Пишет
t.me/RaifFocusPocus/2118
Газпром нефть: сильные результаты за счет высвобождения оборотного капитала
(1)
Выручка и EBITDA восстанавливаются на фоне роста цен. Вчера Газпром нефть (BBB-/Baa2/BBB) опубликовала финансовые результаты за 4 кв. 2020 г., которые продемонстрировали значительный рост ее свободного денежного потока и снижение долговой нагрузки. Выручка выросла на 2% кв./кв. до 550 млрд руб. благодаря повышению цен на нефть (Urals +4% кв./кв. до 44,7 долл./барр.) и увеличению консолидированной добычи нефти (+2% кв./кв. до 12,1 млн т). При этом частично данные факторы были нивелированы сокращением переработки нефти (-4% кв./кв. до 10 млн т) из-за плановых капитальных ремонтов на НПЗ компании. EBITDA Газпром нефти повысилась на 6% кв./кв. до 120 млрд руб. на фоне роста цен реализации нефти и нефтепродуктов, а также снижения эффективной ставки НДПИ. Чистая прибыль в 4 кв. возросла более чем вдвое до 84 млрд руб. благодаря прибыли по курсовым разницам в размере 18 млрд руб. (против убытка в 30 млрд руб. в 3 кв. 2020 г.), сказалось укрепление рубля в течение квартала.
Свободный денежный поток увеличился на 67% кв./кв. благодаря высвобождению оборотного капитала на сумму 84 млрд руб. Помимо роста EBITDA на операционный денежный поток Газпром нефти в 4 кв. сильное влияние оказал положительный эффект от высвобождения оборотного капитала (84 млрд руб.), а также увеличение поступлений от совместных предприятий в виде дивидендов (21 млрд руб. против 3 млрд руб. в 3 кв.). В результате операционный поток увеличился более чем на 50% кв./кв. до 208 млрд руб. В то же время компания нарастила капитальные вложения на 43% кв./кв. до 124 млрд руб. (включая приобретение лицензий) на фоне роста инвестиций в разведку и добычу (+22% кв./кв.), а также в нефтепереработку (+71% кв./кв.) в связи с реализацией проектов глубокой переработки и производства катализаторов. Тем не менее, даже несмотря на это, свободный денежный поток в 4 кв. вырос на 67% кв./кв. до 84 млрд руб.
В результате долговая нагрузка снизилась до 1,5x Чистый долг/EBITDA. В прошедшем квартале компания получила 4 млрд руб. в качестве погашения выданных займов, а также привлекла дополнительно 8 млрд руб. нетто в виде заемных средств, выплатив 3 млрд руб. в виде дивидендов неконтролирующим акционерам. В итоге объем денежных средств на балансе компании (с учетом краткосрочных депозитов) вырос на 93 млрд руб. до 237 млрд руб. Объем совокупного долга Газпром нефти снизился на 9 млрд руб. до 784 млрд руб. в результате переоценки валютных обязательств на фоне укрепления рубля. В итоге чистый долг компании сократился до 547 млрд руб., а в отношении к EBITDA LTM — до 1,5х.
(2)
Однако ее дальнейшему снижению будет препятствовать сокращение налоговых льгот и высокий уровень капзатрат. Тем не менее, мы не ожидаем существенного снижения долговой нагрузки Газпром нефти в ближайшее время, учитывая относительно высокий уровень капитальных вложений и ожидаемое увеличение ее налогового бремени в 2021 г. в связи с отменой части налоговых льгот по добыче нефти. Как мы писали ранее, в 2021 г. Газпром нефть может потерять более 60 млрд руб. от ужесточения налогового режима для ее ключевого льготного месторождения — Новопортовского. С учетом этого мы оцениваем, что операционный денежный поток компании в 2021 г. составит около 450-500 млрд руб. и пойдет на финансирование капитальных вложений, которые, по словам менеджмента, ожидаются на уровне 2020 г. (выше 400 млрд руб.). Оставшаяся часть свободных средств будет направлена на выплату дивидендов по итогам прошлого года. Финальные дивиденды по итогам 2020 г. могут составить около 41 млрд руб. Небольшая краткосрочная задолженность Газпром нефти (46 млрд руб.), скорее всего, будет рефинансирована.
Спред выпуска GAZPRU 37 к Russia 35 сузился с начала февраля с 96 б.п. до 75 б.п., что отражает существенное улучшение конъюнктуры на рынке нефти и газа. Сейчас спред находится вблизи своего 12М среднего значения. Таким образом, наша рекомендация от 20 ноября реализовалась. Дальнейшее сужение маловероятно, учитывая ухудшение взаимоотношений РФ и его основного торгового партнера — ЕС (которое может привести к новым санкциям).
Для резидентов РФ альтернативой в сегменте бумаг 1-го эшелона мы считаем российские суверенные выпуски, которые имеют льготное налогообложение (в сравнении с негосударственными выпусками для резидентов РФ).
