Сегежа: акционерам хорошо, держателям облигаций– напряженно

Чтобы никого картинка не спутала, обозначим сразу, что компания всегда своевременно платит по своим кредитам, и другим обязательствам. Суровый лесоруб был выбран на обложку, т.к. проценты по кредитам и облигациям вдвое больше операционной прибыли за 2022 год.

Сегежа – лидирующая российская компания по деревообработке и производству конечной продукции из дерева: строительных пакетов, упаковки, и т.д. Входит в ГК АФК Система. Купила нескольких конкурентов и вдвое нарастила объемы выпуска.

Финансы

CAGR (среднегодовой темп прироста) выручки за 5 лет – 16%, компания активно модернизировала оборудование, покупала конкурентов, инвестировала в строительство новых заводов. У компании сложности с переориентацией на восток. До 2022 года больше половины объемов шли в Европу. Падение выручки в I квартале – следствие этого, и падения цен.

Годовая рентабельность, в целом, комфортная. Операционные убытки за I квартал выправятся после падения рубля (уже по 101), но поставка продукции на Восток (вместо Европы) обходится все дороже. Львиную долю чистой прибыли съедает обслуживание долга.

Компания активно инвестировала в новое производство на заемные средства. Прибыль выводилась дивидендами, а долг рос. Текущая див.политика предполагает выплачивать весь свободный денежный поток. Надеюсь, эту политику пересомтрят.

Показатели оборачиваемости – комфортные, скрытых потерь нет. Вывод денег из бизнеса тоже не выявлен.

Долгосрочный долг больше стоимости основных средств, что говорит о том, что компания увлеклась распределением прибыли и рискует попасть в долговую яму.

Сегежа – образец прозрачности, открытости и корпоративного управления: наличие кредитных рейтингов, первоклассные аудиторы и чистая кредитная история. Ликвидность баланса – минимальная: у компании нет активов, чтобы рассчитаться по текущим обязательствам. Проценты банкам вдвое больше операционного дохода за 2022 год. Общий долг больше годовой выручки, и в 12 раз больше годовой операционной прибыли

У Сегежы много выпусков облигаций с доходностью 11-12,5%. Все достаточно ликвидные (1,5-2,5 млн. руб.) Доходность выпуска в юанях 6% (не забываем про валютную переоценку).

Плюсы и минусы

+ прозрачная и открытая компания; наличие кредитных рейтингов и первоклассных аудиторов;

+ собственные производственные мощности, долгосрочные договоры аренды леса;

+ поквартальное раскрытие отчетности; комфортные показатели оборачиваемости.

— огромный долг на фоне снижения цен на продукцию и необходимости смены логистики (с Европы на Восток). С увеличением ключевой ставки рефинансировать долг придется дороже;

— текущая ликвидность <1; неликвидные активы приобретаются за краткосрочный долг;

— распределение дивидендов, что привело к тому, что прибыль не аккумулировалась в бизнесе. Акционерам – хорошо, владельцам облигаций – тревожно.

Выводы

Сегежа – хороший пример отличного бизнеса в плохое время: проблемы с логистикой, падение цен, и крепкий рубль 2022 года привели к сильному снижению показателей; компания ушла в убытки. Выплата дивидендов не позволила сформировать подушку безопасности. Доллар за 100 поможет выправить экономику. В модельном портфеле Кот.Финанс есть только валютные облигации: в юанях. Текущая доходность 6%.

---

Еще больше крутых обзоров облигаций в канале Кот.Финанс. Подписывайся!