Аренадата MOEX:DATA обзор перед IPO

Обзор от 30.09.2024IPO после затишья на глубокой коррекции рынка: https://arenadata.tech/about/

Игорь Шимко вел эфир с СЕО компании для платформы ВТБ Мои Инвестиции запись можно посмотреть по ссылке



Группа разделена на бизнес-единицы, исходя из производимой ею продукции и оказываемых услуг, и состоит из следующих пяти отчетных сегментов:

1. Аренадата Софтвер — ведущий российский разработчик ПО для работы с большими данными. Портфолио компании состоит из широкой линейки программных продуктов с открытым исходным кодом, интегрированных в единую платформу Arenadata Enterprise Data Platform (EDP).

2. Тера Интегро - консалтинговая компания в области построения и развития корпоративных аналитических платформ. Компания осуществляет полный жизненный цикл аналитических решений: от концептуальной архитектуры до внедрения промышленного функционала и поддержки платформы и пользователей.

3. Пикодата — разработчик системы управления базами данных для высоконагруженных приложений с фокусом на системы управления базами данных, работающих в реальном времени.

4. Клин Дейта — разработчик программного обеспечения для решения задач в области управления качеством данных.

5. ДатаКаталог — разработчик прикладного программного обеспечения в области управления метаданными, позволяющего пользователю осуществлять сбор метаданных, поиск данных и их социализацию, контроль качества данных. 



75% выручки — это продажа лицензий, 10% выручки — это техническое обслуживание, 10% выручки — это консалтинг по продуктам и оставшиеся 5% выручки — это центр обучения.
Компания показала сильный прирост выручки в 1 полугодии 2024 года год к году более, чем в 2 раза, но менеджмент говорит, что экстраполировать темп роста на год нельзя, компания просто проводит работу по сглаживанию сезонности выручки, темп роста по итогам 2024 года ждут на уровне 50% + сохранение маржинальности OIBDAC.



Компания как IT не платит налоги, но с 2025 года будет 5% от прибыли, также до 2030 года будут сохраняться 5% + все льготы по отчислениям, касающихся оплаты труда.

Компания индексирует новым клиентам цены на 20% в год, старым клиентам повышают цены плавнее. Таким образом, компания в полной мере перекладывает инфляционный рост оплаты труда на потребителя. Со слов менеджмента потребители относятся к этому с пониманием, так как сами сталкиваются с значительным ростом ФОТ на IT спецов и понимают ситуацию.

У компании продукт коробочный. Это дает возможность безграничного масштабирования без соразмерного роста штата сотрудников. Правда, продукт нужно интегрировать клиентам, но этим компания не занимается, доверяя интеграцию компаниям-партнерам.

Что важно, компания продает не конечный продут, а лицензию на определенный объем данных. Так как у клиентов в процессе роста бизнеса растет объём данных, то клиенты вынуждены приобретать дополнительные лицензии в процессе работы.



Параметры IPO 

1. Выход cash-out, продает контролирующий акционер 14% акций в рынок.

2. Всего акций 200 млн штук, но уже запущен процесс эмиссии префов сразу 4 выпусков, один из них для программы мотивации, и три для конвертации в обычку неконтрольных долей в дочерних компаниях. Менеджмент отмечает, что в процессе допки за счет префов (конвертация в обычку 1 к 1) прибыль на акцию не снизится, так как будет компенсирована ростом прибыли, относящейся к акционерам за счет роста доли в дочках до 100%. Всего выпуск префов на 14% от существующих акций. 

3. После IPO допки не планируются, возможно SPO для роста free и попадания в 1 котировальный список и индекс.

4. Стандартные блокирующий период на 180 дней, а также стабилизационный пакет акций, также блок. период будет при конвертации префов в обычки.

5. Если компания оценят по верхней границе диапазона цены, 95 руб. за акцию, капитализация составит 19 млрд. руб. Реальная капитализация с учетом будущего размытия за счет префов — 22,1 млрд. руб.

Ожидается, что для целей определения аллокации: Розничный инвестор, подавший более 10 заявок, не получит аллокации. Аллокация будет определяться независимо от брокера, через которого происходит участие в IPO, и независимо от того, когда была получена заявка в течение периода сбора заявок. Эмитент будет стремиться обеспечить сбалансированную аллокацию между розничными и институциональными инвесторами.

Рынок СУБД и его перспективы

Как и во всех IPO IT нам представляют красивые темпы роста на ближайшие годы.

