Кейс: Роснефть поглощает Башнефть?

Кейс: Роснефть поглощает Башнефть?

Интересные события имели место быть на этой неделе — из «анонимных источников» поступает информация, что Роснефть хочет купить Башнефть, префы Башнефти падают на 15% за 2 дня, обычка стоит почти на месте (-5%). Что же произошло?
 
Вначале факты:
1) Спред между обычкой и префами начал расширяться ещё до слухов: 


2) Башнефть серьёзно уменьшила дивидендные выплаты по итогам 2012  — выплатив дивиденды строго по уставу, обосновав это тем, что новые инвестиции компании потребуют больше ресурсов. Действительно, компания не сгенерировала много свободных средств, и ОДП минус ИДП минус ФДП < 0. Так что доля правды в этих словах есть. Башнефть инвестирует с нормальной отдачей => (ОДП-ИДП)/Капитал = 13-16% и ЧП/Капитал = 21-22%. Хотя по-прежнему сохраняется возможность (менеджмент об этом говорил) что компания выплатит дивы по итогам 9 месяцев 2013 года. 



То, что упали префы говорит о двух вещах:

а) Инвестиции оцениваются рынком не совсем позитивно (сомнения по поводу динамики цен на нефть)

б) Однако вопрос — почему не упала обычка? Когда сокращается прибыль, акции обоих классов обычно ведут себя одинаково.

Текущие цены: обычка 1897, преф 886 === Капитализация в районе 12 млрд. долларов (390 млрд. рублей). 

3) Роснефть действительно легко может поглотить Башнефть  — процентные выплаты по долгу от поглощения ТНК-БП составляют менее чем квартальную прибыль (ср. ставка в районе 4%, леверидж ratio = 50:50). Тем более, слияние породит определённую синергию — БН имеет много современной переработки (дефицит добычи), РН имеет дефицит переработки. К сожалению, не знаю точных цепочек у РН и БН, но определённый эффект будет однозначно. 
 
Обобщим:

1) Откуда-то появляются слухи об интересе РН к БН (якобы РН уже даже провела оценку БН)

2) Префы сливают на 15% за 2 дня, обычку на 5%

3) РН действительно может поглотить БН без серьёзных финансовых проблем

4) Глава АФК «Система» (ей принадлежит мажоритарный пакет БН) опроверг  слухи. ФАС тоже заявила что это вряд ли возможно, нотональность интервью была такова, что я усомнился в их искренности.
 
Теперь два главных варианта:

1) РН не покупает БН (хотя они ранее заявляли о таких планах) — весь шум это целенаправленный вброс, чтобы понизить цену и дать какому-то фонду или группе лиц закупиться подешевле. В таком случае эта группа лиц подслила префы против обычки, создала информационный повод (а после поведения РН в ТНК у всех нервы на пределе) и сейчас собирается заходить. Правда объёмы за эти 3 дня всего лишь чуть менее чем 150 млн. рублей, что не похоже на крупный вход. В этом случае, цена будет скользить ниже, гораздо ниже, стремясь к психологической отметке в 570 рублей (25% по МСФО на акцию по стандартам РН = 57 рублей за 2012, 10% див. доходности, примерно по аналогии с ценой на ТНК сейчас). 

2) РН покупает БН.  — тогда многие вещи начают быть логичными — обычку Башнефти РН будет обязано выкупить у миноров по цене сделки с АФК «Система» (на этом уже вряд ли можно заработать, инсайдеры всё давно сделали), преф вниз к 500-600 (10% див. дох. от 25% ЧП МСФО по аналогии с ТНК). Все остальные прибыли будут выводиться классическими займами (по ставкам ниже инфляции) как уже было отработано в РН-ТНК случае.
 
Выводы:

Мне кажется, что несмотря на интересные (фундаментально) цены префов БН, покупка их сейчас нецелесообразна. Если будет покупка, то ценам ещё есть куда падать (преф), обычка уже явно около цены возможной оферты (с временным премиумом ±). Если покупки не будет, то всё равно кому-то всё это было надо, и купить на 10% ниже рынка префов на 50-60 млн. — это несерьёзно. Будем ниже. 
 
Мнение моё частное, не претендует на истину. Все сделки вы производите на свой страх и риск.