Новости рынков | Финансовые показатели Газпрома в 2021 году могут превзойти ожидания рынка - Газпромбанк

22 декабря члены правления Группы «Газпром» провели встречу с инвестиционным сообществом, они подвели итоги 2020 года и рассказали о будущих планах.

Впервые менеджмент Группы предоставил детали бюджета и прогноз ключевых операционных и финансовых показателей на 2021 г. Мы полагаем, что инвесторы оценят эти усилия по повышению прозрачности и открытости компании. Ниже мы приводим ключевые тезисы презентаций членов Правления и наш анализ.

Бюджет «Газпрома» на 2021 г. сформирован на достаточно консервативных предпосылках, исходя из ожиданий, что в следующем году мировой рынок газа будет постепенно выходить из кризиса. Так, в бюджет заложена средняя экспортная цена на газ в Европу на уровне 170 долл./тыс. куб. м, что ниже текущего уровня спотовых котировок на примерно 15%.

Мы полагаем, что финансовые показатели «Газпрома» в 2021 г. могут превзойти прогнозы рынка в части EBITDA и свободного денежного потока. При текущем уровне цен на газ на международных рынках «Газпром» допускает значительный рост EBITDA в следующем году – на около 50% г/г по сравнению с ожидаемым ростом на 25-30% при предпосылках бюджета.

Дышлюк Евгения
Бахтин Кирилл
«Газпромбанк»

Целевая цена и рекомендация по акциям «Газпрома» – на ПЕРЕСМОТРЕ. Мы берем целевую цену и рекомендацию по акциям «Газпрома» на ПЕРЕСМОТР для интеграции в финансовую модель новых прогнозов компании, а также наших новых предпосылок по ценам и макроэкономическим показателям.

Экспорт газа в Европу в этом году сократился меньше ожиданий. По оценкам менеджмента, объем экспорта газа «Газпрома» в Европу в 2020 г. снизится на 9,5% г/г до примерно 173 млрд куб. м. Это лучше нашего прогноза: весной мы ожидали сокращение поставок газа «Газпрома» в дальнее зарубежье на 16% в 2020 г. С начала этого года российский газ начал поставляться по новому газопроводу «Газпрома» «Турецкий поток» в Турцию, Болгарию, Грецию, Румынию и Северную Македонию. «Газпром» ожидает, что на полную мощность газопровод выйдет во втором полугодии 2021 г.

В 2021 г. прогнозируется рост средней экспортной цены газа в Европу на треть до 170 долл./тыс. куб м при умеренном увеличении объема экспорта. В бюджет «Газпрома» на 2021 г. заложено увеличение объема экспорта газа в Европу на ~6% до 183 млрд куб. м (в то время как наш текущий прогноз не предполагает роста поставок) и значительный рост средней экспортной цены (примерно на треть г/г до 170 долл./тыс. куб. м). Хотя данный уровень цены ощутимо выше нашего текущего прогноза (в среднем, около 150 долл./тыс. куб. м в 2021 г.), он представляется в меру консервативным и ниже текущего уровня спотовых цен в Европе примерно на 15%. В декабре котировки в европейских хабах превысили 200 долл./тыс. куб. м, а в Азии цены на СПГ достигали 350 долл./тыс. куб. м и выше.

Возобновлены работы по укладке морской части «Северного потока-2». Завершение строительства морской части газопровода «Северный поток-2» будет зависеть от ряда факторов. В настоящее время возобновлены работы по укладке 2,6 км морской части газопровода. Наземная инфраструктура в Германии полностью готова, а в России – в процессе завершения строительства. По оценкам менеджмента, при 100% загрузке эффект проекта «Северный поток-2» на EBITDA Группы составит около 1 млрд долл. в год благодаря сокращению транспортных затрат.

План по поставкам газа в Китай на 2020 г. выполнен, в 2021 г. объем экспорта увеличится вдвое – до 10 млрд куб. м. По оценкам менеджмента, объем поставок газа в Китай по новому газопроводу «Сила Сибири» с начала 2020 г. по середину декабря составил 3,8 млрд куб. м. Это соответствует плану (контрактный объем на 2020 г. составлял 5 млрд куб. м, из которых 85% – по принципу «бери или плати»). В 2021 г. в рамках контрактных обязательств «Газпром» планирует увеличить объем экспорта газа в Китай вдвое до 10 млрд куб. м – это соответствует текущему прогнозу в нашей модели. Кроме того, «Газпром» ведет переговоры по расширению поставок газа в Китай и рассматривает различные варианты маршрутов экспорта: западный (в том числе через Монголию) и дальневосточный.

