Конвертируемые облигации (продолжение)

На прошлой неделе мы написали про возможный выпуск конвертируемых облигаций Полюса и рассказали почему это выглядит сложным для обычного инвестора.

Сегодня расскажем про этот инструмент на западных рынках, где он за последний год стал достаточно популярным на фоне цикла повышения ставок.

🏦По данным Goldman Sachs Global Banking & Markets, объем выпуска конвертируемых облигаций в США — долговых ценных бумаг с возможностью конвертации в акции — в этом году резко возрос, поскольку компании 1) рефинансируют существующие конвертируемые облигации и 2) используют эти ценные бумаги для снижения стоимости заимствований.

Согласно Dealogic, американские компании выпустили конвертируемые облигации на сумму более 40 миллиардов долларов в рамках 63 сделок. Это больше, чем 29 миллиардов долларов и 54 сделки за весь 2022 год.

Многие конвертируемые облигации в 2023 году предлагали компаниям существенную экономию на процентах по сравнению с прямым долгом.

Конвертируемые облигации

29 января вышла интересная новость о возможном выпуске конвертируемых облигаций от Полюса, номинированных в юанях (Ъ).

На внутреннем долговом рынке РФ может появиться первая рыночная облигация, конвертируемая в акции,— интерес инвесторов к инструменту исследует золотодобывающая компания «Полюс» (MOEX: PLZL). Для эмитента это возможность быстро привлечь дешевое финансирование под квазиказначейские акции. Инвесторы же получат новый валютный инструмент, номинированный в юанях, с потенциально более высокой доходностью, чем классические облигации. Однако участники рынка не исключают, что смогут повлиять на смягчение условий размещения.

Также сообщается, что речь идёт о 3-х летнем выпуске, номинированном в юанях. Предусмотрен полугодовой купон 1.8 — 2.2%. При погашении возможен обмен на акции, при условии роста стоимости акций на 40-45% (3y OTMS Call опцион со страйком 140-145%). Уточняется, что цена исполнения будет корректироваться на сумму выплаченных дивидендов, что даёт некую защиту для инвестора.

Образовательный блок

Тема 23. Амортизируемые облигации

Амортизируемые облигации похожи на классические бумаги с постоянным купоном. Но есть не глобальное, но всё-таки существенное отличие, понимание которого поможет более гибко подходить к управлению портфелем в периоды волатильности. Заключается оно в наличии амортизации, которая позволяет эмитентам частично погашать номинал облигации во время всего срока ее обращения.

Кому выгодно?

Если смотреть с позиции компании, то тут все очевидно: эмитент может распределить погашение обязательств во времени и снизить пиковую нагрузку в момент погашения. В противном случае, необходимо иметь сразу всю сумму долга на счетах.

Амортизация актуальна для эмитентов с высокой долговой нагрузкой и с постоянными равномерными денежными потоками. Поэтому если посмотреть на список корпоративных бумаг с амортизацией, нет ничего удивительного в том, что большая часть приходится на лизинги, МФО и ВДО в целом, выпуски которых представлены и в нашем портфеле такими эмитентами как Фордевинд, Лайм-Займ, Мани Капитал и Альфа Дон Транс.

Линкеры

Ранее писали подробнее о характеристиках инструмента, сегодня обсудим детальнее, почему линкеры оказались не лучшим вложением в прошлом году:
Линкеры – вид облигаций, обычно суверенных, с постоянным купоном, но с индексируемым номиналом на величину инфляции. Линкеры помогают защитить деньги от обесценения на длительном горизонте.

Несмотря на то, что инструмент позиционируется как защитный в условиях инфляции, в этом году доходность оказалась на уровне длинных ОФЗ (1-2%). Основная причина — процентный риск, который ранее не считался актуальным для облигаций подобного типа. Но, как оказалось, имеет место быть.

Почему это произошло? Практика ЦБ прошлых лет подразумевала превышение ключевой ставки над уровнем инфляции за последние 12 месяцев на 2-3%. В этом сценарии рост тела линкера на величину инфляции с 3х-месячным лагом и премия (купон) в размере 2.5% оправдывали спред к ставки к инфляции.

В этом году ЦБ реагировал на текущую инфляцию — инфляцию за последние месяцы (обычно 3 месяца), приведённую к годовому значению с сглаживанием на сезонность.

Рыночный консенсус

Одно из главных заблуждений на рынке и одновременно частый аргумент в пользу того или иного решения — вера в рыночный консенсус, в правоту большинства, которое не может ошибаться. К сожалению, такая тактика далеко не всегда является выигрышной. В жизни большинство не правит государствами, не владеет многомиллиардными компаниями, не является вундеркиндами, профессорами, учёными, высококлассными инженерами. Так почему же большинство должно быть право на рынке?

Меньшинство владеет 90% мировых богатств. Баффет, Эйнштейн, Черчилль и многие другие известные личности — меньшинство, исключение, а не правило. А большинство в лучшем случае — средний класс: учителя, врачи, водители, госслужащие и т.д., в худшем — миллиард людей по всей планете, живущих за чертой бедности.

Меньшинство — люди с нестандартными способностями и отличным от навождений, нонконформистским мышлением. На рынке работают те же принципы: прибыль приносят альтернативные, порой противоречивые идеи. Невозможно заработать, следуя консенсусу, т.к.

Образовательный блок 

Тема 22. Коммерческие облигации

На прошлой неделе Русская Контейнерная компания вовремя не  перечислила средства на погашение выпуска коммерческих облигаций РКК, КО-01. Поэтому сегодня решили рассмотреть подробнее, что такое коммерческие облигации и чем отличаются от классических и биржевых.

Коммерческая облигация — краткосрочное необеспеченное долговое обязательство, выпущенное компанией для привлечения финансирования на срок до одного года на локальном долговом рынке. Обычно эмитентами этого типа инструментов являются банки и крупные корпорации для покрытия краткосрочной дебиторской задолженности и прочих краткосрочных финансовых обязательств. Зачастую выпуск коммерческой облигации является частью непрерывной значительно более длительной программы заимствования, которая может быть рассчитана на несколько лет (характерно для стран Западной Европы) или вовсе быть бессрочной (характерно для рынка США). В рамках таких программ заимствований при погашении ранее выпущенных коммерческих бумаг эмитент тут же выпускает новые, что делает такой способ финансирования схожим с револьверной кредитной линией. 

Образовательный блок

Стоимость облигации имеет обратную зависимость от процентной ставки. Это базовая истина, о которой все узнают при первом знакомстве с инструментом. Но не единственная. Более того, эта зависимость далеко не стопроцентная, в связи с чем стоимость облигаций может отклоняться в ту или иную сторону под влиянием разных факторов.

Процентная ставка при прочих равных определенно имеет наибольшее влияние на динамику стоимости и доходности облигаций. Но степень этого влияния разная и зависит от ряда факторов. Так центральные банки путем изменения процентной ставки напрямую могут влиять только на краткосрочные ставки. А долгосрочные процентные ставки, на которые опираются экономические агенты и, как следствие, на основе которых функционирует экономика, зависят от ожиданий участников рынка по поводу изменения краткосрочных процентных ставок, что в конечном счёте сводится к балансу спроса и предложения.

Примеры

*️⃣В США текущая ставка ФРС находится в диапазоне 5.25-5.5% Все векселя со сроком погашения до 6 месяцев торгуются с доходностью около 5.

Образовательный блок

Продолжение материала про инструменты денежно-кредитной политики. Сегодня рассмотрим подробнее операции на открытом рынке, среди которых можно выделить несколько различных практик: QE (QQE), QT, YCC, Twist. Все эти программы связаны с покупкой/продажей активов на рынке, но имеют разные цели и механизмы исполнения.

Quantitative easing (QE)

QE работает двумя способами:

1) Сокращение чистого предложения долгосрочных активов, что повышает их цены и снижает доходность. В кризисные периоды регулятор выходит на рынок и становится своего рода маркет-мейкером, который стабилизирует рынок путем выставления крупных заявок на покупку, не давая рынку усугубить положение.

2) Сигнал о намерении директивных органов удерживать краткосрочные ставки на низком уровне в течение длительного периода. Так как регулятор путем изменения ставки может влиять только на краткосрочные ставки, то QE (покупка долгосрочных активов) помогает снизить ставки на дальнем конце и тем самым смягчить финансовые условия и добиться реализации проводимой политики.

Образовательный блок

При изучении инструментов денежно-кредитной политики обычно выделяют несколько основных (подробнее):

1️⃣Процентная ставка.
2️⃣Норма обязательных резервов
3️⃣Операции на открытом рынке

На самом же деле сегодня этот набор несколько шире. Например, центральные банки активно используют макропруденциальные требования в целях управления ДКП, или forward guidence — для коммуникации с рынком и управления ожиданиями. К тому же операции на открытом рынке не ограничиваются покупкой или продажей облигации, а имеют различные практики с определенной целью применения. Об этом дальше и поговорим.

Макропруденциальные требования

Это нормативы и обязательные требования, которые устанавливаются центральным банком для кредитных организаций в целях обеспечения надёжности, ликвидности, платежеспособности, управления рисками. Например, на российском рынке наблюдается бум кредитования. В целях снижения рисков кроме повышения ставки Банк России повышает макропруденциальные требования по ипотечным кредитам, микрозаймам и другим видам кредитования.

На досуге

Бенджамин Грэм, Фил Фишер и их самый известный последователь Уоррен Баффет на протяжении своей карьеры инвестировали при любых условиях и обстоятельствах, так как считали, что не бывает плохого момента для покупки акций. Так в 1974 году, когда инфляция была около 10%, а экономика США была в рецессии, Баффета спросили:
— «Как вы представляете нынешнюю фондовую биржу?».
— «Как обдолбанного парня в гареме», он резко сказал в ответ. «Пришло время инвестировать.»
Как показывает история, Баффет оказался абсолютно прав.

Большую часть времени можно и нужно инвестировать. Конечно, бывают исторические периоды, которые приносят отрицательные доходности: Великая депрессия, черный понедельник 1987, пузырь доткомов, Мировой финансовый кризис, — только основные примеры. Тем не менее, рынок рос до этих событий, рос после и будет расти в будущем, даже если в ближайшее время ожидается повышенная волатильность.

✔️Buffett and Graham both Proclaim that 1974 Was the Time To Buy (PDF). 

Данные материалы являются исключительно информационными, могут не отражать позицию авторов канала и направлены на расширение кругозора и изучение различных точек зрения.