Продолжающийся мощный рост на рынке замещенных облигаций Газпрома привел к росту цен и снижению доходности по коротким выпускам с погашением в 2025 году ниже 4% годовых, минимальному уровню в этом году.
Более длинные выпуски меньше снизились в доходности, но больше выросли в цене. Например, доходность долларового выпуска ГазКЗ-26Д с погашением 11.02.2026 с октябрьского максимума (~12% годовых) снизилась до 8,5% годовых при росте цены с 92% до 96,5% от номинала.
Наиболее длинные выпуски с погашением в 2030-2037 гг. по сравнению с ценами на конец октября подорожали более чем на 20%.

Рост выгладит довольно странным на фоне повышения ставки Банка России и девальвации рубля. Обычно и то, и другое негативно влияло на валютные облигации, поскольку более высокие рублевые % ставки и более дешевый обменный курс рубля подталкивают инвесторов к перекладке из валютных в рублевые инструменты.

Скорее всего, объяснение ралли в погашении в пятницу 24 ноября выпуска ГазКЗ-24Е на 450 млн. евро. Примечательно, что инвесторы не стали дожидаться выхода на вторичный рынок замещенных суверенных еврооблигаций и принялись скупать выпуски Газпрома и других крупных компаний.

( Читать дальше )

Цены на еврооблигации украинских эмитентов за последние 10 дней выросли в среднем на 5% и достигли максимального уровня с начала февраля 2022 года.

На графике стоимость 6 наиболее ликвидных выпусков еврооблигаций украинских эмитентов, выпущенных до 2022 года (суверенный выпуск UKRAIN Float 08/01/41, INTHOL 8⅜ 05/13/2026, METINV 7¾ 10/17/2029, MHPSA 6.95 04/03/2026, KERPW 6¾ 10/27/2027, RAILUA 8¼ 07/09/2026). Средняя цена по данным выпускам на конец недели составила 84,7% от номинала.
На таком уровне украинские еврооблигации торговались 10-11 февраля 2022 года. Непосредственно перед началом СВО украинские активы подверглись панической распродаже. Средний уровень котировок на конец дня:
22 февраля 2022 – 71%,
23 февраля 2022 — 64%,
24 февраля 2022 — 48% от номинала.

Примечательно, что хотя победа Трампа придала дополнительный импульс росту, восстановление шло практически непрерывно с лета 2023 года (в августе 2023 в канале мы обращали внимание на необычное ралли в украинских еврооблигациях).

( Читать дальше )

То, что жесткая монетарная политика Банка России приведет к дефолтам эмитентов корпоративных облигаций начинает восприниматься как очевидность. Но что будет, если начнутся дефолты среди крупных системно значимых компаний? В последнее время внутри нашей команды мы дискутируем, стоит ли опасаться полномасштабного кредитного кризиса в России?

Наиболее громкий дефолт этого года допустила Росгеология, имевшая кредитный рейтинг А-. Могут ли распространиться проблемы на еще более крупные и считающимися надежные компании?, В данном посте мы обращаем внимание на высокорейтинговых эмитентов (А и выше по версии российских агентств Эксперт РА, АКРА, НРА, НКР), чьи облигации торгуются с аномально высокой доходностью.
Сегежа — наиболее обсуждаемый кандидат на реструктуризацию, не попадает в рэнкинг, поскольку Эксперт РА ещё в 2023 году снизил её рейтинг с ruА+ до ruBBB.

№1 М.Видео (рейтинг А)
Облигации М.Видео торгуются с доходностью ~50% годовых к оферте в апреле 2025 года. В прошлом году мы писали о распродаже в его облигациях, после чего ритейлер электроники успешно продолжил обслуживать свой долг и даже разместил новый облигационный выпуск в августе этого года. Учитывая это, скорее всего, в облигациях М.Видео остались инвесторы, толерантные к риску, и возможный дефолт не повлияет на остальной рынок.

( Читать дальше )

Bloomberg обратил внимание,  что на фоне высокого спроса на «вечные» облигации эмитенты все чаще начали включать в структуру таких выпусков «clean-up call options» и «six-month call windows».

