Вышел свежий отчет ЦБ. Сразу к основныым моментам. Ноябрь и декабрь 2024 характеризовались резким повышением цен на продовольственные товары. В декабре сглаженная динамика без сезонных факторов (SAAR) повысилась до 22,9% c 21,4% м/м в ноябре. Причины стандартны:

📌 Высокая потребительская активность;

📌 Ограничение возможностей расширения предложения;

📌 Ослабление рубля;

📌 Рост отпускных цен зарубежными экспортерами;

📌 Продолжающийся рост номинальных зарплат.

🧮 Для замедления роста цен в продовольственном сегменте были обнулены импортные пошлины на некоторые продукты на полгода или даже до конца 2025, но январские данные по-прежнему сигнализируют о сохранении тренда.

С одной стороны, суммарный вес ускоренно дорожающих товаров в потребительской корзине вырос до 60% – рекорд с весны 2022. С другой, есть замедление кредитования, что сейчас для ЦБ является приоритетным при рассмотрении ДКП. ЦБ подтверждает свой декабрьский тезис о сохранении ставки. В отчете присутствует фраза “требуется поддержание (а не ужесточение) жесткой ДКП в течение длительного периода времени”.  

RGBI с начала года неизменно находится в даунтренде, и уже пошли разговоры о повышении стаки ЦБ. Готовимся к худшему? 

🤔 О чем сигнализирует динамика?

🏦 Основная, но не единственная причина – новые выпуски облигаций. В конце января Минфин зарегистрировал сразу 7 выпусков суммарным объемом до 350 b₽. Это не так много, но и индекс падал не более чем на 0,5% за день. Напомним, что размещения увеличивают предложение на рынке государственных бондов, снижая их стоимость. 

📈 Потенциальная причина – повышение ставки ЦБ на февральском заседании. Мнение появилось в среде частных инвесторов и, по сути, является следствием их взгляда на падение индекса.

‼️ Делать вывод об изменении ставки на основании одного индекса невозможно.

❇️  Для этого как минимум нужно рассмотреть индекс RUSFAR. Грубо говоря, он показывает, под какой % можно занять деньги на бирже. На данный момент показатель равен 20,4%, никакого роста индекса нет.

✳️ Во-вторых, доходности банковских депозитов остаются на уровнях 20-22%. Средние ставки по полугодовым вкладам за неделю снизились на 0,05 п.п., по годовым – выросли на 0,01 п.п. Повышение ставок в отдельных банках не является сигналом, к тому, что они ждут повышения ставки ЦБ. Скорее всего это специфическая история, связанная с потребностями в фондировании. 

После того как котировки #SMLT практически достигли исторического минимума в декабре 2024, они отскочили после заседания ЦБ и прибавили почти 60%. Каковы шансы на продолжение роста?

📉 Какие проблемы сохраняются в Самолёте?

После заседания ЦБ, у компании ничего не поменялось. Да, хорошо, что ставка не 23%, но и 21% — практически заградительный вариант для желающих взять ипотеку. При этом накопившиеся в прошлом году проблемы остались:

1️⃣ Продажи падают

Отмена льготной ипотеки очень сильно давит на реализацию, т.к. на ипотечные средства приходится около 75% контрактов эмитента. По итогам 3 кв. 2024 г. новые продажи сократились до 50,9 млрд. руб. (-37% г/г) и 233,9 тыс. кв. м. (-45% г/г). Кроме того, сам топ-менеджмент закладывает на 2025 снижение темпов вывода объектов в ключевых для застройщика регионах – Мск и Мос. обл. И наращивать не планируют до тех пор, пока отложенный спрос не начнёт восстанавливаться, что скорее всего будет не ранее 2П 2025, а возможно и позже. 

Отечественная экономика в период жёсткой ДКП может столкнуться с новым вызовом – ростом корп. банкротств. Каковы риски? 

🧑‍💻 Какие прогнозы дают эксперты?

Аналитики Центра макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования (ЦМАКПа) полагают, что экономику РФ ждёт скачок банкротств из-за проблем с обслуживанием долга. По их подсчётам, более чем у 20% компаний обрабатывающей промышленности нагрузка процентных платежей перевалила за 2/3 от доналоговой прибыли (EBIT), что свидетельствует о довольно рискованном уровне. При этом годом ранее такая доля была в 2 раза меньше. 

В конце 2024 г. экономисты ЦМАКПа отметили, что повышение ставок по кредиту в 1,6 раза в среднем за год способствовало расширению доли предприятий, которые входят в зону высокого риска банкротства, с 5,8% совокупной выручки реального сектора до 12,5% (+ 6,7 п.п.).

Согласно данным экспертов ЦМАКП, в 2023 г. уровень безрисковой доходности был выше уровня рентабельность оборотного капитала для компаний на которые приходилось 34% выручки.

В конце 2024 г. ЦБ принял решение оставить ключ на уровне 21%, чем удивил аналитиков, которые ожидали роста ставки на 1-2 п.п. Как сильно изменились их прогнозы и какую КС эксперты теперь ожидают к концу 2025 г.?

📈 Что прогнозировали аналитики до заседания 20 декабря? 

Почти все эксперты склонялись к тому, что жёсткая риторика ЦБ будет сохранена в течение всего 2025 г. Совкомбанк ожидал средний уровень КС по году в 21,8%. Зампред ВТБ полагал, что ключ задерут до 23% и продержат так весь 25 год. В Sber CIB прогнозировали в базовом сценарии ставку на уровне 19% к концу года (23% в рисковом). Аналогичное значение к концу года ожидал увидеть и российский бизнес, следует из опроса РБК и ВТБ.

В целом ключевые аналитики разделились на 2 основные группы:

📍 Ставка будет поднята до 23% и продержится так весь год, а, может, будет и ещё выше.

📍 Ключ будет высоким в 1П 2025 г., а со 2П возможно снижение при отсутствии внешних шоков.

📉 Какие прогнозы дают эксперты сегодня?

Точных данных ЦБ по инфляции за 2024 г. ещё нет, но, скорее всего, она будет близка к 10%. На последнем заседании явно прослеживался упор на точечные меры в борьбе с инфляцией. Подключились и другие министерства. Как будут решать проблему? 

1️⃣ Необходимость координации бюджетной политики с политикой ЦБ – это объясняется тем, что регулятор рассматривает бюджетный импульс как проинфляционный фактор. Ужесточение ДКП вызвано продолжающимся спросом на субсидируемые кредиты в условиях высокой ставки. Кроме того, объём уже сформированных таких кредитов довольно высок – 16% банковского портфеля, или 17 трлн. руб., из которых 10 трлн. руб. приходится на ипотеку, а ещё 7 трлн. руб. – на бизнес. Очевидно, что будут ужесточаться меры по ипотечным программам, из-за чего под давлением будут застройщики – ПИК (#PIKK), Самолёт (#SMLT), ЛСР (#LSRG) и Эталон (#ETLN).

2️⃣ Донастроить льготные кредитные программы на технологическую независимость и развитие экономики предложения – в первую очередь это вызвано необходимостью поддержать промышленность и ИТ-отрасль из-за ухода западных компаний и вендоров. Донастроить – можно трактовать как сократить и приоритизировать. 

📑 Почему так сильно просели облигации 

1️⃣ Распродажа бондов со стороны банков – в связи с тем, что повышаются нормативы. банкиры вынуждены перекладываться из корп. облигаций в ОФЗ.

2️⃣ Распродажа нижних грейдов и уязвимых отраслей – sell в основном от институционалов из-за их требований к рейтингу.

3️⃣ Доходность по бондам оторвалась от ставки ЦБ

4️⃣ Доходность на уровне преддефолтных выпусков – если раньше с текущими доходностями торговались выпуски всяких ноунейм-компаний, то сейчас под 30% может обеспечить вполне стабильный эмитент.

5️⃣ Дефолты удаётся избегать – но это пока ❗️

Однако решение ЦБ о сохранении ставки резко изменило ситуацию. 

Ситуация с ОФЗ

Если смотреть на кривую доходности, то текущая доходность по гос. бондам чуть больше 18%, что свидетельствует о том, что рынок закладывает смягчение ДКП. 

📍 ОФЗ потеряли привлекательность – даже депозиты в банках на их фоне выглядят более привлекательными, не говоря уже корп. бондах с доходностью под 35%.

Казалось бы, доп. эмиссия решает ключевую проблему компании – высокий долг. Но, с другой стороны, прибыль на акцию (когда она у компании вновь появится) сократится в разы. Станет ли SGZH привлекательной? 

📊 Рассмотрим основные финансовые результаты компании за 9 месяцев:

🔹 Выручка +19% г/г, составила 76,0 млрд руб. 

🔹 OIBDA +23% г/г, до 8,6 млрд руб. Рентабельность OIBDA составила 11%, что на уровне предыдущего года.

🔹 Чистый убыток за 9 месяцев 2024 года составил 14,9 млрд руб., что на 43% больше г/г, из-за увеличения расходов по процентам.

🔹 Объем чистого долга на конец сентября 2024 года составил 143,5 млрд руб.

💰 Доп. эмиссия

Это решение поможет снизить долговое бремя и затраты на проценты, но также приведет к сильному размытию акций. Оценка по EV/OIBDA даже в 2025 году составит 11-12, что очень много по меркам отрасли. У суперпроблемного Мечела это 4-5. То есть компания просто-напросто дорого оценена. Да, визуально котировки рухнули, но фактически доп. эмиссия делает оценку высокой. Еще и собственный план по OIBDA на текущий год не выполнят. Прогнозировали 18 млрд, за 9 мес заработали меньше половины. 

В течение всего года рынок облигаций сыпется, и мы наблюдаем сумасшедшие доходности, которых не было с 00-х годов. Даже в 2008 и 2014, когда дефолты сыпались как из рога изобилия. Рынок долга – супервозможность или огромный риск? 

🔍 Основные причины падения

1. Рост ключевой ставки ЦБ

На фоне повышенной ключевой ставки (21% с прогнозом увеличения до 23-24% в декабре 2024 года) идет переоценка, что является базовой ситуацией на рынке долга.  

2. Продажа облигаций для выполнения нормативов банков

Банки продают облигации, чтобы улучшить свою ликвидность и выполнить нормативы ЦБ (которые были повышены, чтобы замедлить кредитование), что также приводит к снижению котировок. Это вторая по важности причина после повышения ставки, т.к. банки являются основным держателем долга на рынке. 

3. Отток розничных инвесторов

Рынок облигаций также переживает отток физлиц, которые не понимают причин падения. Они видят снижение на 5-10-15% за несколько месяцев, и вместо того, чтобы держать до погашения, распродают свои бумаги, что вызывает еще большее падение котировок. Тут критическая проблема с отсутствием необходимых знаний и информации о текущей ситуации на рынке. 

ЦБ держит КС на рекордных уровнях, пытаясь «остудить» инфляцию, однако пока этот инструмент ДКП неэффективен. В связи с чем многие экономисты говорят о том, что мы входим в новую эру высоких ставок. Обсудим, что ожидают прогнозисты банков от ставки ЦБ. 

⏳ Ближайшее заседание – 20 декабря  

Ряд экспертов полагает, что повышение ставки до 23% уже полностью заложено в рынок и больших сомнений в том, что это повышение состоится, нет. Основная причина – скачок курса рубля и слабые данные по инфляции в ноябре. 

В базовом исходе почти все аналитики прогнозируют, что на декабрьском заседании КС поднимут до 23%, а в феврале возможно повышение до 25%. 

📈 Прогноз Центрального Банка

На заседании 25 октября ЦБ обновил свой среднесрочный прогноз по КС. Согласно новым данным, её верхний предел может составить 22-23%. Кроме того, регулятор скорректировал прогноз по уровню инфляции на 2024 г., увеличив его до диапазона 8-8,5%. 

Текущий прогноз Банка России по среднему ключу выглядит следующим образом: