Кризис в рознице докатился и до лидера отрасли, компании X5. Темпы роста выручки X5 в 1-м квартале замедлились до 19.9% гг – минимум за последние 15 кварталов. EBITDA упала на 4% гг — такое снижение наблюдается вообще впервые за многие годы. Чистая прибыль X5 обвалилась в 1-м кв. на 32.6% гг – наиболее серьёзное сокращение с конца 2014 г. 

Для акций, у которых двузначные мультипликаторы P/E, динамика роста критически важна. На примере Магнита мы уже видели, что может происходить с такими акциями, когда рост замедляется, а ожидания по росту меняются. Отчётность X5, конечно, не столь драматичная, как была у Магнита осенью, но хорошего тоже мало.

Х5 торгуется с 19% премией к Магниту по P/E. Скорее всего, эта премия сократится. На мой взгляд, акции обеих сетей не представляют сейчас большого интереса для инвесторов, которым лучше сфокусироваться на экспортёрах.

Более подробно об отчётностях и макроэкономике в канале MMI — Macro Markets Inside: https://t.me/russianmacro

После введения санкций я писал, что это может иметь крайне негативные долгосрочные последствия для российской экономики и финансовых рынков https://t.me/russianmacro/1542. Однако жизнь преподносит сюрпризы. То, что произошло вчера не менее неожиданно, чем объявление санкций 6 апреля.

Вчерашние новости про Русал https://t.me/russianmacro/1705 не просто важные, они заставляют вновь кардинально переосмыслить инвестиционные перспективы российских активов. 
• Русал продолжит функционировать, сможет поставлять алюминий в США (как минимум, до 23 октября, но, возможно, и вообще сохранит за собой долю американского рынка, хотя и в меньших размерах) и в другие страны, в краткосрочном плане даже получит сверхприбыль из-за слабого рубля и высоких цен на метал

Из представленной сегодня Магнитом неполной отчётности видно, что финансовые показатели компании в целом стабилизировались https://t.me/russianmacro/1677. В то же время продолжающееся снижение маржи и падение продаж LFL не дает поводов для оптимизма.

Акции Магнита торгуются сейчас с исторически низкими мультипликаторами https://t.me/russianmacro/1678, но, на мой взгляд, при отсутствии роста прибыли они оправданы. Инвесторы должны увидеть и рост прибыли, и рост эффективности, прежде чем в акциях начнётся игра наверх. Пока же складывается ощущение, что Магнит стагнирует вместе с экономикой и неясно, сколь долго может пребывать ещё в этом болоте.

Я сейчас не рассматриваю акции Магнита как привлекательную инвестиционную возможность особенно на фоне экспортёров, которые в результате санкций оказались в крайне выгодной ситуации – слабый рубль и дорогое сырьё.

Магнит – основные моменты отчётности

• Рост выручки немного ускорился, составив 8.1% гг по сравнению с 6.2% гг кварталом ранее; это укладывается в годовой прогноз, ранее Магнит прогнозировал рост выручки в этом году на 7-9%
• Улучшилась динамика чистой прибыли и EBITDA, но по сравнению с 1-м кварталом прошлого года оба показателя, по-прежнему, в минусе: -1.8% гг и -2.4% гг соответственно
• Эффективность деятельности компании продолжила ухудшаться: EBITDA margin составила 7.10% vs 7.38% в 4-м квартале и 7.90% в 1-м квартале прошлого года
• Выручка LFL (по одним и тем же магазинам) снизилась в 1-м квартале на 3.65% гг (-4.17% гг в 4-м кв. 2017г), что произошло за счёт падения трафика (-3.64%), в то время как средний чек практически не изменился (0.01%) 

На этой неделе произошла девальвация не только рубля. Неприятности случились и с иранским реалом. В понедельник местный ЦБ объявил о введении единого курса – 42 тыс. риалов за доллар. Таким образом, одномоментная девальвация составила 9.9% https://t.me/russianmacro/1572. 

Самое интересное – власти Ирана запретили гражданам держать вне банков более 10 тысяч евро.

Не знаю, как Вас, но меня участившиеся разговоры о превращении России в Иран 2.0, напрягают. Особенно, когда очередные правительственные делегации приезжают из Тегерана и рассказывают, как там всё отлично, как растёт и развивается экономика.