Clean-up call option – опцион, дающий право эмитенту принудительно погасить оставшиеся в обращении облигации, если их доля относительно первоначального объема выпуска сократилась ниже определенного порога.
Six-month call window – опцион, позволяющий эмитенту воспользоваться колл-опционом и принудительно погасить все облигации в течение периода, длящегося 6 месяцев. Наличие такого опциона с таким длительным периодом использования вместо стандартного опциона в конкретную дату дает возможность эмитенту более гибко выбрать оптимальный момент для рефинансирования.

Оба условия, улучшая жизнь эмитентов, запутывают и усложняют оценку потенциальной доходности инвесторам. Но в условиях, когда премия по обращающимся на вторичном рынке «вечным» облигациям постоянно сжимается, а новые размещения проходят с многократной переподпиской, инвесторам не остается другого выбора, кроме как покупать то, что предлагают.

( Читать дальше )

В пятницу цены на новые выпуски долгосрочных ОФЗ опустились до исторических минимумов, доходности выросли до максимумов, превысив 16,4% годовых.

Рынок закладывает в цены сценарий повышения ставки в октябре до 20%?

Похоже, участники рынка не только согласны с этим, но и теряют надежду на смягчение в обозримом будущем.

Реальная доходность инфляционного выпуска 52002 в пятницу достигла 11% годовых. Такая оценка соответствует сценарию сохранения инфляции на текущем уровне 9% вплоть до 2028 года при ставке ЦБ = 20%.

Ещё одно объяснение столь высокой реальной доходности ОФЗ-линкера — чтобы привести инфляцию к таргету (и тогда регулятор явно должен снизить реальную ставку существенно ниже 11%), сначала он повысит выше 11%, т. е. в следующем году ставка может превысить 20%.

В оба сценария верится с трудом. Скорее всего, в условиях капитуляции на рынке просто отсутствуют покупатели, а цены ОФЗ перестают быть хорошими прогнозистами.

Что делать инвесторам?
Ситуация крайнего пессимизма может оказаться хорошим моментом для покупки. Как недавно обсуждали на вебинаре,  мы считаем переход к смягчению монетарной политики произойдет в первом полугодии 2025 года по 3 причинам:

( Читать дальше )

Согласно индексу CBonds средняя доходность замещающих облигаций достигла нового исторического максимума – 11,09% годовых. С момента предыдущего поста прошло больше месяца. Стоит ли теперь инвестировать в валютные облигации? Делимся текущим взглядом на рыночную ситуацию и рассказываем о действиях в наших облигационных фондах.

Перспективы валютного курса
Многих ставит в недоумение расхождение между курсом юаня к доллару на российском и глобальном рынке, доходящее в последнее время до 10%. Например, ориентируясь на курсы ЦБ РФ на 27.08.2024 долл. США = 91,77, юань = 11,6863, получается, что в России юань к доллару котируется по курсу = 7,85 в то время, как глобальный курс USD/CNH = 7,13.
🤔 Какой курс ЦБ «правильный» — высокий долларовый или низкий юаневый?

На наш взгляд, оценки доллара и евро Банком России в данный момент более адекватны, учитывая то, что основной оборот валютой переместился с Московской биржи на внебиржевой рынок.

Последний раз Банк России приводил показатели торгов валютой за июнь, тогда месячный объем биржевых торгов составил 6,3 трлн. руб., внебиржевых — 13 трлн. руб. Учитывая то, что в июле-августе оборот на биржевых валютных торгах сократился до ~2 трлн. руб. в месяц, можно оценить долю внебиржевого рынка на уровне 80-90%.

( Читать дальше )

Накануне заседания исходил из того, что ставка будет повышена до 18%, но надеялись на сигнал ЦБ о готовности приступить к снижению ставки в конце года по мере замедления инфляции или, по крайней мере, что это последнее повышение.

18% + готовность повышать ставку дальше — сценарий хуже ожиданий.

