Завьялов Илья Николаевич про пузыри.

Перед тем как вы погрузитесь в изучение статьи, обратите внимание на тот факт что всё упомянутое в ней не является финансовой рекомендацией для принятие более взвешенного решения просьба провести свое собственное исследование.

Что такое пузырь?

Инвестиционный жаргон приходит и уходит. Мои молодые коллеги из Oaktree в наши дни используют множество терминов, для которых мне приходится запрашивать перевод. Но «пузырь» и «крах» входят в финансовый лексикон столько же, сколько я работаю в инвестиционном бизнесе, и я полагаю, что они останутся там еще на несколько поколений вперед. Сегодня основные средства массовой информации используют их широко, и люди, похоже, считают, что они подлежат объективному определению. Но для меня пузырь или крах — это скорее ощущение, чем количественный расчет.

На мой взгляд, пузырь не только отражает стремительный рост цен на акции, но и является временной манией, характеризующейся — или, возможно, лучше сказать, являющейся следствием — следующего

• крайне иррациональным преувеличением (если воспользоваться термином бывшего председателя Федеральной резервной системы Алана Гринспена),
• откровенное обожание компаний или активов, являющихся объектом исследования, и вера в то, что они не могут ошибаться,
• массовый страх остаться позади в случае неучастия («FOMO»), и
• убежденность в том, что для этих акций «нет слишком высокой цены».

«Нет слишком высокой цены» особенно выделяется для меня. Когда вы не можете представить себе никаких недостатков в аргументах и ужасно боитесь, что ваш офисный сотрудник/партнер по гольфу/брат/конкурент будет владеть данным активом, а вы — нет, трудно прийти к выводу, что существует цена, по которой не стоит покупать. (Как отмечают Чарльз Киндлбергер и Роберт Алибер в пятом издании книги «Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises», „ничто так не мешает благополучию и здравому смыслу, как видеть, как богатеет друг“).

Итак, чтобы распознать пузырь, можно посмотреть на параметры оценки, но я давно считаю, что психологический диагноз более эффективен. Всякий раз, когда я слышу «нет слишком высокой цены» или один из ее вариантов — более дисциплинированный инвестор мог бы сказать: «Конечно, есть слишком высокая цена, но мы еще не достигли ее», — я считаю это верным признаком того, что надувается пузырь.

Три стадии бычьего рынка:

• Первая стадия обычно наступает после падения рынка или краха, который заставил большинство инвесторов зализывать раны и быть крайне подавленными. В этот момент лишь несколько необычайно проницательных людей способны представить, что впереди может быть улучшение.
• На втором этапе дела в экономике, компаниях и на рынках идут хорошо, и большинство людей признают, что улучшение действительно имеет место.
• На третьей стадии, после периода, когда экономические новости были отличными, компании сообщали о стремительных доходах, а акции стремительно дорожали, все приходят к выводу, что дальше может быть только лучше.

Важные умозаключения связаны не с экономическими или корпоративными событиями. Они связаны с психологией инвесторов. Дело не в том, что происходит в макромире, а в том, как люди воспринимают происходящее. Когда мало кто считает, что ситуация может измениться к лучшему, цены на ценные бумаги по определению не могут быть оптимистичными. Но когда все верят, что дальше может быть только лучше, трудно найти что-то разумно оцененное.

Пузыри характеризуются пузырчатым мышлением. Возможно, в рабочих целях нам следует сказать, что пузыри и крахи — это периоды, когда экстремальные события заставляют людей терять объективность и смотреть на мир через сильно искаженную психологию — либо слишком позитивную, либо слишком негативную.

Для меня пузырь — это психологическая экстремальность. Часто, как указывает Киндлбергер, об этом можно судить по широко распространенному участию в инвестиционном увлечении того времени, особенно среди людей не финансовой сферы. Легенда гласит, что J.P. Morgan понял, что возникла проблема, когда человек, чистивший ему ботинки, начал давать ему советы по акциям. Мой партнер Джон Фрэнк говорит, что заметил это в 2000 году, когда услышал, как папы на футбольном матче его сына хвастались технологическими акциями, которыми они владеют, и еще раз в 2006 году, когда таксист в Лас-Вегасе рассказал ему о трех купленных им квартирах. Когда Марк Твен якобы сказал, что «история не повторяется, но часто рифмуется», он имел в виду именно это.

Новая, новая вещь

Если «пузырьковое» мышление иррационально, то что же позволяет инвесторам уходить от рационального мышления, подобно тяге ракетного корабля, который вырывается из ограничений, налагаемых гравитацией, и достигает скорости бегства? Есть простой ответ: новизна. Этот феномен опирается на другую проверенную временем инвестиционную фразу: «В этот раз все по-другому».

Пузыри неизменно ассоциируются с новыми событиями. В 1960-х годах были пузыри в акциях Nifty Fifty (подробнее о них чуть ниже), в 1980-х — в компаниях, производящих дисковые накопители, в конце 1990-х — в акциях TMT/интернета, а в 2004-06 годах — в ипотечных ценных бумагах, обеспеченных субстандартными кредитами. Эти относительно недавние мании последовали в традициях таких, как (а) ажиотаж 1630-х годов в Голландии по поводу недавно появившихся тюльпанов и (б) «пузырь Южного моря» 1720 года в Англии, связанный с богатством, которое должно было возникнуть в результате торговой монополии, которую корона предоставила Компании Южного моря.

В обычных обстоятельствах, если ценные бумаги отрасли или страны привлекают необычно высокой оценкой, историки инвестиций могут указать, что в прошлом эти акции никогда не продавались с премией более чем в x% к среднему значению или по какому-то другому аналогичному показателю. Таким образом, внимание к истории может служить привязкой, удерживающей любимую группу на земле.

Но если что-то новое, то есть не имеет истории, то нечему сдерживать энтузиазм. В конце концов, этим владеют самые яркие люди — те, кто появляется в заголовках газет и на телевидении, — и они сделали состояние. Кто готов набросить мокрое одеяло на эту вечеринку или пропустить этот танец?

Объяснение часто кроется в сказке Ганса Христиана Андерсена «Новое платье короля». Мошенники продают королю якобы великолепный костюм, который могут увидеть только умные люди. Но на самом деле никакого костюма нет. Когда император шествует по городу голым, горожане боятся сказать, что не видят костюма, так как это выставит их неразумными. Так продолжается до тех пор, пока из толпы не выходит мальчик и в своей наивности не указывает на то, что король голый. Большинство людей скорее согласятся с общим заблуждением, приносящим инвесторам огромные деньги, чем скажут что-то противоположное и покажутся тупицами. Когда весь рынок или группа ценных бумаг взрываются, а их приверженцы богатеют благодаря какой-то сомнительной идее, мало кто рискнет ее опровергнуть.