Только факты:

• Курс риала по отношению к доллару упал за последние полгода более чем на 23% (заметьте – на фоне резко подорожавшей нефти); после введения санкций в 2012 году иранская валюта потеряла 70% своей номинальной стоимости (девальвация началась в середине 2013 г.) или, чтобы было понятней, доллар вырос к риалу в 3.4 раза. 
• Инфляция в Иране в 2013 году достигала 45%. Последние три года держится на уровне 9-10%
• Экономика после введения санкций сократилась в 2012 году на 7.7% в реальном выражении. В 2013 году наблюдалась стагнация, в 2014 – рост на 3.2% и в 2015 – снова провал.
• В 2016 после снятия запрета на продажу нефти рост ВВП Ирана составил 12.5% в реальном выражении, после чего стабилизировался на уровне 3.5-4%.
• ВВП Ирана в 2011 году приближался к $600 млрд. В 2015 году он составлял $375 млрд. В 2016 году превысил $400 млрд.
• В 2016 году Иран находился на 95 месте в мире по размеру номинального ВВП на душу населения с показателем около $5 тыс. (у России в 2016 году было $8.8 тыс., в прошлом – $10.7тыс.)
• По ВВП с учётом паритета покупательной способности Иран в 2016 году был 18-й по размеру экономикой мира с долей в мировом ВВП примерно 1.2%.

Я уже публиковал прогнозную модель для курса доллар/рубль https://t.me/russianmacro/917, основанную на многолетних устойчивых связях между реальным курсом рубля к доллару и ценами на нефть. Исходя из расчётов сделанных на этот год https://t.me/russianmacro/916, модельная цена доллара при нефти в $65 баррель (именно такая средняя цена Urals складывается с начала года) – около 56, при $60 – 58, при $55 – 60.5.   

Однако в условиях паники и массированного бегства инвесторов из российских активов, что мы наблюдаем сегодня, и что продлится в ближайшие дни, курс, конечно, может существенно отклоняться от модельных значений. Для прогноза таких отклонений я уже более 10 лет использую модель так называемого «монетарного курса» – соотношение денежного агрегата (чаще всего, аналитики используют М2) и объёма золотовалютных резервов. Логика простая – «монетарный курс» показывает, при каком соотношении доллара и рубля достигается паритет между денежной массой и резервами. Или по какому курсу можно обменять все резервы на все рубли.

Просто удивительно, но ещё сегодня с утра не было никаких серьёзных комментариев про санкции и их последствия для российской экономики и финансовых рынков. Ни со стороны официальных лиц, ни со стороны аналитиков, ни со стороны СМИ. Наиболее подробный и содержательный обзор висел у Интерфакса: http://www.interfax.ru/business/607347. 

У меня создаётся впечатление, что с 2014 года мы настолько уже уверились в безболезненности санкций для нашей экономики, точнее, в их ограниченном влиянии, что всерьёз последние события мало кто воспринимает. 
Это совершенно напрасно. Событие, произошедшее в пятницу, открывает новый этап в отношениях с западными странами. Мы оказались в новой реальности. США сделали решительный шаг в сторону экономической изоляции России. Всё это очень-очень серьёзно!

Не устаёт поражать Росстат своим свободным отношением к публикуемой статистике. Висит анонс, что сегодня данные по инфляции за март будут опубликованы после 16:00. Секунда в секунду важную статистику там публиковать не научились, поэтому предварительно рассылают цифры в основные информагентства под эмбарго, и те, конечно, выдадут эти цифры точно в срок.
Для участников долгового рынка данные по инфляции приобретают повышенную значимость. Так стоимость инфляционных ОФЗ напрямую зависит от данных Росстата (номинал этих бумаг индексируется в точности по цифрам Росстата). Поэтому резкое отклонение публикуемой инфляции от ожиданий может вызывать значимые движения на рынках. Те, кто узнаёт цифры раньше других, может получать незаконную прибыль. Известны случаи, когда в Штатах люди платили сотни тысяч долларов, чтобы получить незаконный доступ к публикуемой статистике. У нас же Росстат демонстрирует наплевательское отношение к вопросам чёткой публикации данных и ограничению доступа к ним до официальной публикации.
Это я к тому, что данные Росстата по инфляции за март уже можно найти на его сайте. Они ещё официально не опубликованы; не знаю, получили их уже информагентства или нет, но если Вы покопаетесь на сайте Росстата, то вот здесь www.gks.ru/dbscripts/cbsd/DBInet.cgi?pl=1902001 обнаружите эти цифры (там надо внизу нажать «показать таблицу»). Сами таблички вот: t.me/russianmacro/1530
Я, конечно, понимаю, что в Росстате не осознают важности своей статистики для финансовых рынков в силу своей страшной удалённости от этих самых рынков. Но в Минэке, которому сейчас подчинён Росстат, должны же понимать?

PS. мартовские цифры (0.29% мм, 2.35% гг) в рамках ожиданий. Влияние на рынки – нейтральное.

САМОЕ ВАЖНОЕ

Период низкой волатильности на рынках закончился. Риски растут повсеместно. Волатильность на фондовых площадках возросла вдвое. Кредитные спрэды расширяются.
Увеличение рисков связано с двумя основными факторами:
1. продолжающееся сворачивание баланса ФРС и повышение ключевой ставки;
2. торговые войны.
Действие этих факторов будет носить длительный характер, более того, оно может усилиться. В связи с этим я считаю, что период агрессивных стратегий, нацеленных на рост рынков, завершается. Уходить в защитные позиции ещё рано, но сокращение рисков по инвестиционным портфелям целесообразно.
Новые факторы риска в отношении России (эскалация конфликта с западными странами на фоне «дела Скрипаля») также носят длительный характер. Это снижает относительную привлекательность бумаг российских эмитентов на фоне других EM. В связи с этим имеет смысл сокращать долю российских еврооблигаций в портфелях, увеличивая позиции в евробондах компаний с развивающихся рынков с относительно высокими кредитными рейтингами.

Росстат опубликовал вчера первую оценку ВВП по за 2017 год, подтвердив предварительные 1.5% (-0.2% в 2016, -2.5% — в 2015). Рост ВВП в 4-м квартале резко замедлился, составив всего лишь 0.9% г/г. Как видно из приведённой таблицы https://t.me/russianmacro/1494, резкое замедление в конце года было связано, главным образом, с динамикой промышленного производства. Росстат в ближайшее время должен пересчитать промышленность, это будет пересчёт вверх, так что, я думаю, последующие оценки ВВП за прошедший год будут чуть повыше.

Очень мне нравятся вот эти графики https://t.me/russianmacro/1497, https://t.me/russianmacro/1498, которые наглядно показывают, что является основными локомотивами российской экономики, и как менялась её структура в динамике за последние годы. Если посмотреть, где находится экономика в 2017 году по сравнению с 2011 годом, то результаты получаются следующие:

• ВВП за 6 лет вырос на 5% (среднегодовые темпы роста – 0.8%)
• Самые впечатляющие результаты в финансовом секторе: рост на 45% или 6.3% в среднем за год. В основном это показывает, насколько выросли объёмы платежей населения и бизнеса по кредитам – кредиты населения выросли за это время в 2.2 раза в номинальном выражении, кредиты предприятиям – в 1.7 раза.
• На втором месте по темпам рост – госуправление – рост на 14% или 2.2% в среднем за год. Это отражает увеличение расходов на армию и госаппарат.
• Далее – сельское хозяйство – 12% за 6 лет; среднегодовые темпы роста – 1.9%.
• Ну и, конечно, добывающие отрасли – основа российской экономики. Здесь рост на 8% или 1.3% в среднем за год.
• Главным аутсайдером стал сектор образования. Объём оказанных образовательных услуг в этом секторе (точнее, валовая добавленная стоимость этих услуг) составлял в 2017 году всего лишь 92% от уровня 2011 года. Доля образования в ВВП сократилась с и без того невысоких 2.6% до 2.3%. В прошлом году это единственный вид деятельности, где наблюдалась отрицательная динамика (-0.1%). Во многом это связано с демографией. Но отчасти и совершенно осмысленная политика.
• В минусе к 2011 году находятся ещё два сектора – строительство (97% от уровня 2011 года) и торговля (94%)
• Для обрабатывающей промышленности эти шесть лет оказались периодом длительной стагнации – рост на 1.1%, в среднем чуть менее 0.2% в год.