На внутреннем рынке газа в следующем году ожидается восстановление продаж почти до уровня 2019 г. и индексация цен на 3% с 1 июля. В 2021 г. «Газпром» планирует реализовать на внутреннем рынке примерно 225 млрд куб. м, что сопоставимо с уровнем продаж в 2019 г. и в целом совпадает с нашим прогнозом. Цены на газ на внутреннем рынке должны быть проиндексированы на 3% с июля 2021 г., в соответствии с проектом федерального бюджета. Это предполагает повышение цен с темпом потребительской инфляции, в рамках наших ожиданий.

В этом году «Газпром» реализует комплекс мер по оптимизации затрат. В газовом бизнесе наибольший эффект планируется получить от сокращения расходов на закупку газа у сторонних производителей, затрат на транспортировку газа и хранение в ПХГ за рубежом, а также затрат на геологоразведку, ремонт и теплоэнергоснабжение. В нефтяном бизнесе оптимизацию затрат планируется реализовать за счет диверсификации стоимости корзины закупки нефти и нефтепродуктов.

За базу для бюджета на 2021 г. взят сокращенный уровень расходов. По информации менеджмента, при формировании расходной части бюджета Группы на 2021 г. компания сохранила курс на строгое ограничение лимитов операционных затрат и взяла за базу уровень расходов с учетом сокращений, проведенных в этом году.

EBITDA Группы оценивается в 2020 г. в 1,3 трлн руб., а в следующем году может превысить 1,7 трлн руб. По оценкам менеджмента, в 2020 г. EBITDA Группы составит порядка 1,3 трлн руб. Это соответствует текущему консенсус-прогнозу рынка, но несколько выше нашей оценки (примерно 1,2 трлн руб.).

В 2021 г., согласно прогнозам менеджмента, выручка газового бизнеса Группы увеличится более чем на 800 млрд руб. г/г. Это выше нашей текущей оценки, что можно объяснить более высоким прогнозом «Газпрома» цены и объема экспорта газа в Европу в 2021 г.

При новых предпосылках, по нашим расчетам, EBITDA Группы в 2021 г. может составить 1,6-1,7 трлн руб., что в целом соответствует нашему текущему прогнозу (мы прогнозировали EBITDA в 1,7 млрд руб. благодаря оптимизации затрат) и ожиданиям рынка (консенсус-прогноз Bloomberg – 1,8 трлн руб.) и предполагает рост на примерно 25-30% г/г.

Однако показатель EBITDA может оказаться выше, если цены на газ превысят уровень, заложенный в бюджет. При текущем уровне цен на газ на международных рынках, с учетом консервативного подхода к расходам, «Газпром» допускает значительный рост EBITDA в 2021 г. – на около 50% г/г.

Долговая нагрузка Группы прогнозируется на уровне около 3,0х на конец 2020 г. и снизится в следующему году благодаря восстановлению EBITDA. По оценкам менеджмента, чистая долговая нагрузка Группы (коэффициент «чистый долг/EBITDA») составит около 3,0х на конец этого года, что является для компании некомфортным, но контролируемым уровнем.

По нашим оценкам, с учетом лизинговых обязательств, чистая долговая нагрузка Группы в долларовом выражении на конец 3К20 превысила 3,0х.

Основываясь на прогнозных денежных потоках, менеджмент ожидает, что величина чистого долга Группы в 2021 г. сохранится примерно на уровне текущего года. К концу 2021 г. чистая долговая нагрузка должна снизиться до комфортного уровня в 2,0х благодаря росту EBITDA, что соответствует нашему текущему прогнозу (1,9х на конец 2021 г.).

В 2020 г. «Газпром» заложил в бюджет использование резервного фонда в размере 676,5 млрд руб., из которых осталось примерно 400 млрд руб. На 2021 г. резервный фонд будет восстановлен до более чем 900 млрд руб.

Менеджмент считает возможным направить на дивиденды 40% скорректированной прибыли за 2020 г. и 50% – за 2021 г. По результатам за 2020 г. менеджмент «Газпрома» считает возможным направить на дивиденды 40% скорректированной чистой прибыли Группы по МСФО, а по итогам за 2021 г. намерен обеспечить акционерам выплаты в размере 50% от скорректированной чистой прибыли.

