Блог компании КИТ Финанс Брокер | Монетарная политика ЕЦБ в цифрах: последнее обновление

В первой части данного обзора будет рассмотрен основной спектр и объем операций ЕЦБ, направленных на управление ликвидностью в рамках Евросистемы, процесс фондирования европейской периферии. Во второй части выделим основных получателей ликвидности, согласно последним данным от европейского монетарного регулятора.
 
Согласно данным, опубликованным 6 ноября 2012 г., баланс Европейского Центрального Банка (ЕЦБ) выглядел следующим образом:

 
Как видно из представленной таблицы, основной статьей в активе баланса ЕЦБ является кредитование финансовых институтов еврозоны через операции монетарной политики (Lending to euro area credit institutions related to monetary policy operations denominated in euro), составляющей 1 131,7 млрд. евро (1/3 всего баланса). Практически такой же объем (987,9 млрд. евро) приходится на статью
обязательства перед кредитными институтами еврозоны, относящимися к монетарной политике (Liabilities to euro area credit institutions related to monetary policy operations denominated in euro) в пассиве баланса европейского регулятора. Эти статьи формируются на основе  операционной деятельности (operational framework) ЕЦБ, которая проводится с помощью следующих основных инструментов монетарной политики:
 

1. Open  Market Operation  (OMO) — Операции на открытом рынке ЕЦБ
2. Standing  Facilities — Постоянные механизмы кредитования 
3. Minimum reserves — Минимальный уровень резервов кредитных институтов

 
Часть 1. Операции на открытом рынке ЕЦБ – Open  Market  Operation  (OMO)
 
В рамках Евросистемы, объединяющей Европейский Центральный Банк и 17 национальных центробанков Еврозоны, проводятся регулярные аукционы по предоставлению евроликвидности сроком на одну неделю (Main Refinancing Operations, MRO), а также 1-3 месяца (Long Term Refinancing Operations, LTRO). Это операции РЕПО или кредитование под обеспечение (залог).
 
С помощью операций MRO ЕЦБ управляет краткосрочными ставками и краткосрочной ликвидностью коммерческих банков; операции LTRO, в свою очередь, используются для предоставления дополнительного фондирования – это вид долгосрочного рефинансирования для банковского сектора Еврозоны.
 
C недавнего времени регулярные операции ЕЦБ были дополнены аукционами по предоставлению ликвидности на шесть, двенадцать и тридцать шесть месяцев (6-мес., 1- и 3-летние LTRO).
 
Кроме этого, Евросистема ранее запустила две программы выкупа облигаций с покрытием — Covered Bond Purchase Programmes (CBPP). Первая программа CBPP стартовала в июле 2009 г. и закончилась в июне 2010 г., а вторая началась в ноябре 2011 г.
 
С 10 мая 2010 г., была запущена программа интервенций регулятора на долговой рынок посредством Securities Markets Programme (SMP). Ликвидность, предоставляемая в рамках SMP, далее абсорбируется (изымается из системы) на недельных депозитных аукционах.
 
В сентябре 2012 г. ЕЦБ озвучил переход от SMP к программе прямых монетарных операций — Outright Market Тransactions (OMT), которая на данный момент не запущена.
 
Итак, ЕЦБ разделяет операции на открытом рынке (OMO) на 3 большие группы: 1) EURO  operations, 2) Non-EURO operations, 3) EURO  outrightoperations.
 
1. EURO operations:
 
-  Money Market  Operations (MRO+LTRO) – Операции на денежном рынке
 
ЕЦБ предоставляет европейскому банковскому сектору неограниченные объемы ликвидности через операции на денежном рынке сроками до 1 недели (Main Refinancing Operations, MRO), 1 и 3 месяцев (Long Term Refinancing Operations, LTRO). С целью недопущения нового витка кризиса ликвидности в системе ЕЦБ стал проводить тендеры на более длительные сроки: 6, 12, 36 месяцев.
 
Объем MROв активе баланса ЕЦБ представлен в п.5.1, LTRO– в п.5.2.

 
*Программа выдачи 3-летних кредитов в неограниченном количестве под ставку 1% в рамках LTROявляется новым методом предоставления долгосрочной ликвидности банковскому сектору Еврозоны. Первый этап программы 3-летних LTROбыл реализован 21 декабря 2011 г., второй — 29 февраля 2012 г. После этого, статья Long Term Refinancing Operations в объеме 1 048 млрд. евро стала крупнейшей в балансе ЕЦБ и составляет 1/3 этого баланса.
 
— Fine-Tuning  Operations – Операции тонкой настройки
 
Fine-tuning operations осуществляются на специальной основе для управления ликвидностью и регулирования уровня процентных ставок, в частности для сглаживания последст­вий непредвиденных колебаний уровня ликвиднос­ти (см.  п.5.3 в активе баланса ЕЦБ).
 
-  Structural  Operations – Структурные операции
 
В рамках Евросистемы могут проводиться структурные операции путем эмиссии долговых сертификатов, операций РЕПО и аутрайт (см. п.5.4 в активе баланса ЕЦБ).
 
Суммарная оценка программ Money Market Operations: 1 131,2 млрд. евро.* (37,2% баланса ЕЦБ)

*В  нашем случае,  это объем  Money  Market  Operations,  т.е.  MRO+LTRO, т.к.  объемы  Fine-Tuning  Operations  и Structural  Operations  равны 0.

2.   Non-EURO  operations
 
-  Dollar  Swap Facility – Операции долларового свопирования
 
В мае 2010 г., в ответ на взрывной рост ставок на долларовое фондирование в Европе, Банк Канады, ЕЦБ и Швейцарский Национальный Банк возобновили программу долларового свопирования с ФРС США. Такие меры были предприняты с целью улучшения ситуации с ликвидностью на рынке долларового фондирования и для сужения расширяющихся спрэдов на денежном рынке.  Программа была возобновлена в январе 2010 г. Долларовая ликвидность в рамках данных операций предоставлялась ЕЦБ сроком на 7 дней.
 
15 сентября 2011 г. ЕЦБ объявил о проведении дополнительных 3 тендеров по предоставлению долларовой ликвидности сроком на 3 месяца (84 дня). В целом, схожие по своей сути с OMO, операции Non-EURO operations могут периодически возобновляться при резком ухудшении ситуации на денежном рынке.


Суммарная оценка  Non-EURO  operations: 7,3 млрд. евро.


3. EURO  outright  operations
 
-  Covered  Bond  Purchase  Programme  (CBPP)  – Перваяпрограммавыкупаоблигацийспокрытием
  
С 4 июля 2009 г. по 30 июня 2010 г. ЕЦБ выкупил облигаций с покрытием на €61 млрд. в рамках прямого финансирования банковского сектора. С учетом вновь возникающих проблем с фондированием, рестарт программы покупки бондов с покрытием может стать еще одним инструментом предоставления ликвидности банковскому сектору.
  
Оценка CBPP: 53,3 млрд. евро (программа завершена)
  
-  Covered Bond  Purchase  Programme2 (CBPP2) – Вторая программа выкупа облигаций с покрытием
  
В ноябре 2011 г. в рамках Евросистемы была запущена вторая программа CBPP с целью смягчений условий фондирования кредитных институтов и побуждения этих учреждений к увеличению кредитования реального сектора экономики. Согласно первоначальному плану, в рамках программы CBPP2 ЕЦБ должен был выкупить бондов с покрытием на 40 млрд. евро до октября 2012 г. Однако, по данным на ноябрь 2012 г. было выкуплено бумаг всего на 16,4 млрд. евро. Покупки совершаются как на первичном (33%), так и на вторичном долговом рынке (66%).
 
Оценка CBPP2: 16,4 млрд. евро 


— Securities  Market’s  Program  (SMP)  - Выкуп облигаций на вторичном рынке
  
10 мая 2010 г. Евросистема запустила программу покупки суверенных бондов у коммерческих банков на вторичном долговом рынке (SMP). Средства, вырученные от продажи бондов коммерческими банками, ЕЦБ в дальнейшем стерилизует (выводит из системы) в рамках еженедельных депозитных операций. В рамках SMP могли покупаться как суверенные, так и корпоративные облигации. 


Оценка: 208,5 млрд. евро
  
— Outright  Market Operations  (OMT) -Выкуп облигаций на вторичном рынке
  
6 сентября 2012 г. ЕЦБ объявил о намерении запустить программу  прямых монетарных транзакций (Outright Market Transactions, OMT). Со слов Драги, цель программы прямых операций – создание прямого и надежного канала передачи ликвидности странам-должникам и сохранение единства денежной политики внутри всего валютного союза. OMT позволит справиться с нарушениями и искажениями в работе рынка суверенных облигаций, которые начались из-за необоснованных опасений инвесторов насчет судьбы стран-членов Еврозоны и будущего евро. Однако, необходимым условием для проведения OMT является четкое и эффективное выполнение странами-должниками условий, которые им объявят антикризисные фонды EFSF/ESM. Это могут быть как широкомасштабные программы реформ, так и предварительные, тактические программы правительств. Так или иначе, ЕЦБ через OMT будет работать только на вторичном рынке облигаций, а фонды EFSF/ESM — на первичном. Управляющий совет ЕЦБ намерен проводить операции OMT до тех пор, пока они будут нужны рынку и монетарной системе ЕС. Операции будут проводиться в отношении суверенных облигаций со сроком погашения 1-3 года. Ликвидность, которая будет создана в рамках OMT, будет полностью стерилизована. Момент начала программы полностью зависит от воли правительств Италии и Испании.
 
Оценка: программа еще не запущена.
  
Суммарная оценка EURO outright operations: 278,27 млрд.евро. В активе баланса ЕЦБ, объем программ CBPP, CBPP2, SMPи OMTпредставлен в п.7.1.


Часть 2.  Standing  Facilities  -  Постоянные механизмы кредитования.
  
— Marginal  lending  facility – Кредиты овернайт ЕЦБ коммерческим банкам
 
В случае напряженной ситуации с ликвидностью на межбанковском рынке, банк может обратиться за помощью к кредитору последней инстанции, т.е. к ЕЦБ. Естественно, ставка по кредитам ЕЦБ (Marginal Lending Facility), под которую регулятор одалживает деньги кредитным институтам, выше ставок на межбанковском рынке. Это верхняя граница ставок овернайт. На данный момент ставка Marginal Lending Facility равна 1,5%.


— Deposit  facility – Размещение избыточных резервов на счетах ЕЦБ
  
Депозитная ставка ЕЦБ (Deposit facility) – это ставка, под которую ЕЦБ привлекает избыточную ликвидность (или избыточные резервы) банков в конце каждого рабочего дня. Депозитная ставка является нижней границей ставок овернайт.
  
Увеличивая депозитную ставку, ЕЦБ стимулирует хранить резервы в ЕЦБ (абсорбирует ликвидность), уменьшая депозитную ставку — стимулирует банки к уменьшению остатков на его корсчетах (увеличивает ликвидность). В июле 2012 г. Совет управляющих ЕЦБ принял решение снизить уровень депозитной ставки с 0,25% до 0%.
 
 
На представленном выше графике хорошо видно, что практически вся  ликвидность от операций 3-летних LTRO на деле практически не вышла за пределы европейского регулятора, отправившись прямиком на депозиты овернайт в ЕЦБ, несмотря на то, что в декабре ЕЦБ снизил ставку овернайт с 0,75% до 0,25%. А только после того, как регулятор обнулил депозитную ставку в июле 2012 г., деньги с депозитов овернайт (Deposit Facility) перетекли на текущие счета (Current accounts).
  
Сделаем небольшое отступление и еще раз обговорим политику процентных ставок ЕЦБ.
  
Ставка рефинансирования, депозитная ставка и overnight
  
Текущее значение ставки рефинансирования, под которую ЕЦБ кредитует банки еврозоны, составляет 0,75%. Депозитная ставка, на июльском заседании пониженная до нуля – это ставка, под которую ЕЦБ привлекает избыточную ликвидность (или избыточные резервы) банков, в конце каждого рабочего дня.
  
В нормальных условиях ставка рефинансирования выступает бенчмарком для ставки овернайт, под которую банки занимают деньги друг у друга на межбанковском рынке, а минимальную планку для овернайта определяет уровень депозитной ставки.
  
Но сегодняшние условия сложно назвать нормальными. Объем избыточных резервов коммерческих банков Еврозоны превышает 700 млрд. евро, и ставки овернайт “отвязались” от ставки рефинансирования и практически “приклеились” к уровню депозитной ставки (см. график ниже). Таким образом, понижение ставки рефинансирования практически не окажет влияния на ставку овернайт. Если ЕЦБ хочет понизить уровень ставок на денежном рынке Еврозоны, то скорее регулятору нужно снизить депозитную ставку до отрицательного значения.
 
Подробнее читайте здесь.


Часть 3. Минимальные обязательные резервные требования
  
-  RelaxedReserveRequirement– Обязательные резервные требования
  
Система обязательных минимальных резервов предназначена для стабилизации процентных ставок денежного рынка, создания (или увеличения) дефицита ликвидности и управления денежной экспансией. Резервные требования каждого учреждения определяются на основе элементов его баланса. Принятие резервных требований должно ос­новываться на усредненных за месяц ежедневных резервных показателях учреждения.
  
8 декабря 2011 года ЕЦБ снизил уровень обязательных резервов до 1% от общих обязательств европейских банков с целью высвобождения дополнительной ликвидности (порядка 100 млрд. евро) в систему.
 
 Оценка: примерно 100 млрд. евро
  
-  Emergency Lending Assistance (ELA) -Экстренная кредитная помощь
 
Хотя эта программа и не является обязательной в рамках ЕЦБ, мировые центральные банки могут оказывать экстренную кредитную помощь конкретным европейским финансовым институтам. Несмотря на временный характер таких операций, на практике они оказываются серьезным инструментом фондирования для отдельных банков и финансовых институтов.    
 
Часть 2. Конечные получатели OMO-ликвидности ЕЦБ
  
По данным за сентябрь 2012 г., среди стран Еврозоны больше всех в рамках операций MRO по-прежнему привлекает Испания (70,8 млрд. евро).
  
Ситуация у коллег Испании по PIIGS – Италии, Португалии, Ирландии и Греции – с этой точки зрения выглядит достаточно стабильной. 
 
 В октябре 2012 г., объем привлеченных средств итальянскими кредитными институтами в рамках операций MRO составил 3,7 млрд. евро против 4,2 млрд. евро месяцем ранее, по Португалии – вырос до 5,7 млрд. евро против 5,0 млрд. евро в сентябре.
 
 Что касается операций долгосрочного рефинансирования (LTRO), то лидером по привлечению дополнительной “длинной” ликвидности у ЕЦБ снова является Испания. По данным за сентябрь 2012 г., участие испанских банков в операциях LTRO оценивается в 329,1 млрд. евро против 337,5 млрд. евро, хотя еще в сентябре 2011 г. эта сумма не превышала и 50 млрд. евро.


Как видно на представленном графике, объем фондирования через LTRO у коммерческих банков Италии и Португалии не увеличивается с марта 2012 г. 
  
Суммарный чистый объем займов Евросистемы кредитным организациям (в активе баланса статья 5 минус статьи из обязательств 2.2, 2.3, 2.4, 2.5 и 4) составляет 659,2 млрд. евро.
  
Общий объем кредитования испанских банков ЕЦБ в сентябре 2012 г. составил 378,2 млрд. евро против в 388,7 млрд. евро в августе, максимального за всю историю значения, что составляет примерно 1/3 от всех выданных ЕЦБ кредитов финансовым организациям Еврозоны в объеме 1,131 трлн. евро (в активе баланса сумма строк 5.1, 5.2, 5.3, 5.4 и 5.5). Финансовая система Испании держится на “искусственном дыхании”, находясь практически в полной зависимости от внешних кредиторов.



Суммарный объем выданных регулятором кредитов в рамках Евросистемы в октябре продолжил снижаться, пройдя пики в июне 2012 г, что является признаком видимой стабильности на европейском межбанковском рынке и отсутствия серьезных проблем с ликвидностью. Все внимание сконцентрировано по-прежнему на Испании. 
  
TARGET2
 
Для полного понимания того, как происходит процесс фондирования европейской периферии необходимо обратить внимание на изменения в структуре баланса европейской межбанковской системы TARGET2 (Trans-European Automated Real-time Gross Settlement Express Transfer System 2), отражающей движение средств между семнадцатью европейскими центральными банками, которые вместе с ЕЦБ формируют Евросистему.
 
 
Каждая транзакция в TARGET2 осуществляется между двумя национальными центральными банками; в рамках одной транзакции осуществляется перемещение ликвидности центрального банка через зону евро.  TARGET2 является концептом нулевой суммы. Когда один национальный центробанк формирует обязательства в TARGET2 через ЕЦБ (клиринговый центр Евросистемы), другой – требования. Сумма обязательств и требований равна нулю.
  
Типичная транзакция в рамках Евросистемы может выглядеть следующим образом:
 (1) Греческому коммерческому банку требуется перевести евро в немецкий коммерческий банк (к примеру, это может быть оплата греческим импортером товаров, закупленных у немецкого производителя).
 (2) Банк Греции дебетует текущий счет греческого коммерческого банка.
 (3) Банк Греции формирует обязательства в TARGET2, Бундесбанк формирует требования.
 (4) Бундесбанк кредитует немецкий коммерческий банк.
 (5) Обязательства и требования TARGET2 отражаются друг против друга в клиринговом центре (ЕЦБ).  
 
Испания, Италия, Греция, Португалия и т.д. являются заемщиками капитала, а Германия, Нидерланды, Финляндия и Австрия выступают в качестве кредиторов в рамках Евросистемы.
 
На представленном ниже графике отражены обязательства (со знаком “+”) и требования (со знаком “–“) стран в платежной системе TARGET2. Италия, Испания, Греция, Португалия и Франция формируют обязательства (пассив), а Германия, Бельгия, Финляндия, Нидерланды и Австрия формируют требования (актив) в системе TARGET2.
  
Согласно последним данным, суммарные обязательства банков Испании к Евросистеме в сентябре 2012 г. упали относительно августа на 34 млрд. евро до  400,1 млрд. евро(53% ВВП страны). Однако, судя по тому, что требования Бундесбанка в октябре выросли до 719 млрд. евро с 695,5 млрд. евро в сентябре (+25 млрд.), а Банка Италии сократились 280,8 млрд. евро в сентябре до 266,7 млрд. евро в октябре (-14,1 млрд.), ситуация с ликвидностью в испанской банковской системе в прошлом месяце вновь ухудшилась. 


Система TARGET2 сглаживает процесс регулирования дефицита по текущим счетам и дает небольшую отсрочку европейским властям для понимания природы возникающих дефицитов и проведения структурных реформ, но не предотвращает роста самого дефицита. Говорить о том, что ситуация в европейской финансовой системе стабилизируется можно лишь после того, как дисбалансы в TARGET2 начнут сокращаться.

Дмитрий Шагардин
Брокерская компания КИТ Финанс