Как будут чувствовать себя рынки, если ставка достигнет 20%?

20% однодневная ставка РЕПО соответствует эффективной доходности 22,1% годовых.

Это означает, что доходности по надежным корпоративным облигациям с плавающей ставкой достигнут 23-24% годовых.

Доходности по внутренним валютным облигациям могут превысить 10% годовых.

Чтобы сравняться в привлекательности рынок акций должен предложить 30% годовых +.

Много ли компаний с таким потенциалом роста? 🤔
Боюсь, на осознание этого участникам рынка потребуется время, и сегодняшнее снижение индекса Мосбиржи вряд ли последнее.

https://emcr.io/news/threads/66a37abdebebd

Средняя доходность валютных облигаций, торгующихся на российском рынке, согласно индексу CBonds достигла 10,57% годовых. По данным CBonds, это еще не максимум (11 июля 2023 года доходность достигала 10,78%), но учитывая структуру индекса (год назад, когда замещающих облигаций было значительно меньше, средний уровень доходности завышали «вечные» облигации Газпрома, занимавшие большой вес в индексе), можно констатировать максимум по доходности валютных облигаций российских эмитентов со времен кризиса 2008 года.

Что происходит?
Несколько причин обвала на рынке замещающих облигаций (с конца апреля, когда мы выложили это предупреждающее видео, доходность выросла более чем на 4% пункта!).

🧷 Первоначальной причиной роста доходности стали размещения новых выпусков, номинированных в иностранных валютах. В мае Акрон, Газпромнефть, ГТЛК предложили инвесторам в юанях до 8% годовых, значительно выше, чем 6-6,5% у торгующихся на вторичном рынке облигаций на тот момент.

( Читать дальше )

В феврале этого года ВТБ возобновил выплаты по своим субординированным облигациям. Спустя 3 месяца вместо ожидаемого восстановления цен «вечные» облигации гос. банка торгуются ниже, чем в феврале.

Почему не сработала, казалось бы, очевидная инвест. идея, о которой мы впервые написали в январе этого года?
В начале года валютные облигации российских компаний торговались с доходностью 5,5-6% годовых. За последние два месяца уровень доходности по внутренним валютным облигациям поднялся с 5,5-6,5% до 7-8% годовых.
Вторая причина – на рынок поступили замещенные выпуски «вечных» еврооблигаций, в т.ч. выпуск ВТБ ЗО-Т1, замещающий VTB 9 ½ PERP с объемом $1 676 729 000 (самый крупный валютный выпуск облигаций на российском рынке). На текущий момент выпуск ВТБ ЗО-Т1 торгуется по цене ~75% от номинала, что соответствует текущей доходности 12,7% годовых (выпуск не имеет срока погашения, эмитент имеет право выкупа по 100% от номинала каждые полгода в момент выплаты очередного купона).

( Читать дальше )

Вчера США внесли в санкционный лист (SDN) Московскую биржу и ее структуры НРД и НКЦ. Из-за новых санкций биржа объявила о приостановке с 13 июня биржевых торгов долларом, евро, а также ценными бумагами с расчетами в данных валютах.

Как это повлияет на курс рубля и внутренние валютные облигации?

Рубль
Первая реакция на новость – позитивная. Рубль укрепился к юаню на 2% (с 12,25 до 12,0). По международному курсу CNH/USD = 7,268 это эквивалентно укреплению рубля к доллару до 87,22.
Однако данное укрепление рубля, скорее всего, следствие краткосрочного дисбаланса – экспортеры и Банк России продолжают продавать юаневую экспортную выручку, а импортеры и физические лица, нуждающиеся в западных валютах, пока не наладили новые каналы их приобретения. Когда новые каналы будут налажены, рубль вновь упадет, а доллар и евро, скорее всего, будут котироваться с дополнительной премией к юаню, отражая повышенные трансакционные издержки и меньшую прозрачность.

Валютные облигации
Влияние санкций на замещающие облигации будет зависеть от методики определения валютных курсов ЦБ РФ.

( Читать дальше )