Это соответствует новой утвержденной дивидендной политике Группы и, на наш взгляд, подтверждает инвестиционную привлекательность акций «Газпрома».

Согласно нашей текущей оценке и консенсус-прогнозу рынка, дивиденды «Газпром», а по итогам за 2020 г. могут составить примерно 8-9 руб./акц. (доходность ~4%), а за 2021 г. – 15-20 руб./акц. (7-10%).

Капвложения Группы в ближайшие годы существенно не вырастут. По оценкам менеджмента, капвложения Группы составят 1,4 трлн руб. в 2020 г. и 1,5 трлн руб. – в 2021 г. Прогнозные капзатраты на следующий год несколько выше нашей оценки (1,35 млрд руб.), но в целом соответствуют ожиданиям рынка.

Увеличение инвестиций в 2021 г. связано с финансированием программы газификации российских регионов (см. детали ниже).

«Газпром» ожидает, что капиталовложения будут полностью покрыты операционным денежным потоком компании, что обеспечит положительный свободный денежный поток (СДП) в 2021 г.

Положительное значение СДП в следующему году соответствует нашим ожиданиям, но превосходит консенсус рынка, который предполагает сохранение СДП в зоне отрицательных значений.

В ближайшие три года инвестиции Группы существенно не превысят текущий уровень. По данным менеджмента, на горизонте 2021–2024 гг. ключевыми инвестпроектами «Газпрома» являются:

— Восточная Сибирь: выход на полную загрузку (38 млрд куб. м в год) газопровода в Китай «Сила Сибири», разработка Ковыктинского и Чаяндинского месторождений;

— Ямал: разработка Бованенского и Харасавэйского месторождений, развитие инфраструктуры по транспортировке газа с Ямала на северо-запад;

— Дальний Восток: разработка Киринского месторождения, расширение газопровода «Сахалин – Хабаровск – Владивосток».

В перспективе планируется разработка Тамбейской группы месторождений и Крузенштернского месторождения, а также реализация проекта по строительству газоперерабатывающего и СПГ-комплекса в Усть-Луге.

Что касается «зеленой» энергетики, «Газпром» уже несколько лет рассматривает проекты в сфере водорода, направленные на снижение углеводного следа и производство более экологически чистого топлива – водорода из метана.

Планируется диверсификация источников инвестпрограммы и увеличение доли проектного финансирования. «Газпром» планирует диверсифицировать источники финансирования своей инвестпрограммы и увеличить долю проектного финансирования.

Увеличение доли проектного финансирования способствует повышению прозрачности в отношении финансирования стратегических проектов «Газпрома», позволяет деконсолидировать долговую нагрузку с баланса Группы, а также повысить финансовую гибкость компании.

«Газпром» уже осуществил одну из крупнейших в Европе сделок по привлечению проектного финансирования для строительства Амурского газоперерабатывающего завода, которая получила ряд наград от международного финансового сообщества. Финансирование в объеме 11,4 млрд евро предоставили 22 европейских, азиатских и российских банка.

Для другого крупного проекта – строительство газоперерабатывающего и СПГ-комплекса в Усть-Луге, который «Газпром» реализует в партнерстве с «РусГазДобыча», – также предполагается привлечение проектного финансирования.

В 2021 г. планируется привлечь проектное финансирование для более чем 35 проектов «Газпрома».

Газификация российских регионов будет финансироваться за счет выпуска бессрочных рублевых облигаций. Капвложения «Газпрома» в газификацию в ближайшие пять лет оцениваются в совокупности в 526 млрд руб., в том числе 141 млрд руб. – в 2021 г.

«Газпром» принял решение финансировать программу газификации за счет выпуска бессрочных рублевых облигаций и в ноябре зарегистрировал программу таких облигаций на сумму 150 млрд руб.

Группа обсуждает с правительством возможность господдержки по купонным выплатам бессрочных рублевых облигаций, что позволит снизить стоимость финансирования.

Размещение акций «Газпром нефти» не представляется целесообразным при текущем уровне цен. Руководство «Газпрома» понимает, что увеличение доли акций «Газпром нефти» в свободном обращении приведет к повышению их ликвидности, что благоприятно отразится на рыночной капитализации Группы. Однако при текущем уровне рыночной цены акций «Газпром нефти» (компания недооценена) их размещение представляется нецелесообразным.