Блог компании Альфа Капитал | Комментарий по ОФЗ и евробондам

На фоне кардинально изменившихся внешних условий резкое повышение Банком России ключевой ставки 28 февраля (с 9.5 до 20%) поддержало финансовую стабильность и предотвратило неконтролируемый рост цен. Российская экономика входит в фазу масштабной структурной перестройки, которая будет сопровождаться временным, но неизбежным периодом повышенной инфляции, в основном связанным с подстройкой относительных цен по широкому кругу товаров и услуг. Проводимая Банком России денежно-кредитная политика создаст условия для постепенной адаптации экономики к новым условиям и возвращения годовой инфляции к 4% в 2024 году.

Банковская система работает без сбоев, ситуация с ликвидностью стабилизировалась. ЦБ предоставляет банкам необходимые средства в полном объеме. На пике объем предоставленной ликвидности достигал 10 трлн рублей. Возникший в начале марта структурный дефицит ликвидности в размере 7 трлн рублей сократился к настоящему времени более чем вдвое. В конце февраля банки испытали масштабный отток рублевых средств со счетов населения, но в последние две недели эти деньги возвращаются на срочные вклады. Повышение ставки сыграло в этом ключевую роль. Что касается кредитования, то его рост в последние недели продолжился, но, скорее всего, это связано с использованием ранее одобренных кредитных лимитов. В дальнейшем ЦБ ожидает ослабления кредитной активности.

Такой рост ставок — временная антикризисная мера, говорит ЦБ. Когда ситуация достаточно стабилизируется, ставки будут снижаться.

Ускорение инфляции в конце февраля — начале марта было вызвано ажиотажным спросом на бытовую технику, автомобили, электронику, мебель и ряд продуктов питания. Дальнейшая динамика инфляции будет зависеть от скорости адаптации экономики к новым условиям.

Сегодня после 3 недельного перерыва были открыты торги по ОФЗ. Возобновление торгов по ОФЗ – ожидаемое и радостное событие для участников торгов. Аукцион открытия был довольно вялым почти до его окончания. Заявки выставлялись довольно неактивно, преобладали желающие продать бумаги. В кротких выпусках были желающие продать бумаги с доходностью до 30%, в длинных — порядка 14-15%. Ближе к концу аукциона появились огромные (без преувеличения) заявки на покупку, предположительно от ЦБ (обещанные деньги ФНБ). Заявки выставлялись на логичных на наш взгляд уровнях – чуть ниже 20% в коротких и порядка 17% в длинных выпусках. Позднее на открытии основной сессии цены очень бодро пошли вверх и к концу торгов в 17 часов доходности снизились до уровней ниже 17% в коротких и 14% в длинных. Складывается впечатление, что кривая довольно быстро сформировалась и на ней не наблюдается заметных выбросов. Вполне может быть, что в ближайшие дни кривая может и не претерпеть сильных изменений, а в отдаленной перспективе возможно снижения доходностей, что делает ОФЗ привлекательным объектом инвестирования. В случае снижения доходностей, длинные облигации очевидно, вырасту в цене сильнее коротких. Напомним, что нерезиденты не могут продавать принадлежащие им бумаги.

Еврооблигации

Российские еврооблигации заметно выросли по цене за последнюю неделю. Ключевой причиной стало прояснение возможности продолжения обслуживания компаниями своих внешних обязательств в валюте. Инвесторы опасались, что после появления указа «О временном порядке исполнения обязательств перед некоторыми иностранными кредиторами» компании будут выплачивать свои валютные обязательства в рублях. Тем не менее, Минфин с ЦБ в сжатые сроки создали рабочую группу, которая стала оперативно выдавать разрешения на выплаты по внешним обязательствам и большинство российских компаний с начала марта  смогло выплатить купонные платежи и погасить долги в валюте. Дополнительный позитив пришел от Минфина США, который подтвердил наличие лицензии на возможность проведения выплат по внешним долгам по государственным обязательствам России из заблокированных ЗВР как минимум до 25 мая. Выплаты купонов по выпускам Russia 23/43 были исполнены на прошлой неделе, что стало катализатором для роста цен на российские еврооблигации, суверенные выпуски подорожали с 20 до порядка 50 пп от номинала.

Следующим испытанием для рынка станет выплата купона по выпуску Russia 29 в понедельник 21 марта. Выпуск изначально размещался в НРД и имеет опцию выплаты в рублях, в случаях невозможности проведения расчетов в долларах. Интерес вызывает сможет ли Минфин использовать заблокированные доллары для перевода их в НРД. Поскольку расчеты между  НРД и Euroclear приостановлены, то иностранные инвесторы в любом случае пока не смогут получить купонный платеж, тогда как российские инвесторы смогут получить его в полном объеме. И вся интрига состоит в валюте платежа для инвесторов. Выплаты в валюте были бы наиболее позитивны для инвесторов.

В целом рынок российских еврооблигаций остается фрагментированным, рынок разделился на внутренний и внешний. Инвесторы с деньгами в России хотят покупать еврооблигации, но могут покупать только бумаги, которые находятся на обслуживании в российском депозитарии НРД из-за закрытия междепозитарного моста НРД-Euroclear. Поэтому на локальном рынке доминируют покупатели, цены выше чем на внешнем рынке, но сделок проходит крайне мало из-за ограниченного предложения бумаг.  На внешнем рынке цены ниже, т.к. многие международные инвесторы вынуждены продавать российские еврооблигации из-за падения их рейтингов и исключения их из бенчмарков. Большинство бумаг торгуется в диапазоне 20-60 пп от номинала, так на внешнем рынке доходность среднесрочных облигаций Газпрома составляет 25-35% годовых в долларах США при ценах в районе 40-45 пп от номинала.

ФРС на прошлой неделе ожидаемо подняли ключевую ставку на 0.25% до 0.25-0.50% и обозначили готовность поднимать ставку на каждом из 6 предстоящих заседаний в этом году и вскоре начать сокращение баланса. Между тем инвесторы уже заложили в текущие цены более сильное ужесточение – до конца года ожидается 7 повышений ставки на 0.25% и еще 3 повышения до 2.75% в следующем году. В целом глобальное ускорение инфляции только набирает обороты и мы не исключаем увидеть более сильный рост ставки ФРС в следующем году. Несмотря на повышение ставки общая ситуация на глобальных рынках еврооблигаций несколько стабилизировалась и мы увидели серьезный рост стоимости облигаций по многим эмитентам в рамках отскока после недавних распродаж.