Предположим, Вы решили купить акции, но не знаете, в какой пропорции их держать в своем портфеле. Структуру портфеля можно выбрать, доверившись интуиции, а можно определить ее исходя из статистических показателей акций в портфеле. Сейчас я покажу Вам пример.

Рассмотрим покупку обыкновенных акций «Сбербанка», «Яндекса» и «Лукойла». Сразу оговорюсь, что это не самый диверсифицированной портфель, который может составить на российском рынке. Однако для простоты предположим, что мы хотим держать акции из финансового, IT и нефтегазового сектора и считаем, что корреляция выбранных акций невелика (так и есть). Также рассмотрим ситуацию, когда мы меняем структуру портфеля каждый день. Один из вариантов выбора структуры портфеля основан на минимизации волатильности доходности портфеля. Алгоритм действий следущий:

1) Берем 250 последних торговых дней

2) Составляем на основе доходностей акций портфель с наименьшей волатильностью в этот период (Global Minimum Variance [GMV] портфель)

Подробнее на РБК:
www.rbc.ru/finances/24/03/2020/5e7a6c6d9a794786d2ceadd3?from=from_main

Вкратце: Олег Дерипаска считает, что Банк России должен понизить ставку, чтобы поддержать экономику в ситуации пандемии коронавируса. В свою очередь, ЦБ не только не собирается понижать ставку, но и наоборот, рассматривает вариант ее повышения. В последние несколько лет основной целью ЦБ является сдерживание роста цен (инфляции) на уровне 4%. Однако понятно, что в текущей ситуации на первый план выходят ВВП и безработица, особенно последний индикатор, имеющий огромную социальную значимость. Так может ли снижение ключевой ставки поддержать экономику в период пандемии короновируса и после нее?

Вероятно, мировая рецессия вследствие пандемии коронавируса случится и затронет множество развивающихся стран, в том числе и Россию. Однако этот кризис не будет вызван проблемами в финансовом секторе или фундаментальными сбоями в экономике. Основным источником кризиса станет не шок спроса, а шок предложения в мире. Ограничения, накладываемые на бизнес из-за распространение вируса, уже приводят и будут приводить к обрыву цепочек поставок (сторона предложения) и снижению спроса на определенные товары и услуги (не является фундаментальной проблемой). Срыв цепочек может оказать длительный эффект на фирмы, подрывая их операционную деятельность, планирование и, главное, лишая выручки. Лишь в дополнение к этому снижается и будет снижаться спрос на перевозки, сферу развлечений и прочее. Однако этот спрос должен быстро восстановиться, когда пандемия закончится, так как он не вызван фундаментальными сдвигами в доходах или предпочтениях людей.

26 сентября после заявления ФРС о том, что низкая инфляция не помеха повышению ставки в этом году, рынки начали активно отыгрывать данную новость. Рост ожиданий по ужесточению монетарной политики США ударил по рынкам госдолга, затронув и ОФЗ. Всю неделю российские госбонды дешевели, скорректировавшись по цене вверх лишь вчера, что можно объяснить отыгранными к четвергу позициями после новостей от ФРС, а также благоприятными данными по инфляции. Сегодня вышли данные по ценовому индексу потребительских расходов (PCE) за август в США (индекс используется ФРС для оценки инфляции). Его месячный рост на незначительные 0,1% и замедление годового базового PCE с 1,4% до 1,3% ещё больше отдаляют американскую экономику от цели в 2%. Такие новости могут оказать сегодня небольшую поддержку ОФЗ, если инвесторы ещё верят в важность инфляции при определении монетарной политики ФРС.

После реакции на заседание ФРС котировки ОФЗ почти перестали двигаться. Даже улучшение прогноза по суверенному рейтингу России агентством Fitch до «Позитивный» и рост цен на нефть (сегодня пробила 59 долл. за баррель) не стали драйвером для рынка гособлигаций. В плане реакции на цену нефти ОФЗ схожи с рублём, который продолжает находиться в коридоре 57-58 несмотря ни на какие внешние факторы. В связи с застоем на рынке госбондов у меня вопрос к инвесторам: что в ближайшее время расшевелит рынок ОФЗ? Жду Ваши прогнозы в комментариях.

