А не сколотить 🔨 ли нам добротный гроб?

Подписчики, которые ставят лайки – мои самые любимые, стараюсь для вас)

Как уже понятно из заголовка, ситуация в компании крайне неоднозначна. 10 июля для Сегежи полностью закрылся рынок Европы, который обладал высокой маржой за счет и высоких цен, и низкой себестоимости поставки. За 2021 год компания получила почти треть выручки от стран Европы. Если раньше была весомая доля потребителей в РФ, Китае и Египте, но портфель был высоко диверсифицирован по странам, то теперь это основные потребители с небольшими отправками в другие части света. Беда в том, что на этих рынках образовался навес продавцов, а восточное направление стало пользоваться огромным спросом и цены на перевозки значительно увеличились. Языком цифр валовая рентабельность компании в 3 квартале относительно 1го сократилась с 43% до 21.8%, операционная была 23.6%, стала отрицательной. Да, после закрытия рынка Европы компания отработала с июля по сентябрь в убыток.

Есть ли возможности исправить ситуацию? Со слов CFO Владимира Трапкова, есть три аспекта, которые сильно повлияли на маржинальность:
▫️Укрепление рубля. Каждый рубль ослабления к доллару принесет компании по году 500 млн рублей выручки.
▫️Низкие цены на пиломатериалы в Китае. Каждое увеличение цен на 10$ добавит 2 млрд рублей выручки за год.
▫️Высокие транспортные издержки.
Исходя из этих данных можно предположить, что 4й квартал выйдет действительно лучше третьего, ведь согласно Lesprom Analytics, цена на пиломатериалы в Китае в декабре составляла 246$ за куб, тогда как Сегежа в третьем квартале продавала по 206$. Фишка в том, что эти цены я не считаю низкими. Это довольно высокие цены за период до 2020 года, когда случился ряд аномалий на рынке, таких как многократное увеличение цен на фрахт морских грузоперевозчиков или цен на газ.
Такая же рыночная аномалия и с ценами на пиломатериалы, волатильность которой снижается и приходит в норму с перспективой стабилизироваться примерно на этих ценах.

Касательно ослабления рубля. Действительно, четвертый квартал дал отдушину в курсовых разницах и среднее значение стало порядка 65 рублей за доллар, которое в первом квартале 2023 только увеличивается. И все же совокупность этого и прошлого факторов даст лишь операционный безубыток по компании. Должны произойти реальные перемены в оптимизации затрат для увеличения маржинальности.
Отдельно стоит обговорить долговую нагрузку компании. Основной долг образовался при покупке ИФР в конце 2021 года. Тогда это выглядело очень правильным и перспективным решением, но в текущих условиях обслуживать долг становится все сложнее. Я очень скептически воспринял решение Сегежи платить дивиденды за 2021 год и вдвойне скептичен относительно планов их рассмотрения в марте по итогам 2022го. Текущий долг к Ebitda ТТМ составляет 4 при учете «жирного» первого квартала. Не удивлюсь, если по итогам года/1 квартала он скатиться к 5.
Более того, в 2023 году компания должна бы погасить кредитов до 37 млрд рублей при текущей Ебитда в 29 млрд. Очевидно, что практически всю сумму придется рефинансировать. Создается вопрос – по каким ставкам? Текущая средняя ставка по обязательствам Сегежа составляет 9,2%. Пока Сегежа запускает облигации по 10% в рублях и 4.1% в юанях, но что если начнут поднимать ключевую ставку? Уже сейчас процентные расходы приближаются к 10 млрд в год.

Хочешь получать качественный контент первым? Подписывайся на наш ТГ t.me/+AJdFfAmGDQNmZTYy

Резюмируя скажу, что компания оказалась в ловушке между высоким долгом с одной стороны и низкой маржинальностью с другой. Компания заморозила практически все свои проекты и пытается балансировать на уровне рентабельности. В таких условиях Сегежа уже не может быть компанией роста и должна оцениваться по более скромным мультипликаторам, чем год назад. Компании поможет только радикальные перемены – снятие санкций или ослабление рубля к 90. Пока же я не вижу поводов для значительной переоценки акций компаний. Текущие мультипликаторы ТТМ: Р/Е 7.4, Р/В 2, Р/S 0,75, EV/Ebitda 7.

Считаю, что мультипликаторы будут ухудшаться следующий квартал/два. Влияние проектов правительства РФ пока нет возможности оценить. На 2022/23 годы заложено 45 млрд рублей (http://government.ru/docs/46327) по 22.5 млрд в год на расселение аварийного жилья. Вряд-ли в будущем цифра сильно поменяется. Она включает не только дома Сегежи, но и классические бетонные коробки. Если компания сможет поучаствовать в делении этого пирога на 5 млрд в год, то будет уже хорошо. Однако 5 млрд — это текущая выручка Сегежи за неделю. Поэтому не стоит сильно надеяться на правительственные инициативы. При наличии на рынке бумаг с гораздо лучшей финансовой ситуацией и лучших перспективах, не вижу смысла сейчас покупать акции компании. Стоит вернуться к рассмотрению через полгода или при неординарных событиях. Стоит обратить внимание на краткосрочные облигации компании в т.ч. и номинированные в юанях. Считаю, что обслуживать свой долг Сегежа может, будет, а если что, то ей еще и поможет АФК Система.

И не забывайте про 🧡 это мое топливо ☺️


Подписывайтесь
t.me/+AJdFfAmGDQNmZTYy


#сегежа #анализакций #sgzh