Заметим, что в 2022 году резко пошли в рост российские вендоры в доле рынка на фоне ухода иностранцев. Аренадата хорошо воспользовалась ситуацией, как Яндекс и не только выросла соразмерно с рынком, но и отжала долю. 



Таким образом мы видим факт темпов роста компании сильнее рынка в 2022 году почти в 1,5 раза и замедление этого разрыва по итогам 2023 года до 1,2 раза. По итогам периода 2023-2025 аналитики ожидают темп роста рынка с CAGR 47%, при этом Аренадата закладывает прирост выручки в 2024 году на уровне 50%, что уже очень близко к рыночным.

Ждем, что после 2024 года компания будет расти на уровне среднерыночных темпов роста. А это значит, что уже после 2026-2027 года компания опустится до уровня инфляционного роста в районе 11%, рынок будет занят и поделен, а компания превратиться в классическую дойную корову с медленным приростом на уровне инфляции. Естественно, и оценка будет соответствующая, никаких запредельных мультипликаторов.




Финансовые показатели

Маржа прибыли снижается с 42% в 2021 до 37% в 2023 году. Маржа NIC снижается более значительно с 41,1% до 33,2%. А это как раз дивидендная база. Плюс не забываем, что после 2024 года маржа еще снизится на пару процентов на фоне возникновения налога на прибыль в 5%.



Операционная маржа на хорошем уровне. Сглаживание сезонности бизнеса позволит полностью отказаться от долга, что обнулит финансовые расходы, которых и так почти нет.



Операционные расходы растут быстро на фоне дорожающего ФОТ. Но компания хорошо перекладывает это на клиента. Прирост ФОТ год к году по итогам 1 полугодия 2024 ровно 50%, что как раз таргетирует компания в росте выручки.



OIBDAC показывает маржу на уровне 42% в 2021 году и снижается до 38,4% в 2023 году. Компания таргетирует 40% маржу.



Чистого долга у компании нет. Резкое сокращение видим из-за выплаты всех денежных средств на дивиденды перед IPO.



Оборотный капитал

Дебиторская задолженность растет темпами +- на уровне темпов роста самого бизнеса. В моменте, пока темпы роста большие, это сокращает FCF из-за роста оборотки, но когда темпы роста замедлятся до 10-20% год к году, FCF будет огромный и позволит выплачивать до 100% чистой прибыли (NIC) на дивиденды. Пока что могут платить тоже много, ждем, что будет не менее 75% от NIC.



Денежные потоки

CAPEX у компании около нулевой, FCF без учета изменений в оборотном капитале примерно равен чистой прибыли. Поэтому ждет рост дивидендной отдачи по мере замедления темпов роста бизнеса.



Оценка

Выходят по цене 10 P/E отчетной прибыли или 11 P/E NIC. EV/OIBDAC 9,4, не сказать, что сильно дешево, но и не дорого для тех темпов роста, что закладывает компания на ближайшие пару лет.



Дивиденды 

За 1 полугодие уже выплатили 78% от прогнозной NIC по итогам года. Текущие акционеры полностью высушили баланс от нераспределенной прибыли прошлых лет, чтобы не делиться с новыми акционерами деньгами, которые были заработаны до них. Ждем, что по итогам 2 полугодия заплатят 75% от NIC для всех акционеров и далее будут платить 75% с постепенным ростом до 90% к 2027 году по мере замедления темпов роста. Не исключаем и выплаты всей прибыли на дивиденды в будущем. 

Тем не менее, здесь картина выглядит уже не так интересно. 15,3% форвардная доходность 2027 года при том, что темпы роста к тому моменту замедлятся до 10-15% в год. Тут даже длинные ОФЗ могут конкурировать по апсайду.

Итого:

Хорошая история по разумной цене. Менеджмент не проводил активного пиара IPO, понимали, что свою книгу и переподписку даже соберут. Да и у розницы, кажется, есть определенный скепсис к размещению.

Относительно таких историй, как Астра или Позитив, кажется дешевого, но на самом деле дешевизна испаряется, когда принимаешь во внимание те темпы роста, которые компания закладывает на ближайшие годы. По факту выходят по адекватной цене со среднерыночным апсайдом.

Вряд ли это кандидат для «шаверма-трейд», хотя скорее всего акции со старта покажут рост. Хороший кандидат для включения в портфель IT компаний, особенно, если акции припадут к 80-85 рублей.