Недавно появились новости, что Саудовский принц Alwaleed Bin Talal в феврале купил расписки Газпрома, Роснефти и Лукойла на $500 млн. В России все Телеграм-каналы сразу перепостили статью в Коммерсанте, где утверждается, что акции были куплены 22 февраля, хотя в оригинале в Блумберге прямо сказано, что даты покупки неизвестны и представители принца не ответили на уточняющий запрос.

Если посмотреть на официальную отчетность фонда принца, то можно легко понять, что там указан только год и месяц покупки, т.е. Feb 22 означает февраль 2022 года, а не 22 февраля, как сходу решили журналисты. Более того, там же указано, что часть позиции в Лукойле была куплена уже в марте 2022 года после сильного падения котировок.

С учетом того, что фонд принца обычно делает менее 10 сделок в год и исходя просто из здравого смысла, думаю, что значимая часть или даже вся позиция в российских акциях была сформирована 24 февраля или позже, уже после обвала котировок, и сейчас у принца по ней отличная прибыль, особенно в долларовом выражении с учетом укрепления рубля.

Общие вводные о компании

В последний раз я разбирал бизнес VK еще в конце прошлого года – этот анализ можно найти здесь по ссылкам: часть 1, часть 2, часть 3. Тогда я решил не покупать акции, несмотря на то, что формально VK стоил очень дешево, так как у компании было приличное количество рисков и неопределенности. За это время ситуация в бизнесе сильно изменилась:

• VK договорился купить у Яндекса Дзен и Новости. О сделке объявили еще в апреле, но пока она не закрыта и условия не известны. Ходят слухи, что Дзен могут обменять на Delivery Club.
• В России запретили и заблокировали Facebook и Instagram, а также заблокировали Twitter. Фактически VK стал монополистом на рынке классических социальных сетей. Конкуренция осталась только косвенная в виде YouTube (который отключил рекламу в России) и Telegram (где рекламы на уровне платформы почти нет).

Исторически российский фондовый рынок отличался не очень высокой волатильностью. По сравнению с компаниями в США, где котировки даже крупных корпораций могут летать на десятки процентов в день, в России такие ситуации случались крайне редко, если не считать далекие неликвидные эшелоны с мизерными объемами или отдельные экстраординарные события. Но СПб биржа упорно работает над тем, чтобы инвесторы в России тоже не скучали.

Сначала СПб биржа стала главной площадкой для спекуляций среди большого количества новых инвесторов, которые пришли на рынок в 2020-2021 году. Ведь намного веселее покупать акции SPCE, которые могут улететь в космос в прямом и переносном смысле, чем скучные российские бумаги. Правда реальные коммерческие полеты SPCE все время откладываются, а у акционеров после резкого взлета была весьма жесткая посадка, но это уже детали.

Затем в новых реалиях после февраля на СПб бирже появился еще один новый элемент, добавляющий остроты ощущений — возможная блокировка активов. Часть средств у некоторых инвесторов уже была заблокирована и есть риск, что остальные бумаги и/или доллары на счетах может постичь та же участь. СПб биржа пытается «диверсифицировать депозитарии», чтобы снизить риски, и будет здорово, если это получится делать, но пока покупка зарубежных акций через российскую инфраструктуру несет высокие риски. Также биржа недавно добавило китайские акции с листингом в Гонконге, но и там непонятна схема владения и нельзя исключать возникновение проблем с инфраструктурой.

Поймал себя на мысли, что сейчас, возможно, самый необычный и сложный с точки зрения понимания рынок за все время, в которое приходилось инвестировать. Причем это касается как инвестиций в России, так и зарубежом.

Начнем с России, с чем сейчас имеет дело инвестор:

1) Большое количество компаний не раскрывает информацию о своих финансовых результатах или делает это очень ограниченно, из-за чего сложно оценить реальное состояние бизнеса.

2) Зарубежные санкции и ограничения порвали привычные бизнес процессы, которые налаживались десятилетиями, и могут точечно сильно ударить почти по любой компании. И даже без прямых санкций зарубежные клиенты и подрядчики могут просто перестать работать с российским бизнесом. И все это происходит не разом, а в случайные непредсказуемые моменты времени.

3) Внутреннее регулирование, по старой российской традиции, зачастую страшнее любых внешних факторов. В текущих реалиях государство может кинуть поменять мнение в последний момент, и, например, отменить дивиденды и выкачать прибыль налогами. Опять-таки, проблема даже не в самом факте таких решений, а в их непредсказуемости и отсутствии понятных правил игры, которые можно использовать для принятия решений.

Каждый раз, когда мне кажется, что последние 2.5 года на рынке были достаточно безумными и чем-то сильно удивить будет уже сложно, обязательно происходит событие, описать которое иначе как «взрыв мозга» просто невозможно описать. В этот раз речь о новом IPO в США, про которое почти никто не слышал и которое, кажется, ломает все границы здравого смысла.

18 июля на американской бирже NYSE начала торговаться компания AMTD Digital (тикер HKD), технологическая компания, базирующаяся в Гонконге. На IPO акции стоили $7.8, компания привлекла $125 млн инвестиций при оценке около $1.4 млрд. Если бы такое IPO произошло года 1.5-2 назад, оно бы легко затерялось в списке более громких и крупных размещений. В текущей же ситуации даже сам факт такого размещения уже выглядит достаточно удивительно — IPO активность в 2022 году была минимальной даже среди американских компаний, а для бизнеса с пропиской в Гонконге успешное IPO вдвойне удивительно. Но это только начало истории.

Далее акции компании начали расти по экспоненте, прибавляя десятки и даже сотни процентов в день. В итоге к текущему моменту котировки выросли более чем в 200 раз от цены IPO. Даже в мире криптовалют подобный рост происходит крайне редко и, как правило, с неликвидными токенами, которые разгоняют на минимальных объемах. Здесь же речь идет о публичной компании на NYSE с приличным объемом торгов (сотни миллионов долларов). Капитализация AMTD Digital при этом сейчас составляет более $300 млрд, а на пике вчера доходила до $450 млрд — примерно на уровне Nvidia или Visa!

Общие вводные

Перед тем, как перейти к обзору отчета насколько общих вводных о компании, которые произошли с момента предыдущего обзора в мае:

• В июне Яндекс выкупил и погасил 93% конвертируемых облигаций и до сентября планирует выкупить остаток. За каждую облигацию номиналом $200 тысяч компания заплатила $140 тысяч + 957 акций. Хорошая сделка для Яндекса – акции на Мосбирже уже после роста последних дней стоят $35, а при выкупе облигаций оценены в эквивалент $62 за акцию. При этом облигации держали в основном зарубежные инвесторы, которые сейчас не могут их продать. Для погашения облигаций Яндекс где-то взял кредит, об этом далее.
• Аркадий Волож попал под санкции ЕС. Его контролирующий с точки зрения голосов пакет принадлежит специальному трасту, после введения санкций Волож отказался от права принимать решения в компании, теперь его пакетом голосуют независимые члены СД Яндекса. Сама компания пока не попала под какие-либо санкции.

С учетом текущих геополитических реалий большинство людей в России (от руководства страны до обычных жителей) делает большую ставку на Китай — поставки сырья переориентируются из Европы на Восток, компании переводят в юани расчета, а граждане — средства в банках и брокерах.

Принято считать, что Китай скоро станет крупнейшей экономикой в мире и далее его отрыв от США и других стран будет только расти в последующие десятилетия. Прогнозы в разных источниках немного различаются, но текущий консенсус, что китайская экономика опередит американскую в конце 2020-х годов.

Недавно послушал отличный подкаст, а следом прочитал книгу про долларовую финансовую систему — как она формировалась, развивалась и выглядит сейчас (ссылки в конце поста). В обоих случаях рассказ от Lev Menand — сейчас профессора в Columbia University, ранее работавшего в американском Казначействе и ФРС.

Вот несколько интересных фактов:

1) Большинство людей считает, что все доллары одинаковые (хотя в последние месяцы многие россияне убедились в обратном). На самом деле есть разные виды долларов:

а) Бумажные доллары и монеты, их выпускает только ФРС (и US Mint в случае монет), и они действительно обычно эквивалентны (не считая меченных купюр и подобных исключений).

б) Депозиты, которые создают банки. Они очень сильно отличаются — доллары на депозите в JP Morgan или Bank of America (у которых потенциально безлимитные долларовые кредитные линии с ФРС, страховка от FDIC и т.д.) не равны долларам на депозите в российском, европейском или любом другом зарубежном банке.

Фактически доллар на счете в российском банке — это своего стейблкоин, который раньше торговался 1:1 к «настоящим» долларам, а сейчас торгуется с дисконтом и имеет значительные ограничения на использование. И это касается не только российских банков — то же самое происходит в других странах с валютным контролем (Аргентина и т.д.) и периодически даже в относительно развитых странах (можно вспомнить «стрижку депозитов» на Кипре в 2013 году).

На американском фондовом рынке банкротство и делистинг компаний происходят достаточно часто, поэтому инвесторов им сложно удивить. Но для российского рынка делистинг из-за проблем в бизнесе и вероятного банкротства — редкое явление, которое происходит далеко не каждый год. Даже если у компании большие проблемы, как было много лет у Мечела, в России обычно принято решать их понятийно, а не через формальное банкротство. Но с Петропавловском ситуация, похоже, развивается по другому сценарию.

Последний случай банкротства и делистинга с достаточно крупной и известной публичной компанией в России был в 2017 году, когда прекратили торговаться акции Трансаэро. Если вы не следили за этой историей, рекомендую почитать — в поиске легко найти новости с хронологией событий. Если коротко, контролирующие акционеры сначала выпускали недостоверную отчетность, а затем, когда финансовые проблемы стало сложно скрывать, сделали большие корректировки задним числом и сами уехали из страны. При этом акции еще продолжали торговаться более двух лет и менеджмент продолжал вводит инвесторов в заблуждение «позитивными новостями», на которых котировки подскакивали, а контролирующие акционеры продавали акции доверчивым участникам рынка.

Илон Маск официально заявил, что отказывается от покупки Twitter. Ранее он сделал предложение о покупке компании за ~$44 млрд или $54.20 за акцию. Хотел ли Маск изначально купить социальную сеть или вся история была заранее спланирована (например, чтобы продать большой пакет акций Tesla под предлогом предстоящей сделки) или все еще хочет купить, но дешевле из-за падения акций и рынка — остается только гадать.

Но у Маска есть потенциальная проблема — он не просто сказал, что хочет купить компанию, а сделал обязывающее предложение о покупке и при этом отказался от due diligence. После этого у него почти не осталось формальных поводов для того, чтобы законно выйти из сделки, так как для этого нужны material adverse effects (MAE) — если по простому, с бизнесом Twitter должно случиться что-то очень плохое или должно вскрыться серьезное мошенничество.

Маск ссылается на то, что в Twitter много ботов и mDAU (основная метрика, отражающая количество активных пользователей) посчитан некорректно, хотя у него судя по всему нет прямых доказательств. И еще на несколько моментов, например, что недавно было уволено два топ-менеджера + начались сокращения). Но это очень слабые аргументы в данном случае, так как они вряд ли являются MAE, хотя решать будет суд.