Блог компании Открытие Инвестиции | Отчёт «Мегафона» 3Q2018: продержаться до выкупа

Тимур Нигматуллин, аналитик «Открытие Брокер»

Существенное влияние на результаты оказали разовые факторы: переход к МСФО-15 и приведшая к деконсолидации соответствующего актива июньская сделка по продаже пакета в Mail.Ru Group.

Совокупная выручка «Мегафона» прибавила 4,7% год к году до 88,7 млрд руб. Выручка от мобильной связи в России выросла на 4,9% год к году до 70,9 млрд руб. Для сравнения: у «МТС» в РФ рост составил 1,9% год к году, а у российской дочки VEON – 0,5%.

Количество активных мобильных абонентов «Мегафона» в РФ сократилось на 0,5% год к году до 75,2 млн. Снижение соответствует общеотраслевому тренду по улучшению структуры абонентской базы, который подразумевает снижение «чистого оттока» (исторически операторы в РФ «обновляли» до половины своей абонентской базы за год).

Рентабельность OIBDA «Мегафона» в 3 квартале просела на 1,5 процентного пункта до 37,9% (33,7 млрд руб.), а без учёта новых стандартов отчётности и вовсе составила 37,3%. Несмотря на рост потенциально высокомаржинальной выручки от мобильной связи и широкополосного доступа в интернет (ШПД), бизнес стал генерировать меньше операционного денежного потока.

По всей видимости, рост себестоимости обусловлен рядом факторов. К ним можно отнести предварительное исполнение «закона Яровой», расходы из-за усиления конкуренции (на фоне возврата к невыгодным в плане себестоимости безлимитным data-тарифам), отказ от некоторых роуминговых доходов под давлением ФАС и законодательства, ослабление рубля, рост доли низкомаржинальной сервисной выручки в госсекторе, расходы на персонал и частотный спектр. Перенести эти расходы на потребителей пока не удаётся из-за слабой динамики реальных доходов и сопутствующего этому сберегательному поведению домохозяйств. Аналогичное сжатие маржи наблюдается и у других игроков рынка.

Рентабельность OIBDA российского сегмента бизнеса «Мегафона», «МТС», VEON и индекс реальных заработных плат:

Источники: данные Росстата и компаний, расчеты «Открытие Брокер»

Чистый долг «Мегафона» вырос на 18% год к году до 276 млрд руб. Капвложения за отчётный квартал увеличились на 47% до 18,5 млрд руб., что потенциально негативно влияет на свободный денежный поток. Подготовка к строительству 5G может усилить эту тенденцию.

Оператор повысил прогноз темпов роста сервисной выручки в 2018 году до «средних темпов в однозначных числах», но в отношении OIBDA и капитальных затрат на 2018 год всё осталось без изменений.

Наш взгляд на сектор мобильной связи остаётся умеренно негативным. Тем не менее на текущий момент мы рекомендуем удерживать длинные позиции в акциях «Мегафона» с целью предъявления бумаг к возможному выкупу акций у миноритариев с расчётной ценой одной бумаги в диапазоне 654-686 руб. (см. идею «МЕГАФОН – И СНОВА BUYBACK» от 13.12.2018).