ вновь станут данные по недельной инфляции. Ожидаем сохранения ключевой ставки в пятницу, однако смягчение сигнала, скорее всего, не последует. Вместе с тем, во II п/г 2025 г. по-прежнему ждем начало цикла ослабления ДКП ЦБ и снижения геополитической премии, что будет способствовать дальнейшему восстановлению индекса RGBI.

Представляем обновленные валютные прогнозы на I квартал 2025 г. и ближайшие 12 месяцев. В конце 2024 г. доллар США играл первую скрипку на валютном рынке. Полагаем, что тренд сохранится в течение всего 2025 г.

— Рубль снизился на фоне введения санкций в декабре и январе. До конца года прогнозируем постепенное ослабление рубля. В течение года на российскую валюту будет давить высокая инфляция.
— Золото опять обновило исторический максимум, но пик роста впереди.
— Валютные пары с наибольшим потенциалом роста на горизонте 12 месяцев: AUD против USD — 1,6%, CAD против USD — 3,5%, GLD против RUB — 7,3%.

Темпы роста цен на продукты питания, основного драйвера инфляции в 4 квартале 2024 года, также замедляются, хотя овощи, мясо, молочные продукты и некоторые крупы продолжают дорожать.

Непродовольственная инфляция ускорилась из-за ослабления рубля, что увеличило цены на электронику, бытовую технику и автомобили. Ожидается, что в краткосрочной перспективе рост цен в этом сегменте замедлится.

Рост цен на услуги, включая туристические и бытовые, может быть более устойчивым.

Хотя инфляция остаётся высокой, её темпы замедлились по сравнению с ноябрем-декабрем и началом января, что не дает оснований для повышения ключевой ставки.

Портфельные управляющие «Альфа-Капитала» прогнозируют замедление инфляции в первой половине 2025 года. Это связано с эффектом от повышения ключевой ставки, снижением объемов кредитования и экономической активности. Тем не менее, смягчение риторики ЦБ после декабрьского заседания может создавать проинфляционные риски, особенно если решение не повышать ставку связано с балансом интересов.

Ключевая ставка, вероятно, близка к своему максимальному уровню в текущем цикле, а возможно, уже достигла пика на уровне 21%. Базовый сценарий указывает на несколько причин: резкое замедление темпов корпоративного кредитования в ноябре и начале декабря, эффективность других инструментов (норматив краткосрочной ликвидности, контрциклическая надбавка), достаточный уровень настороженности на рынке и ненулевые риски рецессии, которые могут негативно сказаться на бюджете в 2025 году.



Российский фондовый рынок на конец 2024 года недооценен, с мультипликатором Р/Е в 3,7, что предполагает доходность 27%, в то время как доходность пятилетних ОФЗ составляет 16,6%.

По данным Минфина, доходы федерального бюджета в декабре выросли на 28% г/г (+26% за 2024 год) до 4,1 трлн руб., а расходы – на 27% г/г (+24% за 2024 год), составив 7,2 трлн руб. и вернувшись при этом к сезонной норме.

— Нефтегазовые доходы за 2024 год выросли на 26% до 11,1 трлн руб., оказавшись ниже плановых значений октября на 0,2 трлн руб. Пополнить ФНБ по итогам года, скорее всего, не получится: октябрьский вариант бюджета предполагал нетто-пополнение фонда на сопоставимую сумму.
— Ненефтегазовые доходы за год также выросли на 26% до 25,6 трлн руб., превысив плановые значения на 0,8 трлн руб. Это позволило соразмерно увеличить расходы – до 40,2 трлн руб. по итогам года. Минфин отметил, что «увеличение расходов в конце года за счет дополнительных ненефтегазовых доходов было частично направлено на авансовое перечисление отдельных расходов, предусмотренных на 2025 год».

«В России с ноября наблюдается замедление роста корпоративного кредитования и продолжение той же тенденции в розничном, — пишет эксперт. — Это объясняется повышением стоимости привлечения займов и ужесточения требований к заемщикам со стороны банков. Годовые темпы роста корпоративного кредитного портфеля в ноябре уменьшились с октябрьских 21,8% до 20,3%. Основной причиной этого в Банке России называют увеличение государственных расходов, так как часть полученных стратегически важными предприятиями госсубсидий использовалась на погашение банковской задолженности».

Сокращение бюджетного стимула и жёсткость денежно-кредитных условий позволяют в большей мере, чем год назад, рассчитывать на охлаждение экономики, снижение инфляции и некоторое смягчение денежно-кредитной политики в ближайший год. Основные риски: изменение внешнеэкономических и геополитических условий.

Прогнозы в начале 2025 года: дежавю начала 2024 года?
Текущий консенсус-прогноз экономистов на 2025 год практически идентичен прогнозу на 2024 год, сделанному год назад: ожидается замедление темпов роста ВВП в полтора раза, снижение инфляции на 2,5–3,0% и, возможно, относительно скорое начало цикла смягчения денежно-кредитной политики. Есть ли основания верить такой картине, или подобные прогнозы вновь не оправдают ожиданий? Мы полагаем, что есть, хотя и с оговорками.

Основные отличия вводных для 2025 и 2024 годов
Во-первых, мы видим больше оснований рассчитывать на исчерпание бюджетного стимула. Бюджет на 2025 год уже предусматривает повышение оборонных расходов до эквивалента 165 млрд.