Возможно, одной из причин стабильности котировок ОФЗ стало снижение риск-аппетита инвесторов на фоне очередной эскалации конфликта между США и КНДР. Обострение ситуации снизило доходность десятилетних гособлигаций США до 2.21-2.23%. Также обращу внимание на приток капитала в сектор корпоративных облигаций, который предлагает хорошую премию к ОФЗ. При этом качество многих заёмщиков не вызывает сомнений (Альфа-банк, ГПБ), что даёт низкую степень риска для кредиторов и увеличивает привлекательность корпоративных бондов по сравнению с государственными.

Инвесторы, знакомые с кривой доходности, отлично знают, что из неё можно узнать ожидания рынка по будущим коротким ставкам. Но Ваши ожидания могут отличаться от ожиданий рынка, не так ли? И если Ваш вью по коротким ставкам отличается от мнения других инвесторов, на этом можно заработать. Один из вариантов – купить ОФЗ или фьючерсы на ОФЗ, но как понять, какую длину нужно приобретать, и как вообще посчитать эти форвардные ставки? Прямо сейчас всё это мы и разберём.

Пример из прошлого

Как же выбрать между ними, исходя из данных о форвардных ставках?

Важно понимать:
1. Дюрация в годах, которую мы взяли как входные данные, означает, что купонная облигация ведёт себя так же, как бескупонная со сроком до погашения, равным этой дюрации.

ФРС вчера не подняла ставку, однако объявила о начале сворачивания программы количественного смягчения уже в октябре. Также американский ЦБ рассказал о намерении повысить один раз ставку в этом году: в последнее время рынок оценивал вероятность такого события в 40-45%. Риторика ФРС была для многих инвесторов неожиданно жёсткой, так как данные по инфляции почти всегда оказывались ниже прогнозов. Такие итоги заседания усилят доллар, который в последнее время наконец начал укрепляться против валют развивающихся стран, и снизят цены на US Treasuries. Влияние на ОФЗ в краткосрочной перспективе будет умеренно негативным, однако другие факторы могут поддержать госбумаги до конца года, о чём далее.

Недельная инфляция продолжает приятно удивлять: Росстат не зафиксировал рост уровня потребительских цен на прошлой неделе. Если ситуация будет оставаться такой же до следующего заседания ЦБ 27 октября, шансы на очередное снижение ставки будут высоки. Однако теперь более пристального внимания требует темп роста потребительского спроса: если потенциал его увеличения будет слишком высок, то даже низкая текущая инфляция может быть недостаточной для уменьшения ставки. Хотя стоит помнить, что ЦБ будет считать цель по инфляции достигнутой, даже если она будет только «около или вблизи 4%». Так что важным будет именно то, насколько сильно увеличение потребительского спроса поднимет рост уровня цен.

Как и ожидал рынок, в пятницу ЦБ снизил ставку на 50 бп. Это повлияло на котировки ОФЗ, но незначительно: доходности средних бумаг упали на 2-4 бп, а остальных гособлигаций почти не изменились. Вероятность ралли на рынке ОФЗ в ближайшее время невысока, и повысится лишь при появлении дополнительной поддержки. Драйвером может выступить, например, заседание ФРС на этой неделе.

Стоит выделить важные моменты из пресс-релиза и пресс-конференции ЦБ:
1. Цель по реальной ставке в 2,5-3% (номинальной в 6,5%-7%) будет выполнена через 2-3 года, однако это не стоит воспринимать как обещание. Так что этот срок можно расценивать как примерный ориентир по длительности периода снижения ставок.
2. Важную роль в скорости выполнения цели по реальной ставке будут играть снижение инфляционных ожиданий и степень их «заякоренности» (т.е. чувствительность к изменениям в экономике). Причём Набиуллина чётко выделяла фактор «заякоренности», поэтому стоит в дальнейшем обращать внимание на амплитуду колебаний ожиданий уровня цен в ответ на шоки.
3. Прогноз ЦБ по инфляции к концу года: 3,5-3,8%.
4. Прогнозы ЦБ цены на нефть: 50 долл. к концу 2017 года и не менее 40 долл. за баррель к концу 2018 года.

Комментарии ЦБ были нейтральными, дав понять рынку, что не надо ждать дальнейшей агрессии в снижении ставки. Поэтому не стоит переоценивать потенциал длинных бондов, как я и говорил ранее. Наиболее интересной стратегией мне представляется покупка коротких и среднесрочных ОФЗ в ожидании нормализации кривой доходности.

Динамика рынка ОФЗ
В течение данной недели доходности большинства ОФЗ не демонстрировали высокой волатильности, как и ожидалось. Наибольшим изменением доходности отметилась ОФЗ 25081, прибавив в районе 15 бп.  В среду на аукционах ОФЗ 26207 и ОФЗ 26222 были проданы с высоким спросом, в основном удовлетворив «якорные» заявки. Рынок могут оживить заявления ЦБ, а также новости с валютного рынка и геополитической сцены.

Рубль возвращается к прежним значениям
Укрепление рубля на фоне дорожающей нефти и пробуксовки ужесточения ДКП западными центробанками сменилось его удешевлением. Ожидания по реализации налоговой реформы в США повысили ожидания по росту ставки ФРС, что стало причиной ухода рубля с локальных максимумов. К концу года ожидаю удешевление «россиянина», считая его переоценённым из-за высокого риск-аппетита инвесторов прямо сейчас.

Большую часть прошлой недели наблюдалось активное ралли на рынке ОФЗ. Однако уже в пятницу котировки гособлигаций перестали расти в связи с геополитическими рисками запуска новых ракет КНДР и подешевевшей нефтью. Серьёзное падение доходностей можно было наблюдать на коротком конце кривой доходности: так трейдеры отыгрывали рост ожидаемого снижения ставки на заседании ЦБ в пятницу. При этом бумаги 26208 и 26211 выглядят недооценёнными, что должно подстегнуть интерес к ним со стороны инвесторов.

Мягкая риторика Эльвиры Набиуллиной озадачивает участников рынка: сейчас мнение инвесторов насчёт шага снижения поделено примерно 50 на 50. С одной стороны, низкая инфляция, которая стала неожиданностью для ЦБ, снижение инфляционных ожиданий и крепкий рубль дают возможность для перехода к 8,5%. Однако важно понимать риски, которые могут возникнуть при слишком агрессивном снижении: и так переоценённый рубль может слишком сильно откорректироваться в сторону удешевления, что вызовет удорожание импорта в потребительской корзине, а волатильность на долговом рынке в связи с резким снижением ставки может расшатать котировки. Так что основную роль будет играть оценка этих рисков со стороны ЦБ, хотя на предыдущих заседаниях акцент всегда делался на первоочередной важности инфляции и инфляционных ожиданий, которые сейчас находятся на исторических минимумах.

Кривая опускается вниз
Кривая доходности продолжает опускаться вниз, отыгрывая благоприятную статистику инфляции в РФ. Длинные бонды остаются не очень интересными для спекулянтов, так как подвержены риску введения новых санкций, однако сегмент среднесрочных ОФЗ ощущает повышенный спрос. Определённую поддержку котировкам госбумаг в ближайшее время должно оказать сегодняшнее решение ЕЦБ сохранить ставку на прежнем уровне.

Большой спрос на аукционах в среду
Один из показателей успеха ОФЗ в последнее время – повышенный спрос на ОФЗ на аукционах Минфина. 5-летняя 26220 (20 млрд руб.) и 15,5-летняя 26221 (тоже 20 млрд руб.) разместились не то чтобы без премии, а даже с дисконтом по доходности: 4 бп для ОФЗ 26221 и 10 бп для ОФЗ 26220.  

Риторика Набиуллиной в пятницу
Завтра внимательно следим за заявлениями Набиуллиной по поводу монетарной политики. Почва для снижения ставки на 50 бп подготовлена: инфляция находится в районе 3,2% г/г, инфляционные ожидания стремительно снижаются. Одна из целей ЦБ — проводить последовательную и предсказуемую для рынка монетарную политику, поэтому в случае снижения ставки до 8,5% регулятор должен подать сигналы о будущем ультрасмягчении. Если их не поступит, значит, Банк России оценивает дальнейшие риски как достаточно высокие и снизит ставку через неделю лишь на